燃料油周报：高硫供应持续偏紧，低硫短期市场压力有限

策略摘要 研究院能源组 高硫燃料油裂解价差当前处于绝对高位，但考虑到现实基本面仍较为坚挺，且近期供应端受到制裁的扰动增加，短期建议观望为主，等待地缘与宏观信号更加明朗。 研究员 潘翔0755-82767160panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 投资逻辑 ■市场分析 康远宁0755-23991175kangyuanning@htfc.com从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 原油价格近日从高位回调后进入震荡状态，Brent围绕75美元/桶波动。目前市场多空因素交织，尤其是地缘政治因素的影响较不明朗。一方面，美国持续加码对伊朗与俄罗斯等国的制裁，特朗普表示将对伊朗实施“极限施压”政策，供应存在下行风险；但另一方面，控制通胀是当前美国政府的重要执政目标之一，特朗普表示将动用一切手段压低油价，这需要欧佩克大幅增产来填补伊朗的缺口。然而，沙特主导的欧佩克联盟仍对产量提升较为谨慎，极力避免油价大跌的潜在损失。因此，目前围绕油市相关的地缘政策隐含一定矛盾，未来或存在变数。短期而言，原油市场驱动暂不明显，或延续震荡格局。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油市场结构延续强势，裂解价差在高位基础上进一步攀升，新加坡380cstHSFO单桶价值与Brent原油大致相当。市场核心驱动在于供应端，作为高硫燃料油的主产国，伊朗与俄罗斯受制裁影响供应明显收紧，高硫油成为核心利多品种之一。参考船期数据，1月份俄罗斯高硫燃料油总发货量预计为233万吨，环比下降78万吨。除了总量的下滑外，1月没有明确买家的船货量达到72万吨，环比增加49万吨。这也在一定高度反映了俄油贸易的难度骤增。因此，未来美国对俄罗斯的制裁如果继续严格执行，那么高硫燃料油供应受到的影响将是持续性的。伊朗方面，1月份发货量预计为94万吨，环比增加47万吨，仍低于去年正常出口水平。此外，制裁导致油轮有效运力收紧，运费的攀升使得东西区燃料油套利成本增加，亚太市场强度将受到额外支撑。然而，高硫市场当前并非完全没有利空因素，在供应端收紧的同时，高企的成本也压制了下游需求（尤其是来自下游炼厂的原料需求）。参考船期数据，中国1月份高硫油到港量为96万吨，环比12月低基数有所回升，但同比去年下降48万吨。在消费税抵扣政策调整后，国内炼厂采购燃料油的动力将进一步受限。往前看，高硫燃料油基本面短期或保持坚挺，但裂解价差已经在零轴附近，需求端的负反馈或形成上方阻力。 低硫燃料油方面，由于伊朗、俄罗斯主产高硫产品，自身市场驱动要弱于高硫燃料 油，高低硫价差已收缩至历史低位区间。去年四季度由于出口退税配额紧张，国产量出现大幅下滑。随着年关将至，新一年的配额已经下发。根据金联创消息：2025年第一批低硫船用燃料油出口配额正式下发，预计低硫燃料油国产量将逐步回升。不过相较于国产端，海外供应弹性更大，是前期压制低硫油市场结构的重要因素，不过近期压力边际缓和。具体来看，科威特1月低硫燃料油出口预计为47万吨，环比增加10万吨，但对比满负荷状态（约70万吨/月）仍有一定差距。根据市场消息，Montfort集团已停止其富查伊拉炼厂（原油加工产能6.5万桶/天）的运行，地区低硫油产量或因此减少。此外，巴西2月份低硫燃料油发货量仅有38万吨，环比1月68万吨。此外，1/2月份呢日本等地电厂的燃料油需求有望增加，2月份日本到港量目前在11万吨（未来还有上修空间），环比增加7万吨。整体来看，低硫油市场短期压力有限。但站在中期视角，该品种依然面临剩余产能充裕、下游船燃需求份额被替代的产业趋势。今年5月份地中海ECA正式落地（要求船燃硫含量低于0.1%），将对低硫燃料油消费造成进一步冲击。低硫燃料油中期市场前景仍存在较大压力。 策略 单边中性，短期观望为主；关注制裁对高硫燃料油供应的影响幅度 ■风险 无 目录 策略摘要............................................................................................................................................................................................1投资逻辑............................................................................................................................................................................................1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨.....................................................................................................................................5图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨.........................................................................................................................................5图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手...........................................................................................................................5图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................5图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................5图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无...........................................................................................................................................5图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨.......................................................................................................................................6图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨...........................................................................................................................................6图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手.............................................................................................................................6图10:INELU总成交持仓量丨单位：手.......................................................................................................................................6图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶.........................................................................................................................6图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨.............................................................................................................................6图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨...............................................................................................................7图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨..................................................................................................................7图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨......................................................................................................................7图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨.................................................................................................................7图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨......................................................................................................................8图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨.................................................................................................