国君晨报1202|宏观、策略、海外策略、新股、可选消费

11月PMI指数50.3%，较上月继续回升0.1个百分点： 1）供需两端均有回升，出口订单回升是新订单回升的主因； 2）两大价格指数均有回落； 3）实际库存回升，原材料采购量提升； 4）中、小型企业景气回升，大企业略有回落。 11月非制造业商务活动PMI为50.0%，较上月回落0.2个百分点： 服务业：假期因素褪去导致出行、餐饮、住宿等生活性服务业景气显著回落； 建筑业：房建、土建的新订单略有回升。 11月PMI数据最大的亮点在于出口新订单回暖导致的新订单指数大幅回升，预示着可能将出现抢出口现象。从2018-2019年四张关税清单落地前的经验来看，明确的关税威胁出现后一个季度内可能出现抢出口现象，表现为出口增速环比显著强于季节性。我们可以认为11月初特朗普在美国大选中胜选，构成了最为显著的关税威胁信号，这可能是本月出口订单和原材料采购高增的重要原因。 抢出口效应预计将在12月的出口数据中有较为显著的体现。尽管出口订单显著提升，需要注意的是，11月出口数据未必能呈现出口增速高增这一抢出口现象： 一是因为由订单到产品一般需要一定生产时间，尤其是受关税威胁较大的资本密集型产品通常生产时间较长，因而新出口订单指数同比增速对出口数量增速当期的指示意义可能被削弱，即11月新出口订单可能在后续几个月逐步反映到实际出口中； 二是10月台风因素褪去导致积压货物集中出港带来的高基数，导致11月环比增速或难以强于季节性，11月的港口载重数据或能证明这一推断； 三是11月美元兑人民币的大幅提升（即人民币贬值）将导致美元计价的出口总额增速不能完全反映新出口订单指数同比增速提升预示的出口数量提升，也就是人民币贬值会“掩盖”一部分抢出口现象。 风险提示：政策落地节奏不及预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：出口订单回暖，预告“抢出口”，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【策略】备战跨年反弹 大势研判：积极备战跨年反弹。在共识犹疑之际，11月24日国泰君安策略旗帜鲜明提出“做好跨年反弹的准备”，本周沪指上涨1.81%，恒生科技指数上涨2.53%。展望后市：1）前期港股与A股调整已逐步计入政策空间不足与特朗普关税在预期上的不利影响，美元逼近107关口后暂歇观望，短期人民币或企稳反弹；2）国内重要会议召开在即，在内需不振与外部压力上升的情形下，增量政策空间得以打开，包括潜在更高的赤字率、更多的向地方转移支付以补充财力，以及更积极的促消费举措；3）11月中国制造业PMI实现“三连升”，也有利于风险偏好的维持与做多情绪的延续。我们认为，短期风险事件发生的概率不高，国内股市流动性也有支撑，考虑A500建仓、保险与理财子跨年配置、基金年末排名战，应积极备战2024年12月-2025年1月中国股市跨年反弹。但中线维度 看，预计2025年春季市场仍会有扰动，中线维持N字型走势判断，股市系统性行情的出现仍需要看到进一步扩信用的举措。 特朗普2.0关税政策的应对之策与投资选择。本周特朗普表示将在上任首日签署行政令，对墨西哥和加拿大的所有产品征收25%的关税，并对中国产品额外加征10%的关税，从潜在政策路径上看：1）此举显示本轮关税政策落地或更快，且更注重转口贸易的溯源，但规模上分批逐步加征是更有可能的选择，且具有一定的谈判空间。考虑到当前美国面临通胀粘性的掣肘，对华依赖度较低的资本品与中间品或首当其冲，参考特朗普1.0时期的四批关税清单，机械设备/电气设备/精密仪器等受影响较大，消费生活必需品影响较小；2）随着外部压力增大，后续财政补贴方向将向内需倾斜，近期多类商品出口退税税率开始下调，这将加速部分产能过剩行业出清并推动远期增长预期企稳，关注利润率偏低制造业行业龙头，如新能源/汽车/机械；3）国内可能通过汇率贬值的方式吸收部分关税压力，工程机械/两轮车/船舶/逆变器等非美出口链或受益。 行业比较：积极布局大盘成长与地产链困境反转。1）产能淘汰：在潜在贸易冲突带来的出口压力与出口退税政策调整影响下，2025年先进制造业尾部企业有望淘汰，产能周期逐步见底，推荐布局电子/新能源/汽车/机械；2）困境反转：房价止跌企稳缓解地产企业减值与破产风险，收储25年落地有望改善房企现金流，地产与后周期企业长期经营预期有望重塑，并带来估值修复，推荐地产/厨电/家居，以及推荐化债推动资产质量及现金流预期改善的建筑/信创；3）红利资产：跨年险资开门红带来增量资金，推荐经营预期稳定的高分红：运营商/石化/铁路公路。此外，看好港股互联网的跨年反弹。 主题推荐：1、并购重组。聚焦“硬科技”和国有资本整合，看好战新产业优质资产重组和传统产业行业格局优化。2、IP经济。首届大规模官方谷子展开幕，谷子经济引领二次元消费新趋向，看好IP运营/周边产品/渠道商。3、固态电池。多家公司密集发布研发应用进展，契合低空经济等新场景，看好硅基负极/复合电解质等新材料。4、新型电力系统。大基地建设提速，看好十五五电力电网投资高增。 风险提示：海外经济衰退超预期、全球地缘政治的不确定性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：备战跨年反弹，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外策略】重视跨年行情与港股成长弹性 内需相关利好政策落地，港股表现企稳小幅反弹。国内方面，深圳实行赴香港旅游“一签多行”政策，珠海赴中国澳门旅游“一周一行”政策，横琴粤澳深度合作区赴中国澳门旅游“一签多行”政策。财政部等部门发布《关于促进房 地 产 市 场 平 稳 健 康 发 展 有 关 税 收 政 策 的 公 告 》 ， 国 家 税 务 总 局 发 布 《 关 于 降 低 土 地 增 值 税 预 征 率 下 限 的 公告》，将现行享受1%低税率优惠的面积标准由90平方米提高到140平方米，将土地增值税预征率下限降低0.5个百分点。上周恒生指数/恒生科技/恒生国企指数涨幅分别1.0%/2.5%/0.9%。行业方面，内需相关品种有所表现，食品零售/耐用消费/半导体板块涨幅靠前。 政 策 、 盈 利 、 流 动 性 三 因 素 推 动 跨 年 反 弹 行 情 ， 积 极 把 握 港 股 配 置 机 会 。 过 去 十 年 中 ， 港 股 在2017/2018/2019/2021/2023这五年年初的跨年行情较为明显。参考历史经验来看，主要基于三点逻辑：1）政策预期提升：岁末年初往往是重大会议召开的窗口期，对利好消息的预期以及各项政策的释放，有利于提振市场信心；2）业绩预期上修：年底处在业绩披露的空窗期，年报将在年初披露，在此期间市场有望围绕预喜比例及盈利业绩超预期进行博弈；3）流动性边际宽松：为应对跨年期间资金需求，央行通常会加大流动性投放力度，同时也较大概率有降准降息等政策推出，进一步释放增量资金。由于通常来自于国内总量逻辑驱动，历次跨年反弹行情中，港股与A股行情的开启时点及行情持续时长基本一致，且港股反弹期间平均涨幅高于A股。分行业看，历年港股跨年反弹行情呈现“内需品率先表现，成长股弹性高”的特征，三条主线：1）经济预期改善下，周期制造相关板块（煤炭/有色/机械/家电）；2）成长风格的港股互联网及大消费板块；3）高分红相关板块（电信/石油石化/银行等）。 美债利率震荡回落有利于港股市场表现，结构上，港股成长风格（资讯科技/医疗保健等）在美债利率下行期间弹性较大。中国香港采取联系汇率制度，港币直接挂钩美元，港股无风险收益率与美债收益率走势拟合度较高，港股指数走势及估值与美债收益率的负相关关系较明显。近期10Y美债利率高位震荡，利好国际资本回流与分母端。而受益于美债利率下行，弹性较高的港股行业主要包括资讯科技、医疗、必需消费和工业，其股价与美债收益率的负相关性较高。 投资策略：12月国内政策思路明确，市场风险偏好有望提升，分子端仍有改善预期。外部扰动仍围绕远期不确定性，年底国内预期有望改善，港股配置思路回归内部确定性。伴随美债利率震荡+人民币汇率年底阶段企稳，港股跨年行情有望展开，推荐高分红+内需相关品种底仓配置，同时重视恒生科技为代表的优质成长股反弹机会：1）重视弹性机会：EPS改善的港股互联网龙头与优质成长股，受益国内政策支持、自主可控能力增强、盈利有韧性或景气回升：包括医药/电子/汽车/新能源；2）受益内需支持品种：平价消费/家电；3）汇率企稳阶段，推荐高分红底仓，优选分子端稳定性，兼顾央国企并购重组与化债政策受益，关注：金融/能源/电信/材料/公用等。 风险因素：1）国内经济修复不及预期；2）海外衰退预期反复扰动。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：重视跨年行情与港股成长弹性，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【新股】持续深化注册制改革，定性定量规范网下报价行为 《首发网下投资者分类评价和管理指引》修订正式稿发布，定量定性强化网下报价生态管理。2024年11月29日，配合新“国九条”部署和“科创八条”相关要求，中国证券业协会发布《分类评价和管理指引》及其配套文件正式稿，自2025年1月1日起施行。此前9月下旬，协会曾针对这一规则修订广泛征求行业意见，此次发布的新规共十五条，进一步明确异常行为认定和名单分类适用情形及自律惩戒措施，取消行现行规则中的精选名单评价机制，“白名单”管理制度将另行发布。 明确异常报价申购情形认定标准，延长监测期至三个月。本次修订将原规则关注名单所列关注情形调整为六项网下投资者异常报价申购情形，同时将异常报价申购情形监测期由两个月修改为三个月。针对其中的报价偏离度显著较高、报价一致性显著较高监测指标具体测算方式，协会另发配套《自律规则适用意见第7号》加以说明。规则正式稿与征求意见稿相比在报价偏离度指标计算上略有差异，采用上市一定期间成交均价进行测算。 以发行价作为拟申购价格测算，注册制发行新股触及报价偏离度显著较高指标的个股数量极少。根据《适用意见》所给公式计算，新股上市后一段期间内成交均价较拟申购价格上涨超过900%会触发偏离度小于-90%指标，下跌超过44.4%会触发偏离度大于80%指标。若以发行价作为拟申购价格模拟测算，注册制发行至今上市的1082个股中，触发报价偏离度显著较高指标的项目数量不超过6只。 修订明确实施名单分类适用情形，构建优胜劣汰的网下发行生态环境。本次修订进一步明确和统一关注名单、异常名单、限制名单设置标准，明确网下投资者分类名单管理的程序性规定，强调通过增加抽查或检查频次等方法强化对网下投资者的自律管理。为提高协同监管的科学性和有效性，协会将会同证券交易所共同确定异常报价申购行为的监测指标和认定标准，并根据市场情况适时进行调整。 风险提示：新股上市涨跌幅波动加大影响报价偏离度显著较高指标触发可能性增加。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：持续深化注册制改革，定性定量规范网下报价行为，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【可选消费】情绪价值消费驱动，谷子经济崛起 投资建议：推荐产品、渠道、运营能力突出的文具行业龙头晨光股份，公司在IP合作运营、终端渠道分销及产品设计迭代等维度均均有深厚的方法论积累，谷子经济相关业务的规模扩张弹性更强，预计2024-2026年业绩对应PE为18/15/13X。 谷子经济崛起，引发新消费热潮。谷子经济是指围绕二次元IP（知识产权）周边商品的消费文化和经济形态，产品包括吧唧（徽章）、立牌、挂件、海报等。相较于单价较高的传统的手办类产品，谷子的价格相对较低，其IP也更加丰富。2024年迎来谷子消费热潮，巨量算数数据显示，今年以“谷子”为关键词搜索热度同比增长39%；其中国庆假期期间，“谷子”相关话题搜索指数同比增长371%。 千亿级蓝海市场，发展前景广阔。目前，中国二次元产业高速发展，根据灼识咨询数据，2017-2024年中国二次元产业规模从253亿元快速增长至878亿元，CAGR高达19%，考虑到下游需求旺盛，预计2026年市场规模将进一步提升至1162亿元，