国君内外再平衡2025年宏观春季策略20250302

核心观点与关键数据

• 宏观策略主题：国泰君安证券提出“内外再平衡”作为2025年宏观策略核心，强调通过巴拉萨-萨缪尔森效应分析中国经济困境及解决方案。
• 政策预期：
  • 财政政策：预计赤字率接近4%（约2-3万亿增量资金），预算内赤字可能达5.5万亿，超长期特别国债规模1-1.5万亿。
  • 货币政策：基调适度宽松，贷款端降息30-40BP，存款端可能降息20BP，以控制息差并防范金融风险。
  • 民生政策：关注养老金标准提升、农民工社会保障及医保补助提高、生育补贴等。
• 经济数据解读：
  • 社融：1月超预期主要因化债工作和企业短贷多增，非三月份开工旺季的强劲反弹信号。
  • PMI：2月PMI回稳主要受春节效应影响，整体经济表现中规中矩，二季度内需投资或边际企稳。
• 专题研究：
  • 巴萨效应：解释汇率与经济增长关系，中国劳动生产率提升未有效传导至工资增长，导致通胀和汇率问题。
  • 关税：对经济影响短期扰动为主，长期影响有限。中国出口通过抢出口、转口贸易（东盟/墨西哥）、替代市场（非美国家）三条主线支撑。
  • 日本通缩：根本原因在于供给端劳动生产率持续下滑，巴萨效应体现为实际汇率贬值影响物价。
  • 广场协议2.0：可能性存疑，需观察中美政策行动，澄清三个误区：日本非被迫签署、美元贬值非协议主因、汇率调整对贸易逆差影响复杂。

研究结论

• 经济走势：二季度经济或呈现“淡季不淡”，内需投资边际改善，整体降温幅度有限。
• 政策方向：通过社会保障和治理内卷推动成本传导，畅通工资通胀螺旋，实现温和通胀和经济稳定增长。
• 汇率策略：人民币汇率预期乐观，主要受中美利差和产业竞争优势影响。
• 物价指标：关注CPI中的服务价格变动，反映通胀传导顺畅性。