国君晨报0819|宏观、策略、海外策略、新股、医药、宝丰能源

每周一景：新疆天山托木尔峰点击右上角菜单，收听朗读版 【宏观】稳增长抓手亟需从投资转向消费 生产：实际动能有所回落，结构分化依旧显著。2024年7月工业增加值同比增长5.1%（前值5.3%），环比动能回落至季节性下沿，低于往年水平。制造业中，上游材料制造业（建筑链条的黑色与建材除外）强于中游设备制造、强于下游消费制造的格局没有改变。 投资：设备购置投资增速回落，关注政策加力落实。7月固定资产投资同比增长1.9%，较2024年6月回落1.7%，环比弱于季节性。 制造业投资环比弱于季节性水平，落后低效产能较多的电气机械和汽车投资增速再放缓； 在拿地、开工面积同比增速较上月提升的情况下投资增速回落，可能的原因是土地和相关设备的价格增速回落。基建投资中电力、交运、水利韧性，公共设施是主要拖累。分项反映中央事权增加和地方灵活化债。 7月投资最重要的特征是设备购置投资环比动能超季节性回落。后续制造业投资的韧性关注3000亿国债用于设备更新部分的落地与生效。 消费：基数效应下同比读数暂时回升。2024年7月社会消费品零售总额当月同比增速2.7%（前值2.0%）。剔除季节性看，社零虽仍在疫情后的新区间中波动，但近两月逐步逼近区间下沿，反映存在实际动能转弱的趋势。结构角度： 餐饮环比动能低于历史同期，反映暑期出行热度或不及预期。 商品环比在近三年平均水平，略高于23年。可选消费中家电和汽车增速的回升对整体增速的回升的支撑最大，二者环比增速与2021、2022年均值相近，高于2023年的历史低位，说明增速的提升主因基数下降，以旧换新政策效果仍待进一步发挥。 从2023年GDP增速节奏来看，尽管同比数据前高后低，但主要受2022年基数扰动，实际动能前低后高；因此，2024年下半年若仍要实现5%左右的增速，需要环比动能明显走强。此背景下下半年经济动能环比回升主要依靠财政资金投向变化带来的乘数扩张： 一方面，近几个月广义基建与狭义基建的增速差距加大，表明基建投资越来越难以作为稳增长的抓手。基建投资中公共设施投资等分项表现较弱，侧面说明可投的基建项目越来越少； 另一方面，超长期特别国债支持消费品以旧换新所带来的乘数效应可能大于制造业和基建投资。7月出台的3000亿超长期特别国债用于支持“两新”的政策，其中针对汽车和家电的补贴可能带来总额6000-8000亿的消费品支出，尽管可能并不能完全算作增量消费，但乘数效应仍然高于制造业和基建投资。 风险提示：经济内生动力恢复不及预期；中美贸易摩擦加剧。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：稳增长抓手亟需从投资转向消费，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【策略】保持耐心，胜而后战 震荡为主保持耐心，等待合适的时机挥杆一击。上周中国股市小幅上涨，沪深300ETF重现大笔买入，主题交易与板块轮动加快。我们在7月28日周报预判了上述现象，当市场的预期缺乏上修的动力，但长时间下跌后空头衰竭，股市会阶段性的出现交易特征主导的时期。7月经济数据指向需求恢复缓慢，M2-M1剪刀差进一步走扩，生产、投资增速环比放缓。考虑到全年经济目标，以及“金九银十”重要稳增长窗口期临近，政策加码的紧迫性上升。上周国务院第五次全体会议强调“下大力气增强经济持续回升向好态势”，市场情绪或有所企稳并带动短期股市反弹，灵活参与。但预期缺乏积极进展、交易结构冲击、估值结构不平衡三大因素也会约束股市的高度。中线行情的启动需要看到预期层面足够的进展，或要在股票估值上给出足够的安全边际，保持耐心等待合适的时机挥杆一击。 从历史上看，“地量”是“地价”的重要条件之一。近日A股市场缩量运行，日成交额一度降至5000亿以下，投资者 对“地量见地价”有所期待，“地量”形成源于投资者分歧变小，利空因素表达充分股市空头衰竭。比较12/14/18年股市的“地量见低价”：1）由于成交量无法直接对比，从换手率看，历次股市底部全A换手率大约在0.5%左右。目前全A换手率最低约0.7%，数值正在接近；2）从估值定价看，历次有效的“地量见地价”时期上证指数估值分位在20%分位左右，当前处于40%左右；3）“地量”并不绝对指向“地价”，股市运行的方向取决于预期能否扭转。如12-14年、18年全A换手率曾多次创下新低，直至14H2抑制性金融政策转为宽松、19年社融超预期推动经济预期上修，市场才开启中线反弹；结合行业换手率与估值水平，当前交易阶段出清且估值偏低的领域主要集中在金融（保险）、消费（白酒/饮料乳品/白电）与部分制造（电池/航空装备/农化制品），若预期能够上修或是弹性较大的板块。 行业比较：从交易低位反弹到重新重视基本面假设，稳定现金流预期或优质科技增长供给非常重要，港股蓝筹股优势更突出。在前期红利板块调整后，国泰君安策略在前期周报提示了重新重视稳定现金流特征的板块，尽管债券市场利率在政策干预后有所上升，但人心中的无风险利率并未上调，这一变化会反映在股市上：1）“红利缩圈”的背后是确定性来源的减少，但在红利广泛共识的当下短期选股要聚焦经营久期长与资产价值稳定：电力公用/运营商/国有行/公路港口/煤炭。但随着标的的减少远期要关注微观交易结构问题。2）产业周期底部向上+政策发力国产替代+科创并购重组预期，电子半导体/通信/军工等仍有主题机会。3）港股估值调整更为充分，资产回报预期更为稳健，低位布局优质的港股高分红与互联网龙头。 主题推荐：1、新型电力系统。中央发布加快经济社会发展全面绿色转型的意见，看好输配电装备和智能化方向；2、折叠屏手机。Q2销量翻倍叠加三折屏预期，看好铰链/UTG玻璃等部件；3、商业航天。我国低轨星座密集组网，看好卫星/火箭制造和发射产业链；4、更新换新。配套资金落地且补贴力度加大，乘用车/轨交装备/农机受益。 风险提示：海外经济衰退超预期、全球地缘政治的不确定性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：保持耐心，胜而后战，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外策略】港股韧性已现推荐布局，向科技要弹性 上周日元套息交易逻辑扭转，海外经济衰退担忧升温，避险逻辑驱动海外资金回流，导致全球资产价格下跌，港股震 荡企稳全周收涨。日元被动升值下套息交易平仓，引发全球各类资产价格大幅回调。国内通胀数据好于预期，环比增速由降转升增长0.5%，反映消费需求恢复。上周港股表现，恒生指数上涨0.85%，恒生科技指数上涨1.51%，恒生国企指数涨0.72%。行业方面，医疗保健、地产建筑和资讯科技行业表现最好。受国际地缘政治压力影响半导体本土化需求加速，中芯国际中报超预期并给出三季度业绩指引，景气获提振。 日元套利交易逻辑扭转与海外经济走弱预期形成全球市场负反馈共振，而本轮港股表现显著跑赢其他市场，显示港股 韧性突显。过往来看，日元套息交易的核心底层逻辑是日本利率水平相对较低且汇率维持稳定。自7月中旬美国通胀数据超预期回落、经济放缓预期升温以来，实际上日元套息交易空间收窄的危机就已在酝酿。而日元套息资金交易逻辑扭转的触发事件为7月底日央行加息25BP叠加美国经济衰退预期走强形成负反馈共振，美日国债利差收窄、日元汇率升值压力进一步加大。但我们预计，日元套息交易逻辑扭转的最大冲击已经过去，后续升值斜率更加循序渐进，对资产价格影响将显著降低。交易逻辑逆转拐点期间，避险情绪急速升温放大了资产价格波动，叠加海外经济衰退预期有所缓解且日央行表态转向偏鸽，预计后续日元升值对资产价格冲击将减弱。本轮海外市场波动加大阶段，港股跌幅最小并迅速企稳，且近期南下资金对互联网与消费龙头的定价权进一步提升，港股行情的韧性已经突显。 当前港股市场风险溢价已触及历史均值+2倍标准差极值区域，参考历史经验，均对应过往几次港股反弹行情开启前的历史低位。从过往数次风险溢价指标触及该高位来看，都面临由重大风险事件冲击导致的市场情绪迅速调整，此后均迅速开启市场低位下的反弹行情。考虑前期分子分母端负面因素前期消化充分，而海外衰退预期已有所缓和、日央行后续加息影响预计相对减弱，港股市场在估值低位下，有望充分受益下半年海外资金回流与全球配置再平衡，我们认为港股市场已进入配置区间，后市反弹空间可期，而成长弹性更大。 投资策略：港股资产已系统性低估，隐含较高预期回报率，具备较高配置性价比，配置向恒生科技要弹性，向高分红要确定性。海外方面，流动性拐点渐近，而前期港股市场对降息定价不足，后续有望受益于分母端增量资金回流。国内方面，前期分子端悲观预期已在港股市场中充分计价，回调充分后港股市场配置性价比突显。2024年以来恒科指数盈利预期持续向上提升，叠加分母端助推，看好成长弹性。行业配置推荐：1）行业格局出清后利润率与回报提升的恒生科技与互联网龙头；2）前期对地缘政治担忧的负面因素计价充分后，面临本土化需求加速、景气边际改善的新质生产力方向：半导体/电子等；3）稳定类高分红中期底仓配置：公用/银行/通信。 风险因素：1）国内经济复苏进度不及预期；2）国际地缘政治事件升温；3）海外衰退预期反复扰动；4）美联储宽松节奏不及预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：港股韧性已现推荐布局，向科技要弹性，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【新股】科创板市值600万要求落地，网下新股仍可积极参与 科创板打新持股市值配售安排落地，需满足600万持仓要求。根据协会现行《网下投资者管理规则》，除部分封闭运作基金和战配基金外，参与沪市的网下投资者账户要求于基准日前20个交易日持有沪市A股日均总市值不低于6000万元，但在持股市值中未区分科创板与沪市主板。2024年8月16日，上交所发布《上海市场首次公开发 行股票网下发行实施细则（2024年修订）》对6月19日证监会“科创板八条”中深化发行承销制度相关表述进行落地，要求参与科创板新股申购的网下投资者除符合现行市值门槛要求外，还需持有科创板股票市值600万元 （含）以上。 科创板网下市值波动影响有限，建议仍可积极参与。根据国君新股研究统计，2024Q2打新基金平均净资产规模维持在3.55亿元附近，预计600万科创板持仓市值波动对整体账户影响较小。截至8月16日，2024年上市的8只科创板新股A/B类账户打满收益合计55.32/48.57万元，单项目平均收益6.92/6.07万元。2024年科创板新股上市表现较好，建议仍可积极参与科创板新股网下申购。 预计新规落地影响账户数量减小有限，中签率或小幅上行。2024年科创板新股网下询价参与账户数量维持在7000户附近，考虑到其中约3-4成主动权益类及指数类账户已满足600万科创板持股市值要求，另有3-4成账户将在窗口期积极配置满足底仓市值要求，预估新规落地初期可能影响1-3成账户。截至8月末，科创板新股网下率在0.03%-0.04%附近水平，少量账户退出可能影响落地初期网下中签率小幅上行至0.04%附近。 持仓市值要求新规10月1日落地，账户尚有1个月以上建仓期。根据上交所通知，本次规则修订将于2024年10月1日起实施，距当前规则发布时间仍有1个月半月窗口期。但需要注意的是，市值判断标准为基准日（初步询价开始日前2个交易日）前20个交易日（含基准日）所持有的科创板日均总市值在600万以上，为满足日均判断标 准，建议网下参与账户于近期开始积极建仓，预估将为科创板带来百亿以上配置需求。 风险提示：新股发行速度进一步放缓。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：科创板市值600万要求落地，网下新股仍可积极参与，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【医药】多重利好驱动，创新药行业迎来收获期 重磅创新药持续放量，海内外市场迎来收获期。多款国产重磅创新药陆续进入高速放量期，如：百济神州泽布替尼2024H1实现销售额11.3亿美元（+117%）、其中海外销售额10.1亿美元（+138%），和黄医药呋喹替尼2024H1美国销售额1.31亿