2024年高速公路基础设施公募REITs运营分析与2025年展望

与2025年展望 金融结构评级部赵超罗佳瑜徐宇扬 摘要： 2024年我国宏观经济弱复苏，公路客货运规模保持增长但增速有所放缓，并且呈现出客运增速快于货运增速的特征，叠加极端天气频现、周边路段改扩建增多等因素影响，2024年高速公路REITs的整体运营表现承压。此外，区域经济的活跃度对高速REITs的业绩有显著影响，如浙商沪杭甬REIT和华泰江苏交控REIT等位于长三角地区的高速REITs表现较为突出。 二级市场方面，高速公路REITs的表现相对弱于其他资产类别，涨幅前三的产品分别为中金山东高速REIT、国金中国铁建REIT和平安广州广河REIT，全年涨幅分别为26.51%、23.97%和14.44%，其余产品表现一般，甚至处于下跌趋势。以募集资金作为计算基准，大部分REITs产品实现了5%以上的年度净现金流分派率，高于无风险收益率。结合投资者分布来看，除了原始权益人及其关联方，券商自营和保险（含资管）是高速REITs最重要的投资者。 展望未来，受益于政策加码，高速公路等强周期板块基本面有望改善；随着《收费公路管理条例》的修订工作逐步完成，多项调整将对高速REITs产生深远影响；此外，国家对基础设施建设的持续投入，尤其是在交通运输领域的支持，将为高速REITs带来更多的发展机遇。二级市场方面，低利率环境可对高速REITs的股价提供有力支撑，但受路网结构变化、极端天气等因素影响，高速公路的运营表现具有不确定性，特别是对现金流预测过于乐观、估值偏高的高速REITs项目，未来仍然承压。 一、行业概况分析 1.重要政策 2024年5月22日，交通运输部公布《交通运输部2024年立法工作计划》，明确指出了2024年交通运输立法工作主要任务，其中，就包括了收费公路管理条例的修订工作。业界解读认为，未来高速公路行业在收费期限、收费标准等方面有望迎来积极变化。 2.行业分析 近年来，随着公众出行偏好变化以及其他交通工具持续分流影响，道路营业性客运量受到明显冲击，2023年以来随着公众出行能力/意愿提升，道路营业性客运量有所恢复，但难以恢复至2019年同期水平。道路营业性货运量易受国内外宏观经济景气度、国际经贸关系和地缘政治局势等多项因素影响，在国内经济复苏的带动下，2023年以来道路营业性货运量有所增长，但在其他交通方式运力进一步放开以及政策导向下，道路货运的替代风险有所加大。随着公众出行能力/意愿提升，客运量有所恢复，2023年我国营运性公路客运量45.73亿人次，同比增长28.94%；同期，我国公路货运量403.37亿吨，在国内经济复苏的带动下同比增长8.75%。2024年以来，在宏观经济保持稳健及国内旅游需求持续释放带动下，收费公路车流量保持增长趋势，但增速较2023年同期有所放缓。客货运结构方面，仍然呈现出客运增速快于货运增速的特征，根据交通运输部数据，2024年1-11月，全国完成公路货运量381.07亿吨，同比增长3.3%；公路客运量约107.95亿人次，同比增长7.4%。 截至2023年末，全国公路里程543.68万公里，较上年末增加8.20万公里，根据2025年全国交通运输工作会议相关资讯，预计2024年新增公路通车里程约5万公里，其中新改(扩)建高速公路超过8000公里。目前我国已建成世界最大高速公路网络，2023年末通车里程18.36万公里（增加0.64万公里），其中国家高速公路里程12.23万公里（增加0.24万公里）。不同区域在基建方面的侧重点不同，“十四五”期间，中西部地区以加快国家高速公路待贯通路段新建任务为主，东中部地区则推进建设年代较早、车流量大、交通繁忙拥堵的国家高速公路改扩建任务为主。 二、2024年高速公路基础设施公募REITs发行情况 2024年，公募REITs市场新发了4只高速公路公募REITs，即易方达深高速REIT、工银河北高速REIT、华夏南京交通REIT和招商基金高速REIT，具体情况可见下表。 三、2024年高速公路基础设施公募REITs运营表现分析 （一）整体运营表现分析 从高速公路REITs的车流量来看，2024年，8只上市时间超过一年的REITs中，仅浙商沪杭甬REIT和华泰江苏交控REIT实现了车流量的同比增长，其余高速公路REITs的车流量均出现不同程度的下滑，其中，中金安徽交控REIT、国金中国铁建REIT和华夏中国交建REIT下滑幅度较大，同比下降分别为13.83%、4.08%和3.18%。从路费收入来看，2024年8只高速REITs的路费收入均出现下降，其中，浙商沪杭甬REIT和中金山东高速REIT下滑幅度相对较小；中金安 徽交控REIT、华夏中国交建REIT和华夏越秀REIT下滑幅度较大，同比下降分别为14.39%、7.60%和6.68%。 整体来看，受宏观经济弱复苏、极端天气频现、周边路段改扩建增多等因素影响，高速公路REITs的整体表现有所承压，此外，区域经济的活跃度对高速REITs的业绩有显著影响，长三角地区的高速REITs表现较为突出，如浙商沪杭甬REIT和华泰江苏交控REIT等，其经营数据降幅收窄明显，甚至有止跌回正的迹象。 注：新世纪评级根据相关资料整理。 按各季度来看，2024年恶劣天气频现，尤其是2月份的降雪、冻雨以及5月和6月部分地区的高温、降雨等使得第一季度和第二季度车流量有所降低。国庆节假期的高速免费政策也对车流量造成影响，具体来看，2023年国庆假期的高速免费时间为9月29日00:00至10月6日24:00，受重大节假日免收小型客车通行费的影响，车流量明显提升，2024年度国庆节放假时间为10月1日（星期二）00:00至10月7日（星期一）24:00，由于上年车流量基数较大，2024年三季度出现同比下滑压力。四季度大部分项目车流量恢复良好。 注：新世纪评级根据相关资料整理。 从现金分派率来看，2024年，高速REITs的现金分派率整体表现较为平稳，但不同项目之间存在差异。部分项目如浙商沪杭甬REIT和国金中国铁建REIT保持较高的分派率，而华夏中国交建REIT等项目则因货车流量恢复缓慢等因素表现不及预期。 从剩余期限来看，高速REITs的剩余期限主要集中在10-25年之间，但不同项目之间差异较大。如浙商沪杭甬REIT的剩余期限较短（5年），而华夏中国交建REIT等项目的剩余期限较长（21年）。此外，部分项目存在因改扩建等原因延长特许经营期限的可能性。 （二）各产品运营表现分析 1.平安广州广河REIT（广河高速） 2024年，该REIT实现收入合计7.49亿元，同比下降6.48%。同期，净利润为2.30亿元，同比下降11.77%；EBITDA为6.09亿元，同比下降5.64%；经营活动产生的现金流量净额为5.97亿元，同比下降3.63%；可供分配金额为5.26亿元，同比下降3.20%。2024年，该REIT现金分派率为5.77%。 根据季度报告，2024年各季度中，标的高速的三季度车流量和路费收入达到峰值，季节性特征明显，与上年相比，各季度同比均有不同幅度下滑，且第二季度下降比例最大，原因主要集中于：（1）春节、清明等节假日期间免费时间增加；（2）广东地区台风、强降雨等极端天气较去年同比增加，影响出行；（3）消费预期变化，暑期出行量减少。 2.浙商沪杭甬REIT（杭徽高速） 2024年，该REIT实现收入合计7.42亿元，同比下降0.82%。同期，净利润为0.37亿元，同比下降1.99%；EBITDA为5.31亿元，同比下降0.18%；经营活动产生的现金流量净额为5.33亿元，同比增加7.41%；可供分配金额为4.30亿元，同比下降5.30%。2024年，该REIT现金分派率为9.86%。 根据季度报告，2024年各季度，标的高速收费道口车流量环比持续增长。与上年相比，由于2023年基数较高、短途高铁替代作用明显等因素，叠加部分高速周边路况的变化，三季度车流量同比下降。此外，自2024年第四季度起，标的高速周边新增竞争性路段329国道玲珑至於潜段，该路段于2024年12月26日通车，或将对标的高速产生分流影响。 3.华夏越秀REIT（汉孝高速） 2024年，该REIT实现收入合计2.28亿元，同比下降5.80%。同期，净利润为0.33亿元，同比下降36.05%；EBITDA为1.70亿元，同比下降8.92%；经营活动产生的现金流量净额为1.66亿元，同比下降12.63%；可供分配金额为1.28亿元，同比下降22.02%。2024年，该REIT现金分派率为6.01%。 根据季度报告，2024年第一季度，该标的高速车流量和通行费收入同比均有所下降，主要由于湖北省遭遇两轮低温雨雪冰冻恶劣天气；三季度车流量和通行费收入有所恢复；受京港澳高速公路鄂豫界至军山段改扩建工程的全面展开对汉孝高速的短期分流影响，标的高速四季度的车流量和通行费收入处于低位。 4.华夏中国交建REIT（嘉通高速） 2024年，该REIT实现收入合计4.29亿元，同比下降7.05%。同期，净利润为0.60亿元，同比下降45.52%；EBITDA为3.15亿元，同比下降14.89%；经营活动产生的现金流量净额为3.34亿元，同比下降11.79%；可供分配金额为2.65亿元，同比下降17.35%。2024年，该REIT现金分派率为2.82%。 根据季度报告，2024年上半年，湖北省出现极端恶劣天气，旅客出行意愿降低，标的高速客车车流量同比明显下降；第三季度，周边道路G107赤壁段京港线封闭施工90天，部分车流量被分流至嘉通高速，使当期货车车流量大幅提升；第四季度中，受货运需求不足、京港澳高速湖北北段改扩建工程实施、国庆假期免收小客车通行费政策和国道G107京港线公安泉至八王庙K1461+395—K1463+492路段封闭施工结束等因素的影响，货车日均自然车流量小幅下降。 5.国金中国铁建REIT（渝遂高速（重庆段）） 2024年，该REIT实现收入合计7.49亿元，同比下降4.42%。同期，净利润为1.18亿元，同比下降7.82%；EBITDA为5.90亿元，同比下降3.20%；经营活动产生的现金流量净额为4.93亿元，同比下降11.84%；可供分配金额为4.77亿元，同比下降2.28%。2024年，该REIT现金分派率为9.96%。 根据季度报告，自2024年二季度起，标的高速出入口通行量和通行费收入同比下降，主要原因包括：（1）春节、清明等法定节假日免费通行天数增加；（2）2024年9月渝遂高速公路复线北碚至铜梁段正式通车运行，对标的高速部分路段产生分流影响；（3）2024年12月标的高速云雾山隧道启动病害处置工作，期间进行了阶段性交通管制，对来往车流量有所影响。 6.华泰江苏交控REIT（沪苏浙高速） 2024年，该REIT实现收入合计3.71亿元，同比下降5.05%。同期，净利润为0.57亿元，同比下降37.69%；EBITDA为2.30亿元，同比下降15.95%；经营活动产生的现金流量净额为2.02亿元，同比下降14.49%；可供分配金额为2.28亿元，较去年基本持平。2024年，该REIT现金分派率为7.46%。 根据季度报告，2024年各季度通行费收入环比上升，第三季度日均自然车流量40679辆，同比下降15.34%，下降原因系在2023年9月29日00:00至9月 30日24:00期间，受重大节假日免收小型客车通行费的影响较大，车流量明显提升，2024年度9月未有免费节假日情况出现。 注2：2023年、2024年第一季度车流量均为1-2月数据，2024年第二季度数据为4-5月数据，均由于截至当季度报告出具日，尚未取得当月车流量数据。 7.中金安徽交控REIT（芜合高速） 2024年，该REIT实现收入合计8.27亿元，同比下降14.79%。同期，净利润为-1.89亿元；EBITDA为6.27亿元，同比下降16.82%；经营活动产生的现金流量净额为6.66亿元，同比下降9.