燃料油周报：高低硫市场强弱分化，但阻力因素已显现

策略摘要 研究院能源组 高硫燃料油现实基本面仍较为坚挺，且制裁对俄罗斯、伊朗供应的影响在逐渐兑现，短期市场驱动偏强。但自身估值已处于历史高位区间，下游炼厂需求受到抑制，上方阻力同样存在。短期建议观望为主，等待市场回调。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 投资逻辑 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 ■市场分析 原油价格维持弱势，本周小幅反弹后迅速回落，Brent跌至74美元/桶以下。俄乌冲突缓和的进程已经开启，美俄在沙特的谈判顺利进行，但并未透露出结束俄乌冲突的详细方案，但双方将会保持接触。短期来看，达成停火协议仍存在一定不确定性，但俄美之间的沟通已经让地缘情绪溢价有所消退。与此同时，乌克兰对俄罗斯的无人机袭击还在继续，本周哈萨克斯坦CPC原油管道的一座关键泵站遭到袭击，可能导致供应减少并抑制出口，但从目前跟踪到的船期数据来看，CPC原油出口暂未受到明显影响。往前看，站在基本面以及特朗普政府抑制通胀的角度来看，油价中枢未来还有一定下行空间。但短期地缘与宏观扰动因素较大，市场可能会反复波动，建议保持谨慎。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油市场强势尚未出现明显的松动，裂解价差小幅回落，但仍处于零轴附近。目前来看，俄罗斯、伊朗供应受到制裁的冲击在逐步兑现。参考船期数据，2月份俄罗斯高硫燃料油总发货量预计为207万吨，环比下降29万吨，同比减少37万吨。2月份发货量当前预计在190万吨。伊朗方面，2月份发货量预计为80万吨，环比下降20万吨，同比减少27万吨。除了制裁影响外，伊朗国内天然气产量下滑、能源供应吃紧促使燃料油替代需求提升，进一步收紧了对海外市场的供应。此外，制裁导致油轮有效运力收紧，运费的攀升使得东西区燃料油套利成本增加，亚太市场强度将受到额外支撑。然而，在估值到达高位后，高硫油市场的利空因素同样开始显现。首先，高企的成本也压制了下游需求（尤其是来自下游炼厂的原料需求）。参考船期数据，各国对中国发货总量1月和2月仅有51和27万吨（去年同期为135和151万吨）。在消费税抵扣政策调整后（成本增幅平均在400元/吨），国内炼厂采购燃料油的动力将进一步受限。此外，美国对加拿大与墨西哥石油存在关税加征预期，如果3月正式落地，则加墨两国的重质原油、燃料油可能会分流到亚洲地区，在一定程度缓解当前的紧张格局。最后，近期俄美谈判开启，虽然暂时没有明确 的进展，但缓和的预期存在。未来如果冲突结束，美方放松对俄制裁，则俄罗斯的燃料油供应有望恢复。整体来看，高硫燃料油基本面短期或保持坚挺，但上方阻力仍存，市场结构可能会进入高位震荡或者小幅回调阶段。 低硫燃料油方面，由于伊朗、俄罗斯主产高硫产品，自身市场驱动要弱于高硫燃料油。目前来看，随着2025年的配额下发，国内主营炼厂低硫燃料油产量已经回升。不过相较于国产端，海外供应弹性更大，对低硫油市场的边际影响更为明显，近期压力相对有限。具体来看，科威特2月低硫燃料油发货量预计为34万吨，环比减少13万吨，对比满负荷状态（约70万吨/月）有明显差距。此外，巴西低硫燃料油出口大幅下滑，2月份发货量目前仅有42万吨，环比下降38万吨，同比减少37万吨。整体来看，低硫燃料油市场短期压力有限，高低硫价差在大幅收缩后继续向下的动力减弱。但站在中期视角，该品种依然面临剩余产能充裕、下游船燃需求份额被替代的产业趋势。今年5月份地中海ECA正式落地（要求船燃硫含量低于0.1%），将对低硫燃料油消费造成进一步冲击。中期市场前景仍以偏空思路看待。 策略 单边中性，短期观望为主；FU驱动强但估值过高、LU短期压力有限；关注制裁对高硫燃料油供应的影响幅度 ■风险 无 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1投资逻辑............................................................................................................................................................................................1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨.....................................................................................................................................5图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨.........................................................................................................................................5图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手...........................................................................................................................5图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................5图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................5图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无...........................................................................................................................................5图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨.......................................................................................................................................6图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨...........................................................................................................................................6图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手.............................................................................................................................6图10:INELU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................6图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................6图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨.............................................................................................................................6图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨...............................................................................................................7图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨......................................................................................................................7图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨......................................................................................................................8图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨.....................................................................................................