涅槃重生、科技赋能，开启AI智驾新篇章

l投资要点 涅槃新生，力帆科技迎来发展重要新机。力帆科技，扎根重庆，创立于 1992 年，2010 年上市。公司以摩托车和燃油乘用车业务起家，期间新能源转型几经波折，起起落落。由于行业波动和公司经营困境，2020 年公司启动破产重组。2021 年起，公司陆续引入新股东和管理层，公司发展迎来新机。 吉利成为公司第一大股东，印奇（旷视科技创始人）成为公司二股东并担任董事长，开启科技型汽车公司新征程。2021 年，重庆政府主导下引入重庆两江新区、吉利及社会资本入局，启动破产重整。2022年，吉利入股公司并共同成立睿蓝汽车，接入吉利旗下曹操出行的 B端定制车业务。2024 年，旷视科技创始人印奇入股公司，并担任公司董事长，有望深度赋能力帆科技产品智能化。公司更名为千里科技，以新的面貌开启科技型汽车公司新征程。 政策支持、科技平权，智能驾驶有望在未来五年实现巨大突破。 2024 年 1-10 月新能源乘用车 L2 级及以上的辅助驾驶功能装车率达到 67.1%，相比 2023 年同比增加 20.2pcts。2023 年 11 月，工信部等五部门发文，开始 L3、L4 级别智能车的准入和通行试点，2024 年又陆续开启了 20 个城市作为智能网联汽车的试点。政策端持续发力，加速 L3 及以上等级智驾落地。2024 年被视为城市 NOA 登陆主流车型的元年，在 15-20 万的价格区间里，2024 年多款搭载城市 NOA 功能的重磅新车面市，比如小鹏 Mona M03、小鹏 P7+、深蓝 L07、广汽埃安 RT 等。2025 年 2 月 10 日，比亚迪宣布“天神之眼”智驾系统将覆盖全系车型，从售价百万的仰望 U8 到 6.98 万元的海鸥智驾版，均实现高速 NOA 功能标配，有望进一步加速智驾渗透率，实现智能驾驶的价格下探至 10 万以下车型。我们认为智驾迈入“全民智驾时代”，价格下探、科技平权、加速渗透，看好未来五年的黄金窗口期。 公司有望借助吉利的平台和印奇团队的算法技术在智驾赛道突出重围。视觉算法是印奇此前创立的旷视科技的技术基石。旷视在算法方面拥有业内知名的两套 BEV 视觉算法模型 ——BEVDepth 和PETR，长期霸榜自动驾驶权威技术榜单。旷视科技曾在 2023 年发布了三种配置的量产 L2+智驾方案，具有“低算力、高功能”的成本优势，较同行成本下降 20%-30%。公司有望以重庆为重点区域开始，积极推进 AI+车的技术创新落地。2024 年 7 月 24 日，重庆两江新区与吉利汽车集团、旷视科技签署战略合作协议，三方将依托重庆制造业基础和产业优势，结合旷视科技在人工智能领域关键核心技术，以及吉利汽车整车研发、制造优势，共同建设 AI 智行开放平台，构建“AI+车+机器人”产业创新发展模式，打造新质生产力标杆项目。 吉利旗下的曹操出行是公司重要合作伙伴，曹操出行对于定制车采购需求增长，并有意在 2026 年前推出 Robotaxi 车型。曹操出行是吉利集团孵化的网约车平台，2021 年-2023 年位居中国网约车平台份额前三名。曹操出行自 2022 年开始部署定制车。2023 年，定制车履行的订单占曹操出行 GTV 的 20.1%。目前曹操运营的两款定制车辆枫叶 80V 及曹操 60 均由力帆科技合作生产。定制车的整体用车成本相较于典型纯电动汽车可以减少 30-40%，出于经济性和管理规模性的考虑，曹操有意加大定制车采购，计划最终向所有附属司机提供定制车并向运力合作伙伴销售更多定制车。此外，曹操出行还规划在 2026年前推出完全定制化 Robotaxi 车型。 盈利预测与评级：我们看好公司科技赋能后的发展新篇章，我们 1力帆科技：老牌摩托车企业，全面发力 AI+车 1.1公司发展历程：几经波折，重组再出发 力帆科技（集团）股份有限公司，创立于 1992 年，现已发展为以新能源产业为战略发展方向，集汽车、摩托车和通机的研发、生产、销售为一体的大型企业。公司于 2010 年在上海证券交易所成功上市，股票代码为 601777。 公司的发展历程可以分成以下四个阶段： Ø1992-2014 年：摩托车与燃油乘用车驱动成长 1992 年，公司成立，以摩托车业务起家；2003 年-2005 年，公司获得商用车、乘用车两张生产资质；2010 年，公司在上交所上市，开始布局新能源高速车。 Ø2015-2021 年：新能源转型几经波折，起起落落，重组再出发 2015 年，公司开启新能源 iBlue1.0 战略，入股恒宇新能布局三元电池，收购无线绿洲布局车联网与 BMS，建成重庆首座新能源充换电站，新能源车正式交付旗下“盼达用车“分时租赁平台。而后公司汽车业务发展不佳，叠加遭遇新能源早期的行业寒冬，公司先后出售乘用车基地、设备与力帆汽车的汽车生产资质，以应对债务危机。2020 年，公司资不抵债、破产重整。2021 年，重庆政府主导下引入重庆两江新区、吉利及社会资本入局，启动破产重整。公司新建董事会、更名力帆科技。 Ø2022 年-2024 年：吉利入股，重启新能源车业务 2022 年，吉利入股公司并共同成立睿蓝汽车，睿蓝成为吉利旗下唯一生产换电汽车的上市公司，接入吉利旗下曹操出行的 B 端定制车业务。 Ø2024 年至今：旷视科技创始人印奇入股，科技赋能，开启 AI 智驾时代 2024 年 7 月，旷视创始人印奇入股公司，并担任公司董事长，有望深度赋能力帆科技产品智能化。 图表1：公司发展历程 2022 年随着和吉利的合作开启，公司营收迈上了新的台阶。2020 年至 2024 年前三季度，公司营收分别约为 36、40、87、68、48 亿元，同比分别-51%、+9%、+118%、-22%、+11%；公司归母净利润分别为 0.58、0.56、1.55、0.24、0.40 亿元，同比分别+101%、-4%、+178%、-84%、-35%。 图表2：公司营收（亿元）及同比增速 图表3：公司归母净利（亿元）及同比增速 毛利率持续提升，期间费用稳健控制，研发加大投入。2024 年公司盈利能力有所提升，由 2023 年 5.95%提升至 2024 三季报的 9.16%，2024 年三季报销售净利率为-3.43%与 2023 年净利率-3.87%相比，略有改善。费用率方面，公司 2024 年三季报销售费用率与 2023 年基本持平，为 5.41%；管理费用率略有下降，24 年三季度管理费用率为 4.55%，相比 2023 年下降1pcts；研发费用率持续增加，由 2023 年的 3.17%增长到 2024 年三季度的 5.63%；财务费用率 2024 年三季度为 1.46%。 图表4：公司历年利润率 图表5：公司历年期间费用率 公司在手现金较为充裕，经营性现金流净额迎来改善。2024 年三季报数据，公司货币资金 32 亿元，在手现金较为充裕。从经营性现金流的情况来看，2024 年各季度公司现金流也持续改善向好。 图表6：公司在手货币资金较充裕 图表7：2024 年公司经营现金流净额改善 吉利入股后，公司乘用车业务快速起量，成为公司最大营收来源。2022 年，公司和吉利设立合资公司睿蓝，大力布局整车业务，整车业务板块开始成为公司最大营收来源。据 2024 年中报，公司营收结构中乘用车业务约占 60%、摩托车业务约占 30%、内燃机及配件业务约占 7%。 图表8：公司营收结构 1.2公司现有业务基本盘：摩托车+乘用车+通用机械 1.2.1 乘用车业务 公司在乘用车业务板块重点布局新能源车和换电车型。公司锚定充换一体赛道，致力于打造全球低碳出行新生态，在 B 端营运市场与 C 端消费者市场同步发力，聚焦换电业务的推广与落地。公司在新能源乘用车领域已经成功构建了全面的研、产、销、服一体化全价值链体系，实现了从研发创新到生产制造，再到市场销售及售后服务的全方位覆盖与协同。 和吉利合资成立睿蓝汽车，主要发力 B 端市场。2020 年公司重组，吉利入驻，定位发展新能源车，停掉了老力帆原有的几款车型。2022 年初力帆与吉利汽车合资设立新公司，定名为睿蓝汽车，力帆持股睿蓝 55%。公司乘用车主要分三大块，一是 3 款面向 B 端的低端运营车，瞄准网约车市场，曹操 60、枫叶 60S，以及定位城际客运市场的枫叶 80VL，二是 2 款 toC中低端车，睿蓝 7 以及 B 级大 7 座 SUV 睿蓝 9，三是面向出口的 3 款燃油车：X3 Pro、X6 Pro、S6 Pro。 图表9：公司乘用车主要在销车型 乘用车业务毛利率在 24H1 扭亏。2020-2023 年，公司乘用车业务营收 4、5、58、37 亿元，毛利率分别-2%、16%、5%、-2%。2024 年上半年，乘用车业务营收 17.6 亿元，毛利率 2.3%。2024年，曹操出行加大对公司定制车型的采购，截至 24H1 公司乘用车及配件板块毛利率扭亏。 图表10：公司乘用车业务历年营收（亿元） 图表11：公司乘用车业务历年毛利率 公司乘用车销量从 2022 年开始起量，目前年销量在 5 万上下。2021-2024 年，公司乘用车销量分别为 4456、56771、42308、59094 辆。其中 2024 年，新能源车销量 25842 辆，其他车型销量 33252 辆。 图表12：公司乘用车销量（单位：辆） 1.2.2 摩托车业务 摩托车是公司起家业务，产品布局丰富。公司现已形成完整的摩托车和发动机全流程研发体系，具备造型自主设计、整车平台、动力系统、三电系统、智能网联等设计、研发能力，以自主研发的"力帆"为主导品牌，拥有"助力车、弯梁车、骑士车、太子车、越野车、沙滩车、大排量车"等诸多款式。公司瞄准通勤日常及大排量航旅赛道，抓牢国内及海外两个市场，抓取多样化客户群体。 图表13：公司摩托车产品示例 摩托车业务毛利率稳中有升，贡献稳健利润。2020-2023 年，公司摩托车业务营收 26、27、21、20 亿元，毛利率分别 9%、12%、12%、13%，毛利率稳中有升。2024 年上半年，摩托车业务营收 9.5 亿元，毛利率 12.4%。 图表14：公司摩托车业务历年营收（亿元） 图表15：公司摩托车业务历年毛利率 1.2.3 通用机械业务 公司通用机械业务主要由公司全资子公司重庆力帆内燃机有限公司开展，经营业务涵盖动力、发电机组、户外电源、电焊机组、水泵、微耕机、高压清洗机、草坪机、园林机械、建筑机械等。 图表16：公司通用机械产品示例 通用机械业务同样也是毛利率稳中有升，贡献稳健利润。2020-2023 年，公司每年通用机械业务营收稳定在 3-4 亿元，毛利率分别 12%、8%、19%、19%。2024 年上半年，通用机械业务营收 1.98 亿元，毛利率 20.5%。 图表17：公司通用机械业务历年营收（亿元） 图表18：公司通用机械业务历年毛利率 2涅槃重生，左手吉利、右手旷视，开启科技型汽车公司新征程 2.1股权层面：吉利产投、旷视科技创始人印奇分别成为公司第一、二股东 在经历一系列破产重组和股权变更后，吉利成为公司第一大股东，旷视科技创始人印奇成为公司第二大股东。2020 年 8 月，力帆集团正式宣布破产重整，随后在企业、地方政府和相关方的共同努力之下，先后引入了吉利作为产业投资者，注入资金并导入了产品。2024 年又进一步引入了旷视创始人印奇入股并担任董事长。截至 2024 年三季报，公司控股股东为满江红基金、二股东为江河汇，两大股东的股权在 2024 年发生了变动（具体见下文）。本轮交割完成后，公司实控人为吉利集团，印奇先生（旷视科技的创始人）成为二股东。 图表19：公司股权结构（截至 2024 年三季报） 公司控股股东满江红基金股权变化过程：2024 年 7 月 3 日，公司发布公告，公司控股股东满江红基金发生有限合伙人份额转让变动：（1）汇礼一号、汇礼二号、重庆江河汇向吉