【宏观快评】1月FOMC会议点评：联储今年首次降息或在何时？

宏观快评2025年02月04日 【宏观快评】1月FOMC会议点评 联储今年首次降息或在何时？ 华创证券研究所 主要观点 ❖1月FOMC会议：声明偏鹰，发布会相对中性 证券分析师：张瑜电话：010-66500887邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 1、暂停降息，符合预期，但会议声明偏鹰。美联储维持利率区间在4.25%-4.50%不变，符合预期。会议声明偏鹰，对就业表述更加乐观；对去通胀进程的表述有所删减。将“今年早些时候就业市场已经松弛（generally eased），失业率回升但依然保持低位（moved up butremains low）”修改为“最近几个月失业率稳定在低位（stabilized at a low level），就业市场状况依然稳健（solid）”。删除了“通胀已经向联储2%的目标取得进展”。其余内容相比去年12月没有变化。 证券分析师：付春生电话：010-66500991邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com执业编号：S0360522080002 2、鲍威尔在新闻发布会上的表态相对中性。1）对于声明中删除去通胀进展的表述，鲍威尔表示“只是对措辞做了一些清理”，不代表美联储对去通胀失去信心。2）对特朗普关税、移民等政策的影响避而不谈，“不知道关税、移民、财政政策和监管政策将如何发展…或者可以说根本还没有看到这些政策的具体内容…需要让这些政策明确化，然后才能开始合理地评估它们对经济的影响”。3）对于货币政策前景依然是边走边看，不过释放了继续暂停降息的信息。“期望看到通胀取得进一步进展…或者如果劳动力市场出现疲软，那么就处于可以做出进一步调整的位置”。当被问及是否会在3月份降息时，则表示“目前政策和经济都处于一个很好位置，无需急于做出任何调整”。4）就特朗普“干预”美联储独立性，“将继续像往常一样开展工作…没有收到总统任何联系”。 相关研究报告 《【华创宏观】久违的收入改善——12月工业企业利润点评》2025-01-27 《【华创宏观】弱于季节性——1月PMI数据点评》2025-01-27《【华创宏观】中长期资金入市政策出台——政策周观察第15期》2025-01-27《【华创宏观】特朗普2.0的初感受与再思考》2025-01-26《【华创宏观】2024年财政数据的四个反常和启示——12月财政数据点评》2025-01-25 ❖票委轮换，美联储内部分歧或加大 芝加哥联储主席Goolsbee（鸽）、波士顿联储主席Collins（偏鹰）、圣路易斯联储主席Musalem（中性）、堪萨斯联储主席Schmid（偏鹰），取代里士满联储主席Barkin（偏鹰）、亚特兰大联储主席Bostic（中性）、旧金山联储主席Daly（中性）和克利夫兰联储主席Hammack（偏鹰），成为2025年新的4位票委。相比于被轮换下来的4位地区联储票委，新上的4个票委立场分歧更大，可能意味着今年FOMC票委的观点会更加分化，叠加特朗普政策带来的不确定性，也许我们在今年的FOMC会议表决上，会更多地看到联储内部的意见差异。 ❖美联储今年首次降息，可能会在何时？ 美联储政策重心的变化：去年二季度失业率逐步上行，更偏向就业。从去年三季度末就业再度稳定、核心通胀持续处于平台期以来，双向任务的权衡就已经再度向通胀偏斜，从之前的倾向于就业到目前的大体平衡。市场认为12月会议比较“鹰”派，其实是恰如其分（《鹰得恰如其分》），是对去年短期内大幅度降息节奏的一次修正，从“大步快跑”转向“谨慎慢行”。今年后期来看，鉴于美国经济基本面依然韧性偏强，尤其是居民部门的资产负债表和现金流量表仍然健康，就业市场超预期走弱的概率较低，叠加特朗普政策带来的潜在通胀风险，我们预计，美联储的政策重心会进一步更偏向于通胀。 从货币政策规则的角度出发，只要通胀仍在改善，美联储就可以继续降息。基于SEP和当下市场对今年通胀和失业率的预期（核心PCE同比约2.5%、失业率约4.3%），根据货币政策规则中性估计，今年美联储降息次数应为2次。 但降息时间点的选择可能较为微妙，预计今年第一次降息的时间点可能在2季度。从通胀来看（鲍威尔此次会议强调同比读数的重要性），由于基数有利，美国CPI同比和核心CPI同比可能在上半年再度回落，给降息留下窗口期。但3月份不太可能降息，此次会议鲍威尔已传达了目前“不急于调整”的信号，时间太短，也不够美联储对特朗普的政策进行“合理评估”。到6月会议，特朗普相关经济政策的轮廓会更加清晰，尤其是关税政策，美联储或许可以对关税的价格通胀效应亦或是需求的下行压力有所了解（2019年7月美联储首次降息的一个重要考虑因素是特朗普关税带来的贸易和制造业下行风险）。 ❖风险提示：特朗普政策的不确定性。 目录 一、美联储今年首次降息会在何时？...................................................................................4 二、1月FOMC述评..............................................................................................................5 （一）暂停降息，符合预期...........................................................................................5（二）票委轮换...............................................................................................................5（三）鲍威尔在新闻发布会上的表态相对中性...........................................................6（四）降息预期略有降温，仍定价今年2次降息.......................................................6 图表目录 图表1美联储主席的发言情绪指数.....................................................................................4图表2 2025年美国CPI通胀预测........................................................................................5图表3 2025年美联储FOMC票委轮换...............................................................................6图表4此次议息会议前后，市场政策利率预期的变化.....................................................7 一、美联储今年首次降息会在何时？ 回顾过去半年多美联储的政策重心，去年二季度失业率逐步上行，更偏向就业。从去年三季度末美国就业市场再度稳定，到去年底失业率逐步下行至4.1%，核心通胀持续处于平台期以来，美联储的双向任务的权衡就已经再度向通胀偏斜，从之前的倾向于就业到目前的大体平衡。市场认为12月会议比较“鹰”派，其实是恰如其分（《鹰得恰如其分》），是对去年短期内大幅度降息节奏的一次修正，从“大步快跑”转向“谨慎慢行”。 往今年后期来看，鉴于美国经济基本面依然韧性偏强，尤其是居民部门的资产负债表和现金流量表仍然健康，就业市场超预期走弱的概率较低，叠加特朗普政策带来的潜在通胀风险，我们预计，美联储的政策重心会进一步更偏向于通胀。 资料来源：Bloomberg，华创证券 从货币政策规则的角度出发，只要通胀仍在改善，美联储就可以继续降息。定量来看，基于去年12月SEP和当下市场对今年通胀和失业率的预期（核心PCE同比约2.5%、失业率约4.3%），根据货币政策规则的中性估计，今年美联储降息的次数应为2次。 但降息时间点的选择可能较为微妙，预计今年第一次降息的时间点可能在2季度。从通胀读数来看（鲍威尔此次会议强调同比读数的重要性），由于基数有利以及关税影响或尚未体现，美国CPI同比和核心CPI同比可能在上半年再度回落，给降息留下了窗口期。但3月份不太可能降息，在此次议息会议后鲍威尔已经传达了目前“不急于调整”的信号，时间太短，也不够美联储对特朗普的政策进行“合理评估”。到6月会议，特朗普相关经济政策的轮廓会更加清晰，尤其是关税政策，美联储或许可以对关税的价格通胀效应亦或是需求的下行压力有所了解（2019年7月美联储首次降息的一个重要考虑因素是特朗普关税带来的贸易和制造业下行风险）。 资料来源：Wind，Bloomberg，华创证券注：未考虑特朗普政策的通胀影响 二、1月FOMC述评 （一）暂停降息，符合预期 FOMC维持联邦基金目标利率区间在4.25%-4.50%不变，符合市场预期。12位FOMC票委均赞同暂停降息的决议，而在去年12月，有一个票委投票反对降息。 会议声明较为鹰派：对就业的表述更加乐观；对去通胀进程的表述有所删减，显得更为谨慎。将“今年早些时候就业市场状况已经松弛（generally eased），失业率回升但依然保持低位（moved up but remains low）”修改为“最近几个月失业率稳定在低位（stabilizedat a low level），就业市场状况依然稳健（solid）”。删除了“通胀已经向联储2%的目标取得进展”。其余内容相比去年12月没有变化。 （二）票委轮换 票委轮换。芝加哥联储主席Austan Goolsbee、波士顿联储主席Susan Collins、圣路易斯联储主席Alberto Musalem、堪萨斯联储主席Jeffrey Schmid，取代里士满联储主席ThomasBarkin、亚特兰大联储主席Raphael Bostic、旧金山联储主席Mary Daly和克利夫兰联储主席Beth Hammack，成为2025年新的4位票委。 相比于被轮换下来的4位地区联储主席票委，今年新上的4个票委立场分歧更大。这可能意味着今年FOMC票委的观点会更加分化，叠加特朗普政策带来的不确定性，也许我们在今年的FOMC会议表决上，会更多地看到联储内部的意见差异。 （三）鲍威尔在新闻发布会上的表态相对中性 1、对于声明中删除“通胀已经朝着委员会2%目标迈进”这一表述，鲍威尔表示并无其他信号，不代表美联储对去通胀失去信心。“只是对措辞做了一些清理…并且选择缩短了这个句子…措辞调整并不意味着其他信号”。 2、对特朗普政策的影响及其本人的观点，均“避而不谈”。鲍威尔表示，“不知道关税、移民、财政政策和监管政策将如何发展。我们实际上还没有看到太多，或者可以说根本还没有看到这些政策的具体内容，因此我认为我们需要让这些政策明确化，然后才能开始合理地评估它们对经济的影响”。对于特朗普通过降低能源价格压低通胀的说法，表示“不会对任何民选政客可能说的任何话做出反应或评论”。 3、对于货币政策的前景，依然是边走边看，不过释放了继续暂停降息的信息。鲍威尔表示，“我们所期望的是看到通胀取得进一步进展…或者如果我们看到劳动力市场出现疲软，那么就处于可以做出进一步调整的位置”。当被问及是否会在3月份降息时，则表示“但目前政策和经济都处于一个很好的位置，因此我们觉得无需急于做出任何调整”。 4、关于特朗普喊话“干预”美联储独立性一事，鲍威尔表示，“将继续像往常一样开展工作…没有收到总统的任何联系”。 （四）降息预期略有降温，仍定价今年2次降息 会议声明偏鹰，鲍威尔新闻发布