快手4Q24前瞻：流量和变现稳健，可灵持续迭代

核心观点 ⚫可灵文生视频能力一梯队，关注商业化潜力和主业赋能。 1）2024年12月可灵升级1.6版本，快手内部评测比1.5模型整体效果提升195%。此前对主流文生视频模型测评中，谷歌Veo2位于榜首，其次则为国内可灵1.5，视频生成技术实力深厚。 2）商业变现和场景应用探索上，目前ToC月流水千万，用户群体以海外创作者为主。ToB通过API服务提供高质量的图像与视频生成服务，如电商商家可以通过AI快速生成产品展示视频和AI模特功能等提升经营效率、降低经营成本；广告主可通过AI广告素材缩短营销投放的内容生产周期，或生成创意性广告素材辅助创作。 3）在大模型赋能上，快手自研的推荐大模型、视觉理解大模型有望提升内容推流、广告投放、电商场域人货匹配的精准度，后续逐渐体现在业绩层面，提升主业效率。此外，公司积极接入外部研发大模型能力，旗下剪辑软件快影已正式接入DeepSeek-R1，建议关注更多产品和应用场景接入进展，以及商业化探索。 ⚫流量端态势健康，主业稳健，考虑AI布局价值有望带来估值弹性。 1）流量端，我们预计4Q24的平均DAU yoy+4.8%至4.01亿，人均单日时长预计维持在高位在126min左右。 2）电商双11大促，供需双侧驱动，拉动GMV增速达14%。快手双11期间GMV同比强劲增长，一方面供给侧扩容，报名双11的商达首次突破300万个，动销新商达数超30万，内容场与泛货架场的单日GMV破峰商家均大幅增加。另一方面需求侧，双11期间快手电商新增付费用户超700万人，有效实现用户从内容消费到商品消费的转化。此外公司致力于营商环境改善，12月快手电商正式终止“退款不退货”服务。我们预计4Q24公司GMV同比增长14%至4605亿，其他业务（主要是电商佣金）同比增长18%。 项雯倩021-63325888*6128xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120李雨琪021-63325888-3023liyuqi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 3）外循环广告持续拉动，带动广告收入同比增长15%。我们预计4Q24外循环广告继续保持良好增速，内循环广告收入增速与GMV增速同频。 4）我们预计公司直播收入4Q24同比下滑4%为96亿元。 金沐阳jinmuyang@orientsec.com.cn 5）公司4Q24的总收入预计yoy+9.6%至357亿元。 ⚫收入结构优化继续作用于毛利率改善，销售、研发费用绝对值有所增长。我们预计4Q24毛利率同比提升1.1pct至54.2%。费用端，公司继续对电商、商业化、本地生活等业务进行补贴，预计4Q24销售费用绝对值同比增长至114亿元，销售费用率同比提升0.7pct至32%；研发方面对可灵等继续投入，4Q24研发费用绝对值同比增长至36亿元。预计4Q24实现经调整净利润45.4亿元左右，经调整利润率为12.7%。 快手3Q24点评：业绩符合预期，关注电商多场域协同效应释放2024-11-25快手3Q24前瞻：流量端稳健增长，内容和商业化均衡发展2024-10-16快手2024投资者日：内容和商业生态协同发展，驱动效率提升和长效经营2024-09-26 盈利预测与投资建议 ⚫考虑到税率影响，我们预计24-26年公司经调整归母净利润为175.51/201.14/243.24亿元（原预测为175.51/202.29/253.40亿元）。采用PE估值，参考可比公司估值水平，给予公司25年15xPE估值，25年公司经调整净利润201.14亿元，对应合理价值为3,017亿CNY，折合3,272亿HKD（港币兑人民币汇率0.922），目标价76.03港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大 我们采用PE估值法，参考可比公司估值水平给予公司25年15xPE估值，25年公司经调整净利润201.14亿元，对应合理价值为3,017亿CNY，折合3,272亿HKD（港币兑人民币汇率0.922），目标价76.03港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。