棕榈油：斋月将至，逢低多配 豆油：节奏切换，观察驱动

棕榈油：斋月将至，逢低多配 豆油：节奏切换，观察驱动 李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：马来2月出口偏好，产量预计维持偏低，库存难有起色，结合即将到来的斋月，棕榈油在油脂品种间拥有较强的基本面支撑，同时上周出现禁止出口的谣言刺激，棕榈油05合约周涨幅3.19%。 豆油：美豆暂无新驱动，豆油虽然短期受到到港节奏影响，长期上大豆的供给依旧宽松，豆油难有偏强于棕榈油的驱动，跟随油脂板块运行为主，豆油05合约周跌幅0.40%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：SPPOMA前15日高频产量数据显示环比增幅12.54%，但由于马来半岛与沙巴沙捞越在降雨及预报方面的风格迥异，因此偏干地区的环比增幅能不能复制到全马还是有质疑。截止目前的2月降雨和未来两周的预报显示，沙巴/沙捞越地区降雨仍未缓解，预计对2月产量仍有较大影响，预计马来减产持续，产量继续下滑至约115-120万吨，持续低于5年均值水平。马来2月出口预期转好，如果产量最终能在125万吨以上，2月马来库存才可能有所抬升。虽然目前棕榈油的国际需求还是长期维持低迷水平，但意外的减产水平和极低的产、销区库存为棕榈油提供较强的基本面支撑，预计在4月库存有所起色前，棕榈油将持续存在偏强基因。从2月28日开始至3月30日将进入产地斋月，在基本面的利多基因下，斋月和下周的POC会议能奏什么乐决定了棕榈油价格将跳什么舞。本周出现斋月产地或禁止出口的传闻，我们认为此事实施概率不大，随后产地也出来辟谣，2024年以来印尼月度食用油消费均维持在80万吨以上，食用供给紧张和受抑制程度远不及2022年，在低库存的背景下颁布出口禁令并不会太大程度上提高国内供给，也不一定会抑制国内价格，并且如果实施出口禁令将十分不利于基金收入，选择冻结已有出口配额或收紧DMO出口比例可能是更好的政策工具。B40方面，2025年截止到2月18号，印尼B40分销量为148万千升，折150万吨的生柴消费，1月完成目标77.69%，2月完成目标36.97%。明显低于印尼对于B40的实施要求，也低于去年的B35，1-2月确实进度偏慢，但印尼1-2月估计还是有150万吨左右的棕榈油生柴用量，可以使1-3月印马双双维持去库，这也让全年保持放130万吨棕榈油生柴增量的数字比较合理，因此1-2月的B40完成数据并不算十分利空，需看3月后能否足额落地。最近一周产地出口fob基差开始转好，体现需求国对棕榈油的采购情绪上扬，结合最近印度洗船的相关量，一方面说明印度国内RBD与CPO价差缩小幅度过快导致的精炼油需求风险，但另一方面也体现产地能出现回购利润，说明产量 问题在为棕榈油基本面提供较强支持，但需注意需求问题及印度下月可能的加税决定会在多大程度上限制棕榈油价格上方的高度，这一高度的打开需要看到印度加税后继续出现国内价格上涨和刚需采购、产地更多的产量意外及3月后印尼B40的实际落地情况带来的需求增量。现阶段印度CPO的进口利润超过豆油，但表消极为不佳，1月港口表需仅为10余吨，以大幅消耗渠道库存为主，如果印度后续面临斋月备货需求，叠加较低的库存水平或将带来不错的刚需进口。综合来看，棕榈油前期利空事件基本稀释，1月减产幅度扩大兑现此前提示的天气风险并可能延续至整个一季度的产量低迷，国际软油与棕榈油的价差重回走缩的驱动正在展开，油脂品种间开始出现分化，结合即将到来的斋月，偏低的马来库存和后续产量风险使棕榈油拥有较强的基本面，美国生柴政策及印尼废油禁止出口的悲观交易暂时较为充分，但前期意外的禁止出口谣言或提前透支一部分健康的涨幅，棕榈油高位易出现回调风险，在出现新的边际变量前偏强震荡对待，油脂品种间逢低多配为主。 豆油：美国生柴失去补贴后面临严重亏损，但与2017年不同的是，此次1美元/加仑的利润损失并未从美豆油价格中找回，今年美豆压榨厂在大豆价格的反弹中获得了一定的韧性，带动生柴厂将原料价格的强硬传回炼厂端，通过RIN的上涨将这一亏损转移至掺混端，增加了炼厂的绝对掺混成本；如果今年美国生柴厂的开机率要降至50%左右并最终将一二代总产能降至45亿加仑左右的水平，需要产业经历长期持续的亏损和难以修复的绝望，也就可能意味着利润修复角度美豆油或许不会感受到明显的价格压力来给生柴厂让出利润空间。在美豆油下一可能的RVO利空之前，政策利空已经消化完毕，关税问题还在为美豆油提供支撑，关注3月RVO草案口风是否会对美豆油带来下一阶段的边际变量。临近南美豆油新作上市断档期，本周南美豆油价格持续走强，托举美豆油的出口需求，本周巴西政府宣称将2025年的生柴掺混比例暂时固定在B14，不执行之前预期B15，每月将多出5万吨左右的豆油供给需要出口市场消化，因此南美豆油价格的强势目前看可持续性不强，是作物季交替导致的季节性问题。在供给和需求都没有驱动的情况下，南美豆油长期看缺乏上涨的基础。南美收割问题正在缓解，国内大豆到港一季度紧张风险已经有所反应，因此豆油基差及盘面失去额外支撑，南美能否如期实现产量将是二季度国内豆油供给能否转向宽松的关键，一季度豆油去库将较为确定，进入2月巴西大豆的装船量正稳定提高，4月下半月后国内大豆和油粕库存也将逐渐有所回升，因此05豆油的供给较难给出驱动，油脂品种间开始出现分化。 整体来看，棕榈油前期利空事件基本稀释，美国生柴政策及印尼废油禁止出口的悲观交易暂时较为充分，偏低的马来库存和一季度整体产量风险使棕榈油拥有较强的基本面，国际软油与棕榈油的价差重回走缩的驱动正在展开，但前期意外的禁止出口谣言或提前透支一部分健康的涨幅，棕榈油高位易出现回调风险，油脂品种间逢低多配为主，需注意需求问题及印度下月可能的加税决定会在多大程度上限制棕榈油价格上方的高度，这一高度的打开需要看到印度加税后继续出现国内价格上涨和刚需采购、产地兑现产量意外及3月后印尼B40的实际落地情况带来的需求增量。南美豆油价格持续走强，托举美豆油的出口需求，南美豆油价格的强势是作物季交替导致的季节性问题，在供给和需求都没有驱动的情况下，长期看缺乏上涨的基础。南美能否如期实现产量将是二季度国内豆油供给能否转向宽松的关键，4月后国内大豆和油粕库存预计将随2月巴西装港的稳健提速而逐渐回升，因此05豆油的供给较难给出驱动，油脂品种间分化格局形成。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为国君期货所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记，未经国君期货或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。