烧碱2月报：供需预期仍旧乐观，价格仍偏强看待

2025年1月24日 供需预期仍旧乐观，价格仍偏强看待 研究员：周琴 期货从业证号：F3076447投资咨询证号：Z0015943联系方式： 第一部分报告摘要 【综合分析】 当前烧碱处于低库存、高开工、中性利润状态。春节前液碱、片碱均在持续去库，当前液碱工厂库存、片碱市场库存、片碱工厂库存都在历年同期低位，复盘近5年春节液碱累库，即使今年按照往年最高的累库幅度，节后库存水平依旧不高。当前烧碱开工处于高位，继续提升空间有限，反而由于液氯价格补贴较大，氯碱开工容易受到液氯影响而降负减产，2月华南烧碱两大装置检修、3月山东重要装置检修，供应存减量。 :zhouqin_qh@chinastock.com.cn 需求端，当前氧化铝运行产能及开工均处于历年高位，对烧碱需求同比增量明显。市场担心氧化铝利润走差会降低开工，我们认为正是在氧化铝远期预期更差的情况下，近端氧化铝高产、稳产的意愿更强。2025年氧化铝新增1330万吨新产能，投产前备碱和投产后的日常耗碱对烧碱需求预期增量明显，且影响在上半年集中，目前在逐步兑现当中，春节前山东氧化铝大厂液碱送货量仍不及其日用量。海外氧化铝投产预期带动出口增量，我们对烧碱出口持乐观态度。在1月现货涨价过程中，江苏与山东32%碱价差、浙江与山东32%碱价差持续走差，且处于低位，表征非铝需求尚未启动，节后非铝需求存走好预期。 受国内外氧化铝投产影响，中性预期下，烧碱2025年供需小幅缺口，乐观预期下，烧碱供需缺口较大，烧碱中长期趋势偏强。且由于上半年氧化铝投产集中，而烧碱投产主要在下半年，供需上存在错配，烧碱05预期仍旧乐观，从库存、开工及氧化铝需求、非铝需求等因素看，烧碱供需仍存走好预期，现货及05预期均较为乐观，价格仍偏强看待，05合约维持逢低做多思路。关注氧化铝投产、非铝跟进情况、库存、现货价格。 【交易策略】 1.单边：烧碱中长期趋势偏强，现货及05预期均较为乐观，价格仍偏强看待，05合约维持逢低做多思路。鉴于绝对价格高位，关注氧化铝投产、非铝跟进情况、库存、现货价格，灵活应对，近月主要关注仓单因素。 2.套利：5-9正套继续持有； 3.期权：比例看涨期权。 第二部分复盘：1月烧碱呈现期现共振上涨态势 2024年12月中下旬烧碱2505合约和其他远期合约率先上涨，12月底2502、2503合约 等近月合约也一同上涨。前期烧碱远月合约跟随现货及01合约下行，05合约一度跌至2600元/吨以下，估值跌到低位。但市场一致预期2025年氧化铝大量投产，对烧碱需求增量明显，而烧碱投产主要在下半年，2505合约供需预期乐观，低估值叠加供需预期乐观，盘面转向交易乐观预期，大幅增仓上行。随后烧碱出口走好带动山东50%碱上涨，32%碱转产50%碱，进而推动32%碱去库，魏桥液碱送货量持续下降，不断上调32%液碱采购价，全国液碱呈现连续去库，库存降至低位。2025年1月烧碱开启了期现共振上涨，山东32%液碱现货价格由2406元/吨上涨至2969元/吨，涨幅23.4%，魏桥液碱采购价由750元/水吨上涨至930元/水吨，涨幅24%，1月烧碱05合约月度上涨11.83%。因此在12月盘面提前交易预期过程中，现货仍在跌价，基差呈现持续走弱，05基差由+100元/吨降至-511元/吨，1月烧碱现货快速上涨，基差走阔至-280元/吨左右，同时随着现货启动上涨后，近月涨势更为显著，月差明显走正套。 数据来源：银河期货，wind 数据来源：银河期货，wind，卓创 数据来源：银河期货，隆众 数据来源：银河期货，wind 数据来源：银河期货，隆众 数据来源：银河期货，隆众 第四部分国内外氧化铝投产预期仍强，非铝即将步入旺季 一、存量氧化铝开工高位，新增产能在逐步兑现中 2024年国产铝土矿产量5808万吨，同比下降11.35%，进口铝土矿15907万吨，同比增长12.63%，2024年国产矿占比由2023年的32%进一步下降至27%，对于存量氧化铝产能而言，国产矿占比已经相对稳定。据阿拉丁数据，当前国内氧化铝建成产能10552万吨，运行产能9070万吨，开工86%，运行产能较去年同期增加885万吨，开工较去年同期提升6.8个百分点，氧化铝运行产能及开工同比均处于历年高位。按照单耗不变初步估计，上半年存量氧化铝耗碱增量对烧碱需求带动1.2个百分点左右。当前氧化铝用国产矿利润显著好于进口矿，国产矿石供给边际改善，但增量比较有限，山西、河南两地矿山没有大规模复产迹象，目前主要关注两会后国产矿有无大规模复产可能。 2025年氧化铝大量投产，预期对烧碱需求增量明显。2024年氧化铝新增产能较少，仅博赛60万吨和魏桥一线200万吨氧化铝新装置投产。2025年氧化铝新增产能预估1330万吨，但魏桥预期置换掉200万吨产能。由于氧化铝投产前需要采购大量烧碱进行罐槽等，备货集中，因此氧化铝投产对于烧碱的需求包括投产前的备碱和投产后的日常碱耗。据市场信息，山东创源100万吨氧化铝装置已经投产，文丰第一条线120万吨计划3月试生产，4月出产品。广投临港200万吨氧化铝，此前有消息称2月底开始备碱，目前有延迟。 数据来源：银河期货，阿拉丁 数据来源：银河期货，阿拉丁 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，SMM 数据来源：银河期货，SMM，海关总署 数据来源：银河期货，海关总署，SMM 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，海关总署 单位：万吨 三、受海外氧化铝投产预期，出口预期仍旧向好 2024年烧碱出口307.5万吨，同比增量59万吨，增速24%。2024年出口澳大利亚烧碱109万吨，同比增长14%，占比35%。出口至印尼105万吨，同比增长122%，占比34%。2022-2024年出口至澳大利亚烧碱增速分别为84%、16%和14%，而澳大利亚氧化铝产量2022-2024年分别同比下降5%、4%和7%。出口去澳大利亚的增量可能主要是挤占台湾、美国等地的份额。2022-2024年出口至印尼烧碱增速分别为226%、-20%和122%，2022-2024年印尼氧化铝产量分别同比增长40%、19%和19%，出口去印尼的烧碱增量主要来自印尼氧化铝的增产。2025年海外预估450万吨氧化铝新增产能投放，其中印尼300万吨，叠加上海外降息周期，2025年中国烧碱出口预计仍有增量。 单位：万吨 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，海关总署 数据来源：银河期货，SMM 数据来源：银河期货，SMM 数据来源：银河期货，百川 第三部分烧碱开工已处高位，液氯补贴较大 2024年烧碱产量4119万吨，同比增量189万吨，增速4.8%。据百川数据，当前烧碱开工86.8%，处于历年同期高位，前期最高开工87.8%。尽管随着烧碱现货价格上涨，烧碱利润回升，但由于液氯补贴扩大，氯碱综合利润回升并不明显。1月山东烧碱利润上涨553元/吨至946元/吨，但液氯价格由-50元/吨进一步降至-500元/吨，氯碱综合利润仅上升134元/吨至503元/吨。对目前的烧碱开工而言，可能开工往上空间不大，反而是容易受到液氯补贴而降负减产。值得注意的是，从目前的检修计划看，2月广西华谊30万吨烧碱装置计划2月13日停车检修30天左右，福建东南电化102万吨装置计划2月中旬半负荷检修10天，对华南市场影响较大，支撑华南烧碱价格，进而支撑山东50%碱价格。同时金岭厂区计划3月份检修一个月，对山东市场影响较大。 数据来源：银河期货，百川 数据来源：银河期货，百川 数据来源：银河期货，卓创，隆众 数据来源：银河期货，隆众 单位：万吨 单位：万吨 就库存而言，节前液碱、片碱均在持续去库，当前液碱工厂库存、片碱市场库存、片碱工厂库存都在历年同期低位，复盘近5年春节液碱累库，即使今年按照往年最高的累库幅度，节后库存水平依旧不高。当前烧碱开工处于高位，而液氯价格补贴较大，氯碱开工假期容易受到液氯影响而降负减产，2月华南烧碱两大装置检修、3月山东重要装置检修，供应存减量。 数据来源：银河期货，百川 数据来源：银河期货，隆众 第五部分供需预期仍旧乐观，价格仍偏强看待 【综合分析】 当前烧碱处于低库存、高开工、中性利润状态。春节前液碱、片碱均在持续去库，当前液碱工厂库存、片碱市场库存、片碱工厂库存都在历年同期低位，复盘近5年春节液碱累库，即使今年按照往年最高的累库幅度，节后库存水平依旧不高。当前烧碱开工处于高位，继续提升空间有限，反而由于液氯价格补贴较大，氯碱开工容易受到液氯影响而降负减产，2月华南烧碱两大装置检修、3月山东重要装置检修，供应存减量。 需求端，当前氧化铝运行产能及开工均处于历年高位，对烧碱需求同比增量明显。市场担心氧化铝利润走差会降低开工，我们认为正是在氧化铝远期预期更差的情况下，近端氧化铝高产、稳产的意愿更强。2025年氧化铝新增1330万吨新产能，投产前备碱和投产后的日常耗碱对烧碱需求预期增量明显，且影响在上半年集中，目前在逐步兑现当中，春节前山东氧化铝大厂液碱送货量仍不及其日用量。海外氧化铝投产预期带动出口增量，我们对烧碱出口持乐观态度。在1月现货涨价过程中，江苏与山东32%碱价差、浙江与山东32%碱价差持续走差，且处于低位，表征非铝需求尚未启动，节后非铝需求存走好预期。 受国内外氧化铝投产影响，中性预期下，烧碱2025年供需小幅缺口，乐观预期下，烧碱供需缺口较大，烧碱中长期趋势偏强。且由于上半年氧化铝投产集中，而烧碱投产主要在下半年，供需上存在错配，烧碱05预期仍旧乐观，从库存、开工及氧化铝需求、非铝需求等因素看，烧碱供需仍存走好预期，现货及05预期均较为乐观，价格仍偏强看待，05合约维持逢低做多思路。关注氧化铝投产、非铝跟进情况、库存、现货价格。 【交易策略】 1.单边：烧碱中长期趋势偏强，现货及05预期均较为乐观，价格仍偏强看待，05合约维持逢低做多思路。鉴于绝对价格高位，关注氧化铝投产、非铝跟进情况、库存、现货价格， 灵活应对，近月主要关注仓单因素。 2.套利：5-9正套继续持有； 3.期权：比例看涨期权。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7