晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2025-02-18 宏观策略 2025年02月18日 晨会编辑朱国广执业证书：S0600520070004zhugg@dwzq.com.cn 本次会议的重要意义与2018年民营企业座谈会一致，参考上次会后资本市场情绪显著提升，创业板指开启了一轮结构性牛市。2018年初，贸易摩擦引发资本市场动荡，民营企业质押风险快速提升，加上舆论场出现了“民营经济离场论”等错误言论，影响社会预期和信心。11月总书记亲自主持召开民营企业座谈会并发表讲话，会议整体规格较高，在民企和资本市场信心持续走弱之时起到了“强心针”的作用。座谈会重申了“两个毫不动摇”，驳斥了“退场论”等错误观点，明确“三个没有变”，即非公有制经济地位、支持政策和发展环境方针不变，明确提出“民营企业和民营企业家是我们自己人”，显著缓解了市场对民营经济前景的担忧，增强了企业家和投资者的长期信心，提振了资本市场情绪。座谈会后，政府明确提出“对有股权质押平仓风险的民营企业采取特殊措施”，并联合地方政府、金融机构推出纾困基金，缓解了市场恐慌情绪，避免了系统性风险发生，有效地稳定了资本市场。座谈会召开后，A股结束了此前持续下跌的趋势，2019年创业板指开启了一轮结构性牛市，全年涨幅达43.8%。 本次座谈会也将成为新一轮民企和科技乘风发展的起点，资本市场预计将显著受益。截至2025年2月14日，民营企业总市值占比已从2018年初的29%提升至37%，民营经济在资本市场的重要程度逐步提升。在当前民营企业带来科技新突破的背景下，再次召开座谈会，体现了高层稳经济、稳市场主体的决心。关注后续金融、立法、营商环境等一揽子政策落地进展，进一步提振市场信心和情绪。风险提示：政策理解偏差的风险；后续政策落地节奏偏慢；2018与当前历史环境未必完全可比。 宏观量化经济指数周报20250216：房地产“白名单”机制带动信贷改善在2024年GDP增速U型增长、2025年1月份新增贷款和社融创历史新高的情况下，短期内兑现降准和降息的迫切性不高，有效融资需求还有待2月份数据做进一步检验。 海外周报20250216：数据噪音放大美债利率波动，短期上行空间有限 核心观点：本周公布的美国CPI、PPI、零售销售数据虽有1月季节性噪音，但其频频大幅超预期仍加剧了市场波动，美债利率冲高回落，全周振幅明显，基本面交易仍未有明确的主线。本周特朗普“对等关税”提上日程，落地速度相较预期温和，市场风险情绪边际缓和。向前看，未来两周海外重要经济数据较少，特朗普内政外交的不确定性或是大类资产的主导因素。在1月经济数据冲击、特朗普前期关税政策冲击影响边际趋缓后，短期内美债利率进一步大幅上行的空间料较为有限。 宏观深度报告20250215：如何预期“土储专项债”发行规模？ 展望2025，“土储专项债”实际发行规模可能相对有限。假设2025年“土储专项债”的发行地区集中于经济基础相对较好、债务水平相对较低的“地方债自审自发”试点省份，全国“土储专项债”发行规模可能约为5707亿元，占全年专项债务新增限额预期值的13.3%。风险提示：（1）本文仅就广东省下属各地级市自然资源部门披露的闲置土地收回收购计划进行了统计，并未统计区县级数据。（2）地方政府披露的拟收购价 证券研究报告 格可能隐含了拿地成本以外的建安费用，如此可能导致收购单价及折价率的测算不够准确。（3）部分拟收购土地的拿地成本等数据缺失，样本偏差可能导致平均折价率的测算不够准确。（4）测算实物财政支出、“土储专项债”发行规模时所采用的若干假设可能与未来实际值不符。 固收金工 关于银行体系缺乏流动性的原因，我们认为和信贷开门红的诉求相关。1月新增人民币贷款51300亿元，同比多增2100亿元，其中中长期贷款39535亿元，同比多增163亿元，短期贷款及票据融资11754亿元，同比多增3359亿元。1月信贷总量和结构均表现出色，总量在2024年1月高基数的情况下继续同比多增，结构上中长期贷款占比77%。虽然监管此前提示需要平滑全年信贷投放的节奏，但多数贷款仍将于一季度投放，在这样的情况下，银行在货币市场上融出资金将较为谨慎。 固收周报20250216：2025年转债配置之三大胜负手 我们整体维持前期观点，转债市场目前存在一定结构性机会，尤其配置盘较青睐的中低价标的中，仍存在在3月、6月两个节点前后错误定价向正确定价收敛的潜在空间。 固收点评20250215：二级资本债周度数据跟踪（20250210-20250214） 本周（20250210-20250214）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。二级资本债周成交量合计约1252亿元，较上周增加724亿元。 固收点评20250215：绿色债券周度数据跟踪（20250210-20250214） 本周（20250210-20250214）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券10只，合计发行规模约163.62亿元，较上周增加163.62亿元。绿色债券周成交额合计476亿元，较上周增加121亿元。 行业 推荐个股及其他点评 盈利预测与投资评级：老铺黄金是我国古法金品类的头部品牌，在高净值客户中有较好的口碑，以较好的产品品质设计和服务保持了较好的行业地位，2025年春节这一波销售亮眼超预期，近期公司发布了股权激励计划更彰显了长期信心，我们上调公司2024-2026年从10/ 13/16亿元至12.3/21.6/30.3亿元，对应2025-2026年PE为33/23倍，维持“买入”评级。 伊力特（600197）：提能蓄力启新程，不负西域好风光 新疆白酒龙头，改革虽“缓”不怠。公司革故鼎新筹谋突破，围绕公司治理、人才储备、品牌宣传、渠道多元化建设等方面逐步推动底层机制转变，八年徐行渐起波澜。2023年底，外聘高管董事李小刚、副总经理李长春上任以来，推动公司进行品牌、产品、渠道、区域布局等多方面战略梳理。产品方面，主要聚焦500~1000元伊力王酒系列、200~500元伊力特壹号窖系列，补充100~400元大新疆系列，突出英雄文化、冰川生态等差异化元素，并对伊力王、壹号窖产品进行打磨更新。渠道方面，模式变革循序渐进、更具章法，1是梳理优化核心产品渠道价格体系及利润设 置，推动部分系列产品实行价格双轨制。2是推动伊力王经销商成立伊力王商会，以便合力推动市场开拓及价格维护。3是指导大小老窖总经销产品成立平台公司进行专业化管理。商务需求向好叠加消费升级，疆酒龙头帆乘风扬。新疆近年白酒市场容量逐步扩张，我们估算2023年销售规模近60亿元，2019年以来基本保持约10%的复合增速水平，在投资需求带动下，高端、次高端价位贡献主要消费增量，同时近3年来中高端100~300元价位也逐渐趋于活跃。公司作为新疆龙头品牌，两大核心单品伊力王、小老窖分别在当地商务、大众主流价格带稳定占据领先份额，长期经营下渠道壁垒相对深厚，消费者忠诚度高。目前公司在强化伊力王渠道管理及品牌推广以抓抢次高端扩容机遇的同时，也在有序补充100~300元产品卡位，以便及时跟上居民消费升级步伐，看好未来发展受益新疆白酒消费扩容机遇。盈利预测与投资评级：公司目标进取，改革图新，在职业经理人操盘下，公司产品矩阵更新、渠道模式改进明显，内生潜力有望逐步释放。我们预计2024~26年归母净利润为3.4/3.9/4.7亿元（前值3.4/4.0/4.7亿元），同比-0%、+16%、+20%，对应PE为22/19/16x，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济向好不确定性；疆外品牌进入加剧竞争；省内次高端价格带容量不足；疆外市场扩张低于预期；食品安全问题。 舜宇光学科技（02382.HK）：2024年盈利预告点评：业绩超预期，手机高端化+智驾渗透有望助力公司增长 投资要点事件：舜宇光学发布2024年业绩预告，2024公司预计实现归母净利润26.4-27.5亿元，同比+140%至+150%，超市场一致预期。手机：高端化见效，ASP与毛利率提升1）2024年公司手机镜头出货量为13.2亿件，同比+13.1%。根据Canalys，2024年中国大陆智能手机出货量达2.85亿台，同比+4%，受益国补2025年手机出货量仍具上行动力。公司持续推进产品结构改善，2024H1 6P及以上产品出货量为1.6亿件，同比+23%，驱动ASP同比增长超20%，手机镜头毛利率提升至20%左右。公司大像面潜望式产品实现量产，多群组潜望式手机镜头完成研发，有望迅速承接潜望式镜头下沉至低端机型的增量需求。我们预计随手机出货复苏、光学环节竞争改善、公司A客户份额提升及产品结构改善，2025年镜头有望量价齐升。2）手机摄像模组出货量为5.3亿件，同比-5.9%。手机模组高端化成效显著，双群组内对焦潜望式产品已实现量产，2024H1手机模组毛利率在6-8%，全年有望实现公司毛利率提升至6-10%的指引。我们认为AI手机渗透率提升有望驱动多摄高端机型销量提升，释放摄像模组需求。汽车：稳健增长持续布局，保持高盈利能力1）2024年公司车载镜头出货量为1.0亿件，同比+12.7%。2024H1毛利率稳定在40%左右，目前公司已完成自动加热ADAS车载镜头的研发并获得汽车OEM项目定点；车载模组方面，8MP市占率保持全球第一，持续迭代新品，2024H1完成长距激光雷达模组及全固态补盲激光雷达研发并获得多个定点。2）2025M2比亚迪发布“智驾平权”战略，10/15/20万级车型全系标配智驾系统，10万以下车型多数搭配。龙头迈进智能化有望引领行业新一轮配置竞争，吉利、长安、奇瑞等厂商下放智驾功能至10万+价位车型。我们认为公司作为车载镜头龙头有望充分受益智驾方案下沉及高阶智驾渗透，车载镜头及模组保持高盈利能力。盈利预测与投资评级：我们认为公司手机产品高端化有望持续，同时汽车产品受益于智驾渗透，因此我们将公司2024/2025/2026年预期归母净利润由23.0/29.1/34.5 亿元上调至26.9/33.2/42.4亿元，最新收盘价对应PE分别为35.6/28.8/22.6倍，维持“买入”评级。风险提示：产品结构优化不及预期，车 安徽合力（600761）：母公司与华为签署深化合作协议，赋能智能物流业务等板块 盈利预测与投资评级：2024年四季度叉车内需仍偏弱，出于谨慎性考虑，我们调整公司2024-2026年盈利预测为14.0（原值14.6）/16.0（原值16.8）/18.1（原值19.3）亿元，当前市值对应PE为12/11/10X，维持“买入”评级。风险提示：地缘政治冲突、原材料价格上涨、竞争格局恶化等 天准科技（688003）：先发布局智驾与机器人，看好新兴业务加速产业化【勘误版】 消费电子、PCB、半导体、智能驾驶、机器人业务全面布局，充分受益量/检测国产替代加速：作为消费电子视觉量检测、PCB设备龙头，公司积极布局半导体、智能驾驶、机器人等领域，打开成长空间。（1）消费电子业务：公司稳固视觉量检测业务基本盘的同时，随着行业进入新的创新周期，公司积极配合客户相关样机研发，有望带来新增量。（2）PCB业务：PCB激光直接成像设备（LDI）持续升级，设备销量稳步提升；PCBAOI/AVI设备持续扩大销售；激光钻孔设备与高速贴片机已通过客户量产验证，并形成批量销售。（3）半导体业务：公司子公司苏州矽行首台65nm工艺节点明场纳米图形晶圆缺陷检测设备通过客户验收，客户已开始验证40nm工艺节点设备。德国子公司Muetec完成40nm套刻（Overlay）测量设备的开发，公司光学测量设备持续获得英飞凌、欧司朗等大客户订单。（4）智能驾驶业务：公司与英伟达、地平线公司深度合作，基于地平线J5、J6、英伟达Jetson芯片落地了智能网、无人物流车、低空应用场景的AI底层技术和软硬件产品。公司L4自动驾驶控制器产品现已合作国内外100余家客户，产品覆盖Robotaxi、Robobus、Robotruck、工程车辆、低速无人配送车、清扫车等L4应用