晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2025-02-28 宏观策略 2025年02月28日 晨会编辑曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn 核心观点：政府效率部作为特朗普“反建制”思想与马斯克“去监管”诉求一拍即合的产物，在特朗普2.0政策中得以快速落地。其主要目标为，在2026年7月4日前将联邦机构的数量从400多个合并到99个，同时减少1万亿美元的联邦政府支出。政府效率部目前举措依据两大核心逻辑：一是通过精简人员支出、中止资金拨付起到“节流”的作用。二是通过获取访问权限实现追踪资金和信息化改革，进而提高部门的运作效率，即实现“增效”。向前看，未来削减开支的方向将存在于国防支出、既有开支中的不合理项目和联邦政府裁员等方面。我们预计乐观情况下2025年财政支出约有4553亿美元的削减空间，离马斯克的“1万亿”目标仍存在较大距离，同时根深蒂固的既得利益政治势力与政府效率部自身存在的法律风险也可能成为此项改革持续演进的外部阻碍。风险提示：马斯克遇刺；马斯克与特朗普两人关系恶化；政府效率部公布数据与实际情况存在偏差。 宏观点评20250225：市场缩量回调，消费电子逆势走强 行业层面，机械设备上涨0.40%，汽车上涨0.31%，电子下跌0.12%，传媒下跌2.35%，农林牧渔下跌2.05%，非银金融下跌1.70%。市场成交额为19254.77亿元，较前一交易日缩量1898.89亿元，北向资金总成交2252.08亿元；南向资金净买入220.33亿元。板块方面，智能驾驶：特斯拉为中国客户分批次更新软件，推出城市道路Autopilot自动辅助驾驶。低空经济：一号文件提到，支持发展智慧农业，拓展人工智能、数据、低空等技术应用场景；深圳发文，全力竞逐人工智能、低空与空天等产业新赛道。算力：DeepSeek官宣，今日开源DeepEP，第一个用于MoE模型训练和推理的开源EP通信库。机器人：2月25日，智元机器人推出大型仿真框架AgiBotDigitalWorld；众擎机器人研发的人形机器人成功完成了全球首例人形机器人前空翻特技，是该公司在技术研发过程中一个重要突破。减速器：交银国际表示，2025年以来人形机器人行业利好不断。2025年有望成为人形机器人量产元年；中国企业有望凭借在新能源汽车零部件的优势迅速切入人形机器人本体制造，加快人形机器人量产进程。AI医疗：世界经济论坛预测，2024年-2032年全球AI医疗市场规模将以年均43%的速度增长，2030年市场规模或达4910亿美元。观点 三大指数低开后弱势整理，盘面热点相对散乱，AI应用题材全线回调。近期以机器人、AI为首的科技股成为市场焦点，经过一段时间上涨后，各种题材股在高位强势整理，市场大幅低开后修复有序，午后权重及高位股走弱拖累盘面。两会前处于政策、业绩、经济数据的真空期，对宏观政策和产业政策预期较强，资金相对活跃，因此弹性较高、有想象空间的小盘风格收益高于大盘，目前开始至两会之前，科技部分板块开始轮动，市场风格可能仍然以成长类+制造类为主，科技仍有胜率。风险提示：市场风格变化，板块交易热度达到历史高点，政策落地不及预期 固收金工 短期工具优先对冲“开门红”负债缺口，降准相对审慎。资金将维持中性偏宽局面，在信贷开门红季节性因素和同业负债自律机制的影响衰减后，叠加央行公开市场放量，1个月存单利率将率先进入超调回落阶段，预计将逐步回落至1.7-1.8%的区间内。 行业 推荐个股及其他点评 春节动销验证积极，全年增长能见度高。2025年春节旺季，公司动销延续良好增势，省内雅系、开系、V系表现均好于同类竞品。其中，受益春节宴席接单量提升，渠道反馈四开动销同比保持稳健增长，V系开年抓抢进度实现增速修复；在国缘品牌拉力及渠道扩张推力共振下，淡雅继续兑现快速增长，腰部价位份额持续阔步争先。节后公司敏锐调控，率先对四开、对开执行停货控量，以便及时巩固渠道价盘、稳定渠道利润，市场节奏把握从容。考虑公司春节动销在高基数基础上实现稳健增长，渠道库存保持良性，我们认为全年收入增速兑现已有较高能见度。盈利预测与投资评级：参考春节动销反馈，我们微调2024~26年归母净利润为36.1、40.3、48.0亿元（前值36.1、40.4、48.1亿元），同比+15%、12%、19%，当前对应2024~26年PE为17/16/13X，维持“买入”评级。风险提示：经济向好不确定性，成本费用支出超预期，产品结构表现不及预期。 珠海冠宇（688772）：2024年业绩快报点评：Q4业绩符合预期，AI有望开启新周期 盈利预测与投资评级：由于行业需求波动，我们下修24-26年公司归母净利 润 预 期 至4.3/8.4/12.7亿 元 （ 此 前 预 期5.2/9.2/14.3亿 元）， 同增26%/94%/51%，对应PE为47/24/16倍，考虑到公司全球消费锂电巨头地位，启停电池打造第二增长曲线，维持“买入”评级。风险提示：下游需求放缓、新产品不及预期。 宏观策略 核心观点：政府效率部作为特朗普“反建制”思想与马斯克“去监管”诉求一拍即合的产物，在特朗普2.0政策中得以快速落地。其主要目标为，在2026年7月4日前将联邦机构的数量从400多个合并到99个，同时减少1万亿美元的联邦政府支出。政府效率部目前举措依据两大核心逻辑：一是通过精简人员支出、中止资金拨付起到“节流”的作用。二是通过获取访问权限实现追踪资金和信息化改革，进而提高部门的运作效率，即实现“增效”。向前看，未来削减开支的方向将存在于国防支出、既有开支中的不合理项目和联邦政府裁员等方面。我们预计乐观情况下2025年财政支出约有4553亿美元的削减空间，离马斯克的“1万亿”目标仍存在较大距离，同时根深蒂固的既得利益政治势力与政府效率部自身存在的法律风险也可能成为此项改革持续演进的外部阻碍。政府效率部的设立背景：特朗普“反建制”思想与马斯克“去监管”诉求的一拍即合。政府效率部作为总统行政权力下的产物，它的设立以对现行官僚体制进行改革作为出发点，聚焦于人员机构精简和开支削减这两大目标上。具体来看，马斯克希望将联邦机构的数量从400多个合并到99个，同时减少2万亿美元的联邦政府支出（而后他将这一目标下调至了1万亿美元）。此外在团队选用上，政府效率部以马斯克为负责人，选用一批无联邦政府工作经验的前沿科技公司员工；在资金来源上，政府效率部以私人捐助为主，避免了自身运作受联邦政府拨款的影响；在运作模式上，政府效率部成员以“专家”和“顾问”的身份访问联邦系统，并进行相关效率评估。同时政府效率部作为临时设立部门，预计于2026年7月4日结束其生命周期。这些特征均反映了政府效率部所顺应特朗普“反建制化/非官僚化”的政治目标。而特朗普的这一思想与马斯克对利商环境的追求在“去监管”议题上形成了高度共鸣。这也是政府效率部在特朗普2.0政策中能够迅速落地的重要原因之一。政府效率部的现有举措：“节流”+“增效”。政府效率部的举措依据两大核心逻辑：一是通过精简人员支出、中止资金拨付起到“节流”的作用。特朗普政府推出了“买断计划”，鼓励联邦雇员主动离职，同时中止对美国国际开发署（USAID）和DEI项目的资金拨付，并终止了7500个联邦办公室的租约；二是通过获取访问权限实现追踪资金和信息化改革，进而提高部门的运作效率，即实现“增效”。政府效率部目前已获取财政部、教育部等关键系统的访问权限，后续料将推动信息化改革、裁撤其中低效的组织。政府效率部的举措进展与潜在限制：1万亿美元的削减目标或难实现，同时面临政治环境和法律问题带来的风险。从现有举措的进展来看，按照政府效率部自身的估算，该部门的工作能够每天为联邦政府削减10亿美元的开支，距离其声称长期目标的30亿美元/日仍然存在一定距离。如果我们以马斯克声称的1万亿美元削减下限为目标，并以从2025年1月20日至2026年7月4日的530天为界限，计算可得每天削减规模应当近19亿美元。由此可见，相关支出的削减进度目前仍较为有限。向前看，政府效率部未来削减开支的方向将存在于国防支出、既有开支中的不合理项目和联邦政府裁员等方面。我们预计三者在乐观情况下分别将于2025年带来661亿、3650亿和242亿美元的支出削减。三者共计4553亿美元的削减空间离马斯克的“1万亿”目标仍存在较大距离。同时，马斯克和特朗普 的私人关系也是左右政府效率部存在的关键变量，倘若后续马斯克同特朗普本人或是内阁中MAGA主义者之间的矛盾激化，那么政府效率部能否存在和运转就是一大变数。此外，根深蒂固的既得利益政治势力与政府效率部自身存在的法律风险也将成为特朗普进一步改革的外部阻碍。风险提示：马斯克遇刺；马斯克与特朗普两人关系恶化；政府效率部公布数据与实际情况存在偏差。 （证券分析师：芦哲证券分析师：张佳炜研究助理：韦祎研究助理：王茁） 宏观点评20250225：市场缩量回调，消费电子逆势走强 事件A股成交额较周一缩量，三大指数低开后弱势整理，盘面热点相对散乱，AI应用题材全线回调。沪指下跌0.80%至3346.04点，较24年末下跌0.17%；创业板指下跌1.13%至2240.59点，较24年末上涨4.62%；风格指数方面，代表大盘股的沪深300下跌1.11%至3925.65点，较24年末下跌0.24%；中证500下跌1.08%至5979.97点，较24年末上涨4.44%。行业层面，机械设备上涨0.40%，汽车上涨0.31%，电子下跌0.12%，传媒下跌2.35%，农林牧渔下跌2.05%，非银金融下跌1.70%。市场成交额为19254.77亿元，较前一交易日缩量1898.89亿元，北向资金总成交2252.08亿元；南向资金净买入220.33亿元。板块方面，智能驾驶：特斯拉为中国客户分批次更新软件，推出城市道路Autopilot自动辅助驾驶。低空经济：一号文件提到，支持发展智慧农业，拓展人工智能、数据、低空等技术应用场景；深圳发文，全力竞逐人工智能、低空与空天等产业新赛道。算力：DeepSeek官宣，今日开源DeepEP，第一个用于MoE模型训练和推理的开源EP通信库 。 机 器 人 ：2月25日 ， 智 元 机器 人 推 出 大 型 仿 真 框 架AgiBotDigitalWorld；众擎机器人研发的人形机器人成功完成了全球首例人形机器人前空翻特技，是该公司在技术研发过程中一个重要突破。减速器：交银国际表示，2025年以来人形机器人行业利好不断。2025年有望成为人形机器人量产元年；中国企业有望凭借在新能源汽车零部件的优势迅速切入人形机器人本体制造，加快人形机器人量产进程。AI医疗：世界经济论坛预测，2024年-2032年全球AI医疗市场规模将以年均43%的速度增长，2030年市场规模或达4910亿美元。观点三大指数低开后弱势整理，盘面热点相对散乱，AI应用题材全线回调。近期以机器人、AI为首的科技股成为市场焦点，经过一段时间上涨后，各种题材股在高位强势整理，市场大幅低开后修复有序，午后权重及高位股走弱拖累盘面。两会前处于政策、业绩、经济数据的真空期，对宏观政策和产业政策预期较强，资金相对活跃，因此弹性较高、有想象空间的小盘风格收益高于大盘，目前开始至两会之前，科技部分板块开始轮动，市场风格可能仍然以成长类+制造类为主，科技仍有胜率。同时，年报披露期间，业绩成为关键点，警惕亏损股、退市风险股。风险提示：市场风格变化，板块交易热度达到历史高点，政策落地不及预期（证券分析师：芦哲证券分析师：潘京证券 分析师：李昌萌） 固收金工 观点同业存款定价将为银行带来多少负债缺口？近年来，我国商业银行净息差持续缩窄，至去年三季度，已跌至1.53%的较低水平。若假设去年第四季度及今年第一季度环比下行幅度与过去四年平均水 平一致，则今年第一季度预计将下降至1.39%。净息差的收窄将进一步加大银行的经营压力，因此为了降低负债成本整顿手工补息和同业存款。2024年，在“手工补息”全面叫