港股晨报

国证国际证券（香港）有限公司•研究部 1.国证视点：关税对市场情绪或构成短期干扰，但“东升西降”趋势不改 今日重点 1.国证视点 关税对市场情绪或构成短期干扰，但“东升西降”趋势不改 周三大涨后，港股昨日回软，盘中跌幅较大，但有买盘趁低吸纳。恒指轻微低开4点后迅速拉升288点至24076点，突破24000点关口。惟高位欠缺承接，大盘掉头回落，午后初段最低曾跌346点至23441点。之后好友反扑，大市一度倒升，但尾盘再度回落。恒指收市跌69点或0.29%，报23718点。大市交投持续活跃。主板成交连续两日上升，报4065亿港元，较上日多9.82%。 2.公司点评 携程集团(9961.HK/TCOM.US)-业绩稳健交付；海外投入加大以争夺长期增量 港股通昨日继续录得大额净流入，纵使少于周二的超大金额。北水昨日净流入近104亿港元，较上日少52.8%。北水净买入最多的个股依次是阿里巴巴9988.HK、小米1810.HK、腾讯700.HK；净卖出最多的依次是盈富基金2800.HK、中移动941.HK、华虹半导体1347。 行业表现方面，12个恒生综合行业指数中，7个上升，5个下跌。领涨板块为必需性消费、地产建筑、工业及医疗保健，涨幅为1.90%-0.80%。资讯科技跌幅最大，达2.38%，其他4个下跌板块为电讯、综合企业、材料及能源，跌幅为0.63%-0.18%。 美股昨晚先扬后挫，收市全线下滑，科技股领跌。三项主要指数道指、标指及纳指分别跌0.45%、1.59%、2.78%。特朗普的关税政策继续打击投资情绪。个股方面，英伟达业绩虽超预期，惟管理层的业绩指引逊预期，拖累股份跌逾8%。同样，eBay对今年首季度业绩指引不如预期，股价跌逾8%。上日急升的超威电脑，跌逾16%。 美国总统特朗普昨日在社交网站发文，下月4日对华加征一成关税，对加拿大及墨西哥的25%关税同日生效。特朗普表示，毒品仍然以非常高及令人无法接受的水平，从墨西哥及加拿大流入美国，当中很多是以芬太尼的形式，由中国制造及供应，不能够允许美国继续受伤害，因此在它停止或受到严格限制前，对加拿大及墨西哥建议的关税，将于下月4日如期生效，届时中国同样会被征收一成的额外关税。美国已在2月对华加征一成关税。 另外，特朗普周三出席内阁会议时表示，美方已决定对欧盟汽车和其他商品征收25%的关税，很快会有公布。欧盟的情况与加拿大不同，是另一种情况，他们确实以不同方式占了我们便宜，他们不接受我们的汽车、他们基本上不接受我们的农产品，他们有各式各样的理由不这样做，我们接受他们的一切，我们与欧盟有大约3,000亿美元贸易逆差。 特朗普的关税政策，短期或为市场带来情绪的干扰。不过，就关税问题，其实中国企业早已有应对方法，美国关税政策对中国的实质影响未必太大。我们认为，“东升西降”的趋势将延续，视任何调整为趁低吸纳的机会。 分析师：韩致立 2.公司点评 携程集团(9961.HK/TCOM.US)-业绩稳健交付；海外投入加大以争夺长期增量 4季度业绩略超预期：4Q24净收入127亿元，同比增23%，较前两个季度加速（2Q24/2Q24增14%/16%），超我们/市场预期5%/4%，其中住宿预订同比增33%，交通票务收入同比增16%，占总收入的41%、37%，贡献收入净增量的53%、28%。毛利同比增22%，毛利率同比下降1个百分点至79%。费用端，营销费用同比增45%，与海外投入加大趋势一致；研发/行政费用同比增16%/19%，经调整经营利润同比增4%，经调整经营利润率同比下降4个百分点。经调整归母净利润30亿元，同比增14%，超市场预期6%。 GMV规模位列全球第一：2024年携程核心OTA业务GMV规模为1.2万亿元（1,690亿美元），较去年（1.1万亿元）增约9%，高于全年收入增速（+20%），反映综合变现能力提升（由4.1%提升至4.4%）。作为对比，Booking.com（BKNG.US）同期GMV为1,656亿美元（同比增10%），携程GMV规模维持全球OTA第一梯队。对比Booking整体变现率14.3%，携程的变现率仍有较大空间，我们预计提升动力主要来自各类增值服务，而非佣金提升。 出境+国际业务高增速趋势延续：1）出境业务：4季度出境游酒店和机票预定量较2019年同期增超20%，对比4Q24民航国际客运量恢复至97%，公司维持高于行业的恢复程度。2）国际业务：4季度国际OTA平台Trip.com机票及酒店预定量同比增超70%，较季度（增60%+）加速，其中优势区域亚太地区预定量同比增80%。4季度/2024年国际业务对总收入的贡献为14%/10%，呈提升趋势。 怎么看后续业务增长空间？1）国内：我们认为国内旅游稳健，预计2025年旅游大盘同比增10%。影响携程收入的因素主要为酒店ADR及机票均价，其在供给侧的稳固优势、客群的精细化运营有望助力其保持高于行业的增速，例如年轻用户的多元新需求，银发客户需求尚待满足（其占用户规模的10%，人均客单价较平台平均值高30%。）2）国际+出境：亚洲市场潜在可渗透市场规模（TAM）约为中国内地市场的1.5倍，携程相比于竞对的优势为一站式服务及便捷的移动端服务，国际业务对总收入的贡献仍有较大提升空间。出境游仍由短途（如日韩+东南亚）驱动。 财务预测及估值：春节期间国内酒店ADR仍低于去年，但降幅收窄至中低个位数，出境游预订同比增超20%。我们微调2025年收入及利润预测，海外业务的投入进展影响整体盈利，但AI助手在全流程的渗透有望降低费用成本。给予2025年18倍市盈率，上调目标价至591港元（9961.HK）/76美元（TCOM.US）（前值：571港元/73美元），维持“买入”评级。此外，公司宣布4亿美元回购计划及派息2亿美元（0.3美元/股），稳定的业绩交付+股东回报满足长期价值投资者偏好。 风险：消费疲弱影响旅游支出；海外竞争加剧。 分析师：王婷 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010