国君晨报0415|宏观、海外宏观、策略、非银、新股、家电

每周一景：杭州千岛湖点击右上角菜单，收听朗读版 今日重点推荐 【宏观】货币宽松的必要性在升温 社融增速延续回落态势，私人和政府信用皆有收缩。2024年3月社融存量增速为8.7%，回落0.3个百分点，新增社融4.87万亿元，同比少增0.51万亿元。拆分结构来看，贷款和政府债是主要拖累，其中信贷同比少增6561亿元，政府债同比少增1373亿元。未贴票和企业债券是3月新增社融的主要支撑，其中未贴票同比多增1760亿元，企业债券同比多增1251亿元。此外，信托贷款同比多增725亿元，或与地产融资支持有关。股票融资在监管严控发行上市准入的背景下继续收缩，同比少增387亿元。 2024年3月新增信贷30900亿元，同比少增8000亿元，票据融资是主要支撑。细分来看：居民中长贷新增4516亿元，同比少增1832亿元，居民短贷新增4908亿元，同比少增1186亿元，企业中长贷新增16000亿元，同比少增4700亿元，企业短贷新增9800亿元，同比少增1015亿元，票据融资减少2500亿元，同比少减2187亿元，非银贷款减少1958亿元，同比多减1579亿元。 票据融资仍没有放量，体现央行在平滑信贷投放。3月，1年中短期票据相比1年国债溢价明显上行，从月初的0.49%上升至月末的0.60%。企业债券融资同比多增，说明支撑信用扩张的主力为传统制造产业。 居民信贷延续回落，2月LPR非对称降息的政策效果存在时滞。RMBS资金流数据显示，3月条件早偿率为28.0%，较2月没有发生显著降低。一方面，对于存量房贷，LPR降息的起效需等待房贷利率的重定价时点（一般是年初）；另一方面，银行存款利率降息潮延续，中小银行陆续跟进，存款利率下调幅度从5bp到45bp不等。 2024年3月M1增速1.1%（前值1.2%），M2增速8.3%（前值8.7%）。M1新增幅度为疫后同期最低，主因企业存款回落。3月企业存款同比少增5330亿元，为疫后同期次低，显示有效需求依然不足。此外，非银存款同比少增4550亿元，对M1读数或存在扰动。M2增速较上月滑落0.4%，居民存款同比少增774亿元，仍处于储蓄释放的过程中。房贷早偿和资产配置（如黄金、高股息、债基）是储蓄释放的主要方向。 我们在前期报告中已重点提示本月M1和M2的双双回落，本质问题是居民的储蓄释放并没有流向实体，而是选择了金融资产进行配置，以及提前还贷。这才是驱动年初以来股债商都能出现阶段性行情的本质原因。但实体经济的冷暖才是资本市场健康运行的关键，后续货币政策宽松的必要性在上升。 风险提示：宽货币政策不及预期、企业部门贷款持续收缩。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：货币宽松的必要性在升温，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外宏观】中东冲突升级：避险情绪抬头，黄金或有奇幻之旅 伊以冲突伴随着伊朗于4月13日对以色列发动史上首次直接攻击而升级。地缘政治风险与通胀压力一起开始压制全球的避险情绪，股票市场可能成为最早的受害者之一。 对于股票市场而言，波动仍将是短期的。对于美股而言，其本身就存在调整的压力，短期的调整之后，市场仍然会将目光放在财报的表现上。港股投资者则需要关注下周二中国经济数据的表现，此前公布的中国贸易数据在一定程度上打压了市场对于经济动能的乐观情绪。短期而言，市场似乎很难找到避险资产之外的更好选择，这也意味着黄金、美元和债券将短期获得动能。原油价格也因为中东冲突而显得易上难下，原油价格上升带来的通胀压力，意味着美国降息预期可能被进一步打压。对于美债而言，避险情绪可能会推动资金的流入，但通胀的压力由于油价居高不下而显得十分突出，因此利率的大幅下行可能并非基准情形。短端利率仍然保持在高位，长端利率受到增长前景的干扰而出现下修，可能是大概率事件。对于美元而言，进一步的上行应该可以期待。从美债和欧债的利差来看，近期美债利率上行更快，这意味着单纯从利差角度来看，美元似乎有更强的动能。当然，从资金流向的角度来看，由于地缘政治因素，部分海外资金可能会减少对美债的配置，这些资金流向黄金等品种的概率则更大。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：【国君国际宏观】中东冲突升级：避险情绪抬头，黄金或有奇幻之旅，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【策略】以稳为主 股市贴现率预期上升，股票投资“以稳为主”。国泰君安股票策略于3月31日“四月决断，重视业绩”研判指数从全局反弹进入到震荡。我们前述诸多策略报告提出一个判断：在复杂的地缘政治、经济和社会因素下，投资者难以形成稳定的预期，市场对远期展望和预期能力下降，因此投资结构将演化为“价值中的价值”，与“成长中的成长”。近期M1、信贷、通胀数据均有所回落，央行货币政策报告不再提“加大宏观调控力度”，上市公司财报季临近，以及中东地缘局势紧张化，当前影响股票市场走势的关键在风险偏好出现降低，贴现率上升。展望四月，在前期市场各板块轮涨后，很难回避业绩与贴现率的影响，我们认为股指进入震荡和休整，投资上重视低风险特征的股票。 “新国九条”直面长期弊端夯实发展基石，股东回报与分红变得重要。时隔十年中国资本市场迎来第三个“国九条”，相较于2004年扩大直接融资与推动股权分置改革，以及2014年加快多层次资本市场建设等增量改革举措，本次“国九条”更多的聚焦解决资本市场长期发展的基础弊病问题，严把上市公司准入关、规范上市公司行为、提高上市公司质量、加大退市监管力度、加强交易监管、引入中长期资本，均有助于改善过去很长时间中国股市的财富“漏出”机制。“打扫屋子再请客”具有现实意义，有助改善资本市场的生态和长期发展基础，也明确了股市的底线与逆向投资的条件。从实务投资看，在缺乏明晰的增长线索下，一方面股东回报稳定、加大分红与回购的公司变得更为重要，对应“价值中的价值”；另一方面，量化+北水交易监管在短期会影响活跃度，小盘股“去伪存真”，甄选专精特新与产业优势。 四月份投资重点在低风险特征的“价值中的价值”，边际上提高对港股优质资产的配置；待股市休整后风偏企稳，成长反弹在年中。内需增长不清晰，政策进入观望期同时财报季来临以及中东局势紧张，股市贴现率上升，行业选择与组合配置需要更平衡。推荐：1）类现金高息资产或中字头：银行/煤炭/电力与公用/高速公路。2）悲观情形估计充分，行业不确定性下降且增长预期稳定，边际上提高对港股互联网等优质资产的逆向配置，A股中相似特征的新能源反弹已经出现，后续可逐步关注军工板块底部接近与反弹。3）科技投资目前以稳为主，关注出海确定性：汽车/家电/机械；而成长题材行情需要等待股市休整与风偏企稳，我们认为科技制造和应用板块的反弹在年中。 投资主题推荐：更新换新/制造业出海/国产装备/新兴氢能。1）更新换新：“1+N”政策体系加速完善，各级配套政策密集落地。2）制造业出海：海外制造业补库需求叠加国内制造业供应链及成本优势。3）国产装备：提升供应链安全水平，打造“中国制造”品牌，看好受益产业政策催化和关键产品突破的军工/半导体等。4）新兴氢能：产业政策密集出台，制氢储运和工业用氢链路打通，看好制氢/储运装备和燃料电池。 风险提示：海外高利率持续时间超预期，全球地缘政治的不确定性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：以稳为主，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【非银】“新国九条”出台，头部券商受益 1.本周市场最为关注的事件莫过于“新国九条”的出台。作为国务院关于资本市场建设的第三份“国九条”文件，“新国九条”主要围绕投资、融资和交易端建设展开，目的是为了实现推进金融强国、服务中国现代化大局。 我们认为未来政策将更好体现投融资再平衡、公平与效率再平衡的理念，更加重视投资者利益，同时对中介机构、上 市公司也将进一步加强监管。这将使得具备专业化竞争优势的券商更为受益，同时头部机构也将更为受益行业供给侧改革。我们依然看好具备专业化竞争优势的头部券商。" 2.投资建议：券商;保险;多元金融&金融科技 3.风险提示：资本市场剧烈波动 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：“新国九条”出台，头部券商受益，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【新股】新股发行严进严出，全面提升注册制质量 事件：2024年4月12日，国务院发布《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》 （新“国九条”），证监会同步发布加强退市监管政策文件并对修订《科创属性评价指引（试行）》等6项制度规则向社会公开征求意见，沪深北交易发布合计19项规则文件征求意见稿配套相关指导意见落地。新“国九条”出台，强调金融为民，提高上市标准，加大退市监管，严格上市公司持续监管，推动股票发行注册制走深走实。《意见》指出要以强监管、防风险、促高质量发展为主线，更好发挥资本市场功能作用，从企业发行上市、上市后持 续监管以及退市管理全链条提纲挈领地对资本市场活动各环节提出监管要求，将对资本市场有序规范发展形成实质性深刻影响。 上市端提高上市门槛，退市端突出打击财务造假，聚集上市公司投资价值提升。本次证监会及交易所发布《退市制度》，并对《上市规则》、《科创属性评价指引》、《随机抽查事项清单》等多项规则发布修订征求意见稿。提高主板及创业板上市财务标准，强化科创板科创属性要求。主板、创业板上市标准提升预计会对20%左右已受理未过会排队企业产生影响，而科创板科创属性修订保守将对10%已受理未过会排队企业产生影响。退市标准方面，本次修订强调打击违法造假，提高财务类退市指标，引导公司完善内部治理。规则修订从进退两端强调严进严出，企业上市转向提质优选，削减“壳资源”价值同时支持上市公司通过并购重组提升投资价值。 多措并举鼓励企业现金分红，严格规范股东有序减持。上市公司持续监管方面，沪深交易所《上市规则》对分红不达标企业新增“其他风险警示”标识，证监会完善《股东减持股份管理办法》限制分红不达标企业大股东减持，多管齐下推动上市公司一年多次分红。同时，大幅细化上市公司股东减持指引，形成明晰规则体系，强化信息披露，切实防范绕道减持。 风险提示：新股发行节奏进一步放缓风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：新股发行严进严出，全面提升注册制质量，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【家电】消费品以旧换新新政策出台，强化龙头企业壁垒优势 事件：2024年4月12日，商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，旨在推动全国范围开展汽车、家电以旧换新和家装厨卫“焕新”。针对家电方面，要求2025年，高效节能家电市场占有率进一步提升；废旧家电回收量较2023年增长15%；到2027年，较2023年增长30%。 有条件地方主导，中央财政辅助改善废旧回收环节。政策鼓励有条件的地方统筹使用中央财政安排的现代商贸流通体系相关资金，充分利用县域商业体系建设等现有资金渠道，改造提升家电回收网络，提高废旧家电回收、中转和集散效率，支持家电以旧换新。我们认为本次家电以旧换新，中央财政主要通过资金发挥完善废旧家电回收环节的作用，具体撬动终端需求则依靠地方财政的补贴与企业端的促销让利。以广东为例，将对消费者交售废旧 家电并新购绿色智能低碳家电给予补贴，省财政对各地的实际财政支出给予一定奖补，并发动家电生产、销售企业、行业协会、金融机构多方参与，鼓励企业叠加让利支持。对于各地方补贴规模，以2024年上海绿色家电补贴为例，补贴总额达1.5亿元。 强调二手流通渠道建设，简化家电换新流程。政策鼓励培育二手商品流通龙头企业，鼓励电器电子产品等生产和流通企业发展二手回收业务，扩大二手商品交易规模。鼓励“互联网+二手”、售后回购等模式发展。我们认为这将有利于解决消费者在家电换新过程中回收渠道、价格体系不明确的痛点，进一步加速废旧产品收回，有助于消费更新需求的释放。同时对于已经初步建立废旧家电回收平台或二手交易平台的龙头企业，