2024年四季报业绩点评：业绩超预期，非博彩活动持续丰富

4Q24公司实现博收9.3亿美元，较2019年同期恢复74.7%，其中贵宾/中场（含角子机）分别实现博收1.6/7.6亿美元，环比增长15.3%/3.9%，恢复至4Q19的29.7%/110.1%，恢复程度环比上升4.4pct/3.6pct。同期博监局口径下，行业贵宾/中场（含角子机）分别恢复至43.3%/109.0%，恢复程度环比上升1.2pct/1.9pct，公司贵宾/中场恢复速度均快于行业，带动整体市占率小幅提升0.3pct至13.0%。25年以来，公司博彩运营情况仍然稳定，春节期间贵宾及中场下注额同比基本持平，角子机下注额有所提升。

4Q24公司实现经营收益9.3亿美元，环比增长6.3%，恢复至2019年同期的83.1%，其中博彩/非博彩净收益分别为7.7/1.6亿美元，环比增长7.1%/2.8%，恢复至4Q19的80.9%/95.4%。展望25年，市场竞争将较为激烈，公司通过推出Chairman’sClub、目的地美食厅及规划活动中心等措施维持市占率，提升物业吸引力。

4Q24公司实现经调整物业EBITDAR2.9亿美元，环比增长11.4%，恢复至19年同期的84.2%，利润恢复速度快于营收，经调整物业EBITDAR利润率达31.6%，环比提升0.4pct，主要系费用控制严格，日均运营费用环比仅增长1.9%。

盈利预测与投资评级：维持2024-2026年公司净收入预测为287.4/310.4/326.6亿港元，经调整物业EBITDAR预测为90.0/95.9/100.2亿港元，当前股价对应7.5/7.0/6.7倍EV/经调整物业EBITDAR。目标价8.2港元，维持“买入”评级。

风险提示：中国宏观经济增长不及预期、澳门旅游业复苏低于预期、海外博彩市场分流、澳门博彩监管政策趋严。