固定收益市场周度观察：尽管美债收益率陡增，但对国内债市保持乐观

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2021年1月11日 固定收益 尽管美债收益率陡增，但对国内债市保持乐观 ——固定收益市场周度观察（2021-1-11） 投资周报  核心观点 上周（1/4-1/10），影响较大边际变化一方面是全球疫情形势更为严峻，在冬季严寒天气影响下，新增病例数继续上升，美英等国疫情数据超过此前高峰，而全球疫苗的研发、制造和接种进展并不顺利，此外，甚至中国国内也出现了局部风险抬头的现象；另一方面是民主党确认拿下美国国会两院多数投票权，实现了未来对白宫（4年）、参议院与众议院（2年）的实际控制权，民主党人尚未控制的是美联储和联邦最高法院，但不至于阻碍重要法案的通过与政策的推行。 民主党控制国会两院，美债收益率迅速攀升。控制两院半数以上投票权，有利于未来两年民主党常规法案的有效通过，缓解了应对疫情和振兴经济相关政策受到两党之争而掣肘的局面。两党在外交、贸易、移民、医保等多个领域存在严重分歧，拜登正式就任总统后应会在两年内逐步一一调整相关政策。而现在的当务之急无疑集中在应对疫情和振兴经济，尽管美国国会于上月通过了9000亿美元纾困法案，可以暂缓燃眉之急，但规模远不如此前计划的2万亿美元，在一季度内很可能通过进一步的补充法案，将规模提升至2万亿，甚至更多。资本市场的直接反应是对经济复苏和通胀预期进行了上修，美国十年期国债收益率罕见地一周上升20BP，美元指数小幅回升。最为简单直接的逻辑是，经济刺激政策直接拉动需求，抬升通胀，促使美联储降低宽松力度，尽管美联储已基本确认2021年不加息，但消减购债规模的操作是可行的选项。这个逻辑本没有问题，但影响的只是预期在短期的边际修正，作为中长期趋势性变化的基础则并不充分。因为当前的美国经济乃至全球经济问题，病根在于疫情，单纯地通过巨额经济刺激政策只能缓解病症，不能医治病根。事实上，美国在2020年度已经实施了高达2.2亿美元的刺激政策，缓解但未能扭转当前的不利局面。因此，要做出着眼中长期的可靠判断，未来更应关注美国下一阶段的抗疫措施及成效，而这方面存在高度不确定性。 国内债市趋势性机会刚刚开始，美债传导的影响相当有限。目前（1/8），10年期中债减美债利差为202BP，仍处在2000年以来的最高区间（实际极高值为2020年11月19日249BP），美债一定幅度的波动对国内债市影响很小。事实上，近年来中美债市走势非常不同步，源于经济短周期和政策短周期的频繁错位，疫情爆发后，中国经济率先开始修复，美国经济改善有限；中国货币政策已收紧半年有余，美国国币政策仍处于极宽松的状态；中国财政扩张已有放缓迹象，美国财政刺激则预计会进一步增强。因此，刚刚启动的国内债市行情仍会由国内因素主导。而从上周的货币市场情况来看，央行对于宽松的态度好于市场预期，隔夜利率仍维持在1%以下，推动短债继续表现优异，长债则稍弱。此外，国内疫情局部风险有所抬头，如果不能迅速扑灭，可能要影响到春节期间的返乡、旅游、聚会等一系列社会活动及其相关消费，导致经济增长和通胀的预期下修，边际上推动收益率下行。所以，当前宜继续对国内债市保持乐观态度，但与2020年一季度不同的是，这次应该会慢一点。  利率债 流动性观察：短期流动性乐观，资金价格下行 一级市场发行：净融资额下降，年初发行升温 二级市场交易：现券收益率下行，期限利差走阔  信用债 一级市场发行与到期：发行量增加，净融资额回升 二级市场交易：信用债到期收益率普遍下行，信用利差普遍收窄 上周，无信用债发生违约 上周，共有4家企业发生评级变动，2家主体评级被调高，2家主体评级被调低 风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升 文思佶（分析师） wensiji @xsdzq.cn 证书编号：S0280517090001 相关报告 《年初展望，经济与政策回归正常化，债市新一轮机会显现》2021-01-05 《春节前应完成拉长久期的操作》2020-12-27 《扩张政策缓慢调整，利率熬顶步入尾声》2020-12-21 《出口全面超预期,宽信用渐入尾声》2020-1215 《信用政策将趋于中性》2020-11-30 《流动性紧张已缓解，债市股指仍有压力》2020-11-23 《暂时的流动性紧张，永久的估值逻辑变化》2020-11-15 《即将到来的美国新政:抗击疫情与刺激经济》2020-11-09 《长期建设注重新成效，短期政策退出非常态》2020-11-01 《经济距离正常区间仅一步之遥》2020-10-26 《社融高增,经济复苏,利率熬顶》2020-10-19 《外资投资中债意愿提升，但短期影响非常有限》2020-09-28 《经济复苏远未到拐点，流动性环境维持中性》2020-09-21 《信用扩张的步伐并未放缓》2020-09-14 《海外流动性预期出现分歧，国内经济复苏与政策维持既定轨道》2020-09-07 《美联储新框架将延长宽松时间》2020-08-31 《房价有效调控下,房地产投资合理增长应是喜闻乐见》2020-08-23 《基建地产仍然强势，为消费与制造业创造修复机会》2020-08-17 《直达性货币政策客观上会避开债市》2020-08-09 《非常规政策终将退出，货币在先，财政在后》2020-08-03 《“避险模式”比不上“降息模式”》2020-07-26 2021-01-11 固定收益 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 核心观点 ................................................................................................................................................................................... 1 1、 利率债 .............................................................................................................................................................................. 2 1.1、 流动性观察：短期流动性乐观，资金价格下行................................................................................................ 2 1.2、 一级市场发行：净融资额下降，年初发行升温................................................................................................ 4 1.3、 二级市场交易：现券收益率下行，期限利差走阔 ............................................................................................ 5 2、 信用债 .............................................................................................................................................................................. 6 2.1、 一级市场发行与到期：发行量增加，净融资额回升 ........................................................................................ 6 2.2、 二级市场交易：信用债到期收益率普遍下行，信用利差普遍收窄 ................................................................ 8 2.3、 一周信用违约事件回顾 ....................................................................................................................................... 9 2.4、 主体评级调整 ....................................................................................................................................................... 9 3、 债市重要新闻................................................................................................................................................................. 10 3.1、 债市重要新闻一览 ............................................................................................................................................. 10 3.2、 债市其它重要新闻公司一览 ............................................................................................................................. 10 图表目录 图1： 存款类机构质押式回购加权利率曲线 ...................................................................................................................... 2 图2： 上交所国债质押式回购加权利率曲线 ...................................................................................................................... 2 图3： 存款类机构质押式回购加权利率近一年走势 .......................................................................................................... 3 图4： 上交所国债质押式回购加权利率近一年走势 .......................................................................................................... 3 图5： 银行间质押式回购加权利率近一年走势 .................................................................................................................. 3 图6： 上海银行间同业拆放利率近一年走势 .........................