晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2025-03-04 宏观策略 2025年03月04日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn 海外周报20250302：衰退担忧与关税冲击带动美债利率大跌 核心观点：近期美国经济数据持续疲软、美联储模型大幅下调25Q1美国GDP增速预测，引致市场对美国的衰退叙事再起，降息预期显著升温；叠加本周特朗普关税政策再度升级推升市场避险情绪，美元指数走强、美债利率大幅下行、美股大跌。下周关注2月美国非农就业和ISM PMI数据。向前看，我们认为美国经济仍有韧性，但预计移民、DOGE裁员将对非农就业造成短期冲击，且关税的不确定性料加剧市场对美国增长前景的担忧，短期看降息预期仍有进一步升温空间。 宏观点评20250301：理解经济“开门红”的两条线索——2月PMI数据点评 理解2月经济，有两条线索，一是季节性，春节时间越早，通常PMI反弹越强，今年春节处于历史偏早水平；二是趋势，9月以来驱动经济复苏的几个动能还在延续，支撑着1-2月经济走强。风险提示：房地产市场走弱；出口下行；以旧换新政策后续不及预期的风险。 固收金工 本周（0224－0228）国内风险类资产A+H周k线均出现了一定程度的回调，风格上海外科技股回调对国内科技股构成一定压制，不过美元再度走强，反映出在中期资金全球再配置的需求和短期避险的冲动叠加下，美元固收类资产或仍为短期资金的避风港。同时，前周我们观察到的转债市场的跟随困境在中、低价标的层面表现更为突出，而高价标的跟随正股相关题材的发酵，上涨幅度甚至超过正股，交易属性有增无减。另外地缘方面，1）中美俄安理会针对涉乌决议草案共边投赞成票，英法弃权；2）乌总统赴美并没有对矿产协议同美方达成一致，在白宫颇具戏剧性的记者会后，4月前双方达成矿产协议的概率从约9成跌至约4成。我们认为美方无法对俄乌冲突停火后提供乌方希望的（间接）安全保障、承诺是矿产协议难落地的主要原因，市场转向消极预期交易。转债方面整体跟随回调，风格上高价回调幅度高于中低价风格，我们延续前两周观点并做如下补充表述：1）近期科技行情受信息面、业绩面等因素承压，同时政策面或形成一定对冲，临近两会市场关注点或有所分化，包括化工、建筑建材等顺周期标的，银行等高股息标的会存在一定配置机会；2）针对高评级溢价的拉升和低评级溢价的压缩后市的判断仍是2025年转债配置关键胜负手之一，我们认为权重底仓标的仍具有稀缺性，同等高评级标的间的置换溢出，伴随计算上权重的变化仍将对高评级溢价形成支撑，而低评级溢价底部修复同样值得期待；3）进一步认可转债（尤其中低价，即双低标的及低价标的）低波动特征在当前大类配置下所扮演的角色价值。 固收周报20250302：如何看待3月流动性情况？ 证券研究报告 资金面紧张成为主导春节后债券收益率走势的重要因素，展望3月，流动性情况将如何演绎？美国2025年1月耐用品订单、1月PCE、新屋销售、失业救济金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？ 固收点评20250301：绿色债券周度数据跟踪（20250224-20250228） 本周（20250224-20250228）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券22只，合计发行规模约784.51亿元，较上周增加637.26亿元。绿色债券周成交额合计443亿元，较上周减少48亿元。 固收点评20250301：二级资本债周度数据跟踪（20250224-20250228） 本周（20250224-20250228）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模为500.00亿元。二级资本债周成交量合计约2216亿元，较上周增加492亿元。 行业 推荐个股及其他点评 碳化硅龙一卡位AR眼镜核心环节光波导。碳化硅波导在FOV、全彩化、轻量化等方面有显著优势，有望成为终局技术路径。远期市场空间测算约为300亿元。看天岳在AR眼镜中核心卡位和远期向上弹性。 宏景科技（301396）：算力服务新秀，乘AI基建之风 盈利预测与投资评级：AI产业快速发展，DeepseekR1的推出更是加快国内AI发展速度，阿里等互联网大厂上调资本开支，国资委全力推动中央企业融入国家算力布局，国内有望迎来算力基建大时代。宏景科技从事数据中心相关业务多年，从2023年开始转型布局智算，参股算力公司深海之光，2024年-2025年2月，已经公告15亿元算力服务订单。同时，公司成立香港子公司，拟布局海外市场。我们认为公司算力服务能力业内领先，后续算力业务有望迎来高增。基于此，我们预计2024-2026年归母净利润分别为-0.50/0.51/2.92亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：技术发展不及预期；中美地缘政治风险；行业竞争加剧。 阿特斯（688472）：2024年业绩快报点评：组件平衡量利，储能持续双高盈利预测与投资评级：竞争加剧，下调盈利预测，我们预计2024-2026年利润22.9/37.3/45.9亿元（前值29/47/61亿元），同比-21%/63%/23%，对应当前PE为17/11/9倍；基于公司储能业务领先地位，给予2025年18xPE，目标价18元，维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。 山西汾酒（600809）：大单品势稳力强，越山海继往开来 开门红实现良好开局，全域营销强化品牌势能。2025年春节，公司提前筹谋准备充分，在兼顾产品结构及渠道良性同时，有力实现品销双收。春节期间全网各大线上平台汾酒霸屏营销，曝光量超1亿人次；线下渠道汾酒春节动销亦增长居前，青20、老白汾增量互为补充。品牌方面，围绕春节“干杯中国年”活动主题，汾酒携手京东，开启“汾酒京东超市品牌日”活动，联合演员于震、晋松发起京东直播及微博互动，并同步于小红书、抖音进行内容投放，新媒体矩阵声量显著放大。渠道方面，2024年中秋国庆以来，公司根据市场状态及时调整回款发货安排，继24Q4停货挺价，25Q1回款进度要求趋于稳健，推动青20、老白汾批价稳中有升，为五码合一新版产品价格体系全面导入进行良好衔接（2月下旬以来，公 证券研究报告 司青20、老白汾10老版产品已在多地停止供货）。盈利预测与投资评级：2025年春节汾酒动销表现居前，受益多价位产品组合、全国化梯队布局的增长潜力再次验证之外，公司近年在新媒体、年轻化方面的品宣创新也令人眼前一亮。年内伴随老白汾、青26全国化推广反响更新，公司的长期成长空间有望更趋清晰。考虑需求承压背景下公司降速保质，我们微调2024~26年归母净利润至121、134、155亿元（前值122、137、158亿元），对应PE为21/19/16倍，作为大酒企中成长性领先的抗波动标的，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济持续走弱超预期风险；紧缩形势加剧风险；省外竞争超预期风险等。 东方雨虹（002271）：2024年报点评：渠道优化效果显现，现金流改善明显 盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。公司防水主业市占率持续提升，非房板块、非防水业务和海外市场开拓有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求压力、减值计提风险，我们调整公司2025-2026年并新增2027年归母净利润预测为16.25/24.82/31.07亿元（2025-2026年前值为26.51/31.52亿元），对应PE分别为19.4X/12.7X/10X，考虑到公司业务结构调整效果已经开始显现，维持“买入”评级。风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。 三一重能（688349）：2024年业绩快报点评：业绩符合预期，订单创新高公司发布24年业绩快报，预计实现营业收入181亿元，同比+21.1%；归母净利润18.6亿元，同比-7.5%；扣非后归母净利润16.3亿元，同比+0.7%。单Q4来看，营业收入90亿元，同环比+21%/+138%；归母净利润11.7亿元 ， 同 环 比+20%/+366%； 扣 非 后 归 母 净 利 润10.2亿 元 ， 同 环 比+17%/+357%。开工建设哈萨克斯坦江布尔风电设备厂区，出海版图持续扩张：2024年11月29日，哈萨克斯坦Samruk Kazyna主权财富基金与三一重能公司在哈萨克斯坦江布尔州举行了总投资金额1.14亿美元的风电整机部件生产工厂的奠基仪式。该厂区计划于25年底竣工，将生产风电项目所需的机舱、轮毂、塔架和其他重要部件。此外，为实现机组生产本地化程度提高到30%，公司计划另外建设一处研发中心。SamrukKazyna主权财富基金计划到2030年与三一重能携手建设约合6GW的风电装机以满足日益增长的电力需求。 蜜雪集团（02097.HK）：平价现制饮品第一大龙头，深耕供应链出海可期盈利预测与投资评级：蜜雪集团作为平价现制饮品龙头，自建端对端全流程供应链体系打造核心壁垒，IP化品牌营销塑造品牌心智。公司以加盟模式深耕下沉市场，推进品牌出海，持续巩固行业地位。我们预测公司2024-2026年归母净利润为43.8/51.2/59.4亿元，2025年3月3日招股价对应PE为16/14/12倍，建议关注。风险提示：市场竞争加剧，消费需求增长不足，海外门店扩张不及预期，品牌价值和形象受损等。 海博思创（688411）：2024年业绩快报点评：国内高毛利高市占率，25年海外迎来大突破 盈利预测与投资评级：基于公司在手订单丰富，海外业务稳定增长，预计公司24-26年归母净利润6.5/9.3/12.5亿元，同比+12.5%/+43.0%/+34.1%，我们给予25年18xPE，对应目标价94元，首次覆盖，给予“买入”评 级。 奥泰生物（688606）：2024业绩快报点评：小而美POCT龙头，业绩持续超预期 事件：2025年2月26日，公司发布业绩快报，2024年公司实现营业总收入86979.22万元，较上年同期增长15.25%；实现归属于母公司股东的净利润30368.83万元，较上年同期增长68.18%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润23937.15万元，较上年同期增长62.92%。经营情况提升明显。公司有效把握市场需求，持续推动产品与服务创新，深化市场拓展策略；同时公司加强内部精细化管理，提升运营效率与成本控制能力，多措并举，共同促进业绩的稳步增长。截至2024Q3，公司营业收入比去年同期增长28.72%，营业成本比去年同期增长12.39%，致使公司营业毛利比去年同期增长了44.50%；同时公司报告期内其他收益、投资收益等均比去年同期也有所增长，因此公司相应的净利指标以及收益指标均比去年同期增长明显。公司前三季度经营性现金流1.92亿元，相比去年同期大幅改善。专注POCT，国际市场影响力强：奥泰生物专注于体外诊断试剂研发、生产和销售，主要产品线包括传染病检测、毒品及药物滥用检测、妇女健康检测等领域，已在全球160多个国家和地区建立市场，尤其在欧美市场表现突出。近年来，奥泰生物通过上游生物原料自给和技术平台的持续创新，有效降低生产成本，并推动新产品的快速迭代。公司注重研发投入，2023年开发了25项新原料，其中4项为国内首创，进一步增强竞争力。股权激励彰显信心：公司层面的考核以营业收入和国内外产品注册数量为主。公司目标2024-2026年营业收入达8.5亿至12.6亿元，年复合增长率18.6%，2024至2026年公司及子公司合计新增获批国内医疗器械产品注册证的数量不低于25个，2024至2026年公司及子公司合计新增获批美国FDA（510K证书）产品数量不低于15个，以确保公司在产品研发和市场拓展方面的持续进步。我们认为股权激励有望进一步推动公司进步与发展，同时彰显公司对于未来业绩的信心 盛美上海（688082）