宏观
- 1月社融存量增速维持在8.0%，新增7.06万亿元，同比多增5866亿元，政府债同比增加近4000亿元。
- 1月新增信贷5.13万亿元，同比多增2100亿元，主要支撑项为票据融资和企业短贷。
- 企业贷款同比多增的成色：期限结构集中在短期，化债政策下银行将部分项目储备到开年，票据融资同比少减4500亿，利率处于近3年同期最低水平。
- 居民信用自2024年9月以来低位企稳但弹性不足，1月居民中长期贷款同比缩减，与30大中城市商品房成交面积同比-15%互为印证。
- 1月M2增速7.0%（前值7.3%），M1增速0.4%（前值1.2%），新口径下M1同比回正，主因居民存款增速高于企业和机关团体。
- 风险偏好的提升与货币宽松的回摆：1月金融数据延续12月的三个分化特征，本质在于政府主导信用扩张，财政资金引导各部门资金的流动和分配。
- 外部不确定性因素依然较多，央行四季度货币政策执行报告强调要“择机调整优化政策力度和节奏”，近期宽松政策的回摆是为后续的外部冲击储备操作空间。
- 化债资金流向居民储蓄后，居民储蓄主导资产定价的能力进一步增强，需关注“沪金溢价”的动态变化。
策略
- 2025年中国股市“转型牛”的年度判断，决策层对经济形势与资本市场态度的积极转变，以及中国AI产业趋势的出现。
- 春节后市场整体承担风险的意愿相较于2024年Q4是降低的，市场情绪的局部高点预计将较快形成，股指总体进入到横盘震荡。
- 2025年中国股市的投资主线在科技成长，中国DeepSeek的突破标志着中国AI发展进入重要转折，标志着2025年科技“转型牛”主线确立的基石。
- 科技成长风格受益于全球实际利率的下行周期中，中国企业新一轮资本开支有望提速；国内技术/产业突破后，新兴产业开始出现大量跨界涌入；政策基石与中长期资金的入市。
- 行业比较：科技投资紧盯AI相关，并逐步回补低位红利，推荐电子/通信/计算机/广告营销，以及港股互联网；看好智能终端/智能汽车/机器人；部分稳定类周期资产在两会后将出现修复性机会，推荐银行/煤炭/铁路公路等。
- 主题推荐：AI应用、国产算力、并购重组、固态电池。
煤炭
- 短期煤价冲击因素累积，静待煤价压力底点出现。
- 六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，有望提升险资、养老保险等长线资金投资权益的比率，叠加长端利率快速下穿2%，有望成为大类资产投资股债的标志性转换节点。
- 短期供需矛盾：年后暖冬持续，非电煤需求不佳；1-2月新疆产量及外运预计保持高位；3月15日北方采暖结束后，需求强度将再下一个台阶。
- 煤价加速探底，底部趋稳，进口煤套利空间消失，1-4月进口量或明显回落。
- 动力煤：预计2025年煤炭价格中枢将会较2024年的855元/吨有所回落，但预计仍将高于长协770元/吨。
- 焦煤：焦炭第九轮降价，关注年后需求恢复，短期仍呈现供过于求的局面，预计价格底部徘徊。
医药
- 创新药持续获得政策支持，有望获得更多资金及市场准入支持。
- 《关于完善药品价格形成机制的意见（征求意见稿）》重点内容包括：鼓励商业保险公司设立创新药产业投资基金；鼓励企业为员工购买商业健康保险；将高水平创新药纳入丙类目录；医保企业按支付标准协议价格向医保定点机构供应谈判药品。
- 创新药行业在支付端迎来边际改善，近年来多项利好政策围绕准入、支付端陆续出台。
- 国际化方兴未艾，License-out与自主开发双双取得突破，百济神州自主开发的泽布替尼销售额2024Q1-3同比增长107%，多个重磅国产创新药有望接力开拓广阔美国市场。
- 扭亏节点临近，看好头部创新药企，重点关注产品差异化优势显著、创新属性较高的细分龙头。
海外科技
- 恒生指数上涨3.79%，恒生科技指数上涨6.03%，道琼斯工业指数下跌2.51%，纳斯达克指数下跌2.51%。
- 阿里加大AI基础设施建设，算力投资节奏持续，未来3年对云和AI基础设施的投资将超过过去10年总和。
- AI重构公司价值，阿里将转变为AI叙事，开启星辰大海，阿里云的受益力度大，夸克、钉钉、高德在AGI时代均具备极高的战略价值。
- 腾讯混元、微信接入DeepSeek，AI将重塑现有APP的形态与功能，微信凭借小程序、视频号、搜一搜构筑起生态基础，再加上庞大的用户量，优势依然显著。
- xAI证明Scaling Law虽然放缓但仍然有效，DeepSeek 发布NSA机制，高效低成本解决长上下文推理难题。
