固定收益市场周观察：3月债市展望

报告发布日期 3月债市展望 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：我们判断3月债市或以震荡为主。一方面，基本面表现较为稳定，2月PMI重回荣枯线以上，同时考虑春节因素金融数据相对1月或将有所回落；另一方面，资金面在春节后紧张程度持续高于市场预期，经历了2月税期和跨月压力后，上周五2月末最后一个交易日资金面已出现均衡偏松迹象，预计3月资金紧张程度难以超过2月。从机构行为看，上周周初已出现资金紧张向固收资管产品扩散迹象，但由于资金紧张出现边际缓解，且各机构流动性储备较为充足，目前理财负债端尚稳定，赎回压力进一步扩散的概率不大。综合来看，10年期国债与7天逆回购利率利差往往呈现在降息初期走阔，随后逐渐降低，直至下一次降息的特点，且利差水平会随着收益率的绝对水平降低而中枢下移。考虑到目前10年国债与7天逆回购利差重新回到20bp以上，再考虑到目前市场对逆回购利率下降的短期预期虽有消退，但中期降息预期仍在，预计该利差难以大幅走阔，因此判断10年国债短期内或在1.7%-1.8%区间震荡运行。下周可重点关注两会增量信息对债市影响。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn ⚫信用债周度回顾和观点：2月24日至3月2日信用债一级发行2448亿元，环比缩减1/3；同时总偿还量2640亿元，并最终实现净融出193亿元，环比转负。融资成本方面，上周各等级发行成本环比全面提升，尤其是短端，上周AAA、AA+和AA/AA-级平均票息分别约为2.41%、2.63%和2.70%，环比分别上行30bp、上行10bp和上行9bp，新发AA/AA-频率仍处于较低水平。上周各等级、各期限收益率延续高速上行趋势，上行中枢约10bp，各等级幅度较为一致，长期限上行幅度相对较小，但考虑到久期因素下跌也较为明显；无风险收益率曲线熊陡，最终除AA级5Y之外各等级、各期限信用利差均继续走阔，中位数约6bp，AA级5Y收窄1bp。AAA级和AA级3Y-1Y、5Y-1Y期限利差均收窄，AA+级走阔；5Y AA-AAA等级利差收窄2bp，中短期限持平。城投债信用利差方面，上周各省信用利差整体走阔7bp左右，高估值区域走阔较少；产业债信用利差方面，上周各行业利差同样小幅走阔，幅度同样为7bp，与城投持平。二级成交方面，换手率环比提升，上周高折价债券数量维持较低水平，均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体包括阳光城和龙光。个体估值变化方面，走阔居前的房企为碧桂园、旭辉、富力和奥园。 ⚫可转债周度回顾和观点：上周权益指数多数收跌，上证指数下跌1.72%，深证成指下跌3.46%，沪深300下跌2.22%，创业板指下跌4.87%，科创50下跌1.46%，北证50下跌2.85%。转债跟随权益下行，中证转债指数下跌0.89%。平价中枢下跌1.4%，来到95.5元，转股溢价率中枢下行0.2%，来到27.6%。日均成交额显著提升，来到842.98亿元。从风格看，上周转债收益呈现哑铃型，仅大盘高评级、低价转债正收益，高价、低评级转债表现较弱。转债估值偏高的当下，权益上行转债不跟涨，权益下行转股溢价率支撑不强的特征持续。性价比下滑导致机构信心不足，从机构持仓数据看主要机构如公募基金、企业年金、保险一月底均有减持。会议前后市场情绪分化，权益震荡或加剧，转债策略上建议适当转向防御。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：3月债市展望..................................................................................................51.2信用债：以短端下沉城投为主......................................................................................51.3可转债：市场波动加剧，可适当转向防御....................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................61.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................7 2利率债回顾与展望：债市延续调整..............................................................8 2.1央行投放及资金面情况.................................................................................................82.2债市围绕货币政策周旋...............................................................................................10 3高频数据：开工率正快速恢复...................................................................11 4信用债回顾：延续调整行情.......................................................................14 4.1负面信息监测.............................................................................................................144.2一级发行：发行量缩减，短端发行成本显著提升.......................................................154.3二级成交：估值延续高速上行趋势，信用利差同步走阔............................................16 风险提示......................................................................................................19 图表目录 图1：10年国债与逆回购利率利差变化（%）.............................................................................5图2：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................6图3：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................7图4：地方债发行规模一览...........................................................................................................7图5：上周央行公开市场操作情况................................................................................................8图6：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................8图7：回购成交量变动情况...........................................................................................................9图8：7天资金利率变动...............................................................................................................9图9：存单发行量变化..................................................................................................................9图10：各类银行周度存单净融资额（亿元）................................................................................9图11：各期限存单发行额分布....................................................................................................10图12：各类银行存单净融资额分布（亿元）..............................................................................10图13：存单发行利率一览..........................................................................................................10图14：存单二级收益率一览.......................................................................................................10图15：各期限利率债收益率变动情况........................................................................................11图16：各期限国债利率变动情况................................................................................................11图17：国债期限利差变动情况...................................................................................................1