主题策略2017年度投资策略报告：从40年驴象执政史，看特朗普新政下A股映射

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：罗文波 执业证书编号：S0740514030001 电话：021-20315202 Email：luowb@r.qlzq.com 联系人：徐驰 电话：021-20315867 Email：xuchi@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 《无线充电：迎接特斯拉、苹果“旋风”双击》 2 《全球“多重奏”接踵而至，“精准+肿瘤”助力新腾飞！——干细胞治疗专题深度报告》 3《蓝筹强者恒强，“核心改革”大放异彩》 [Table_Summary] 投资要点  美股映射研究：美股科技股对A股成长股主题较强的映射关系，主要体现在： 指数角度：纳斯达克与创业板月涨幅相关性0.38明显高于主板相关性 龙头主题角度：以麻省理工科技评论“十大突破”为代表的“技术拐点”突破是历年A股成长主题投资的风向标，统计2012-2016年其对应A股主题，可以发现其超额收益的爆发性与持续性均明显，当年超额收益超过49%，第二年平均超额收益达124.1%。 细分子行业发展角度：美股标杆公司引领子行业发展，A股苹果概念股上涨最快两个时期对应智能手机渗透率20%和50%，即快速成长期和龙头成形期。  40年驴象执政史下，美股风格特征的政治周期研究：我们以道琼斯工业平均/纳斯达克作为表征美股传统产业对新兴科技的相对风格特征。过去40年，其走势与两党不同执政期高度对应：.三任共和党执政时期，传统产业相对新兴产业超额收益达到44.72%；而两任民主党政府执政时期，新兴产业大幅跑赢传统产业195.26%；同时，五次风格切换时间平均长达1000天以上，表明该种风格切换非短期炒作；当前科技股相对位置处于历史顶部，回归强度取决于特朗普未来政策相对传统共和党强弱。  风格切换动力研究：两党在基本盘、内阁构成、产业政策取向的迥异是美股风格切换政治周期的背后推手： 基本盘角度：特朗普支持群体构成极端化的背后是“大象曲线”描述的过去30年全球化造成的贫富分化：中国等新兴国家中产阶层及全球1%的科技金融精英是全球化下收入增速最高的人群，而发达国家蓝领及中产则是“输家”。特朗普当选及2016三大“黑天鹅”是“全球化输家”在量宽加剧及移动互联网时代下的“发声”，或在中期，造成“大象曲线”一定程度“回归”：全球化“两头”“赢家”利益或下降以弥补“中间”“输家”，由此，特朗普对华贸易战以及对科技业的不友好政策或有概率实现。 内阁构成角度：美国总统竞选承诺不应被过度忽视，过去5任总统主要竞选承诺兑现概率达47%；承诺兑现的背后是内阁构成代表的不同利益集团的差异：过去40年平均而言，共和党内阁成员背景构成，在传统制造、军工占比大幅超过民主党，而新兴科技、律师的占比则正好相反。特朗普内阁成员构成相对传统共和党而言更加极端。 产业政策角度：两党产业政策差异明显，共和党倾向于增加基建及财政赤字、国防设备投入，对于新兴科技的投入弱于民主党，相关数据的多个拐点与两党执政周期高度对应。同时，对于部分新兴科技而言，两党不同政策直接决定“生死”，以跨长周期且相对纳斯达克高β的生命科学的政策政治周期为例，民主党主政时通过人类基因组、精准医疗计划，共和党主政时禁止人类胚胎干细胞细胞研究。  特朗普政策背后逻辑：与传统共和党一脉相承，更加极端、民粹。我们将特朗普政策主张与典型共和党建制派系出名门的初选阶段候选人杰布·布什相比：在扩大基建支出和减税、重塑美军、对于传统能源支持方面，二者一脉相承，只是特朗普更加极端化；二者区别在新兴科技方面，特朗普体现出民粹的特性，限制人才引进并明确提出由于影响就业，不支持人工智能、无人机、无人驾驶的发展。  投资建议：重点关注“映射图谱”两端的机会与风险。上述特朗普极端、民粹化的共和党特质或将助推美股风格切换。基于美股映射这一视角，我们认为，2017年A股市场仍将呈现蓝筹强者恒强的风格特征，主题将以“核心改革”的内生政策驱动为特点。依据映射的强弱，我们依次看好，国防军工、有色、能源，对于制造业，应精选国内技术优势明显的子领域，如：高铁等；对于成长股，我们认为仍将以结构性、波段性机会为主，建议侧重受益内生政策与模式创新驱动的网络安全、5G、共享单车等主题，对于以海外科技进步估值驱动的高弹性“黑科技”主题要关注其中短期“证伪”风险。  风险提示：外汇资本流出管制加强之下，中美资本市场联动减弱；特朗普政策不及预期的可能性等 [Table_Industry] 证券研究报告/宏观策略专题报告 2017年02月11日 从40年驴象执政史，看特朗普新政下A股映射 -主题策略2017年度投资策略报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 美股映射：美股科技股对A股成长股具有较高的映射性..................................... - 3 - 卷首语：特朗普是2017年主题投资最大未知变量之一 ............................... - 3 - 指数角度：纳斯达克月涨幅对A股创业板映射较为明显 ............................. - 3 - 估值角度：新技术突破是A股龙头成长主题风向标 .................................... - 4 - 盈利视角：科技标杆公司引领产业链发展 ................................................... - 7 - 40年历史下，美股新兴科技对传统产业超额收益的政治周期性 ......................... - 7 - 象党执政下传统行业超额收益近50%，驴党执政下新兴行业超额收益近200%- 7 - 风格切换平均持续时间长达数年，当前美股科技对传统行业处于历史高位 - 8 - 风格切换的背后推手：特朗普与两党基本盘、内阁及政策取向 .......................... - 9 - 两党基本盘：特朗普群体极端化背后是“大象曲线”表征的全球化下贫富分化- 9 - 两党内阁构成：两党产业背景上差异保证了竞选承诺的高兑现性，特朗普内阁构成更加极端- 13 - 两党政策取向：特朗普主张内在逻辑与传统共和党一脉相承，更加极端+民粹- 15 - 特朗普政策背后的逻辑：与传统共和党一脉相承，比建制派更加极端、民粹- 19 - 投资建议：重点关注“映射图谱”两端的机会与风险 ...................................... - 21 - 风险提示： ........................................................................................................ - 21 - 投资评级说明： ................................................................................................. - 23 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观策略专题报告 美股映射：美股科技股对A股成长股具有较高的映射性 卷首语：特朗普是2017年主题投资最大未知变量之一  主题投资不仅仅在于对未来可能催化事件的梳理，其本质在于找到资金最可能集中进攻的热点“矛头”。而资金的规律是沿阻力最小方向运动，市场风格的判断是构成资金阻力与“势”的最重要因素之一，是决定哪类催化事件（政策、科技、商业模式、公司驱动）在市场掀起的涟漪还是巨浪的关键因素。  市场的风格判断取决于多种因素，其中海外美股的风格，特别是以科技股为代表的纳斯达克指数对A股成长股及创业板的影响较为突出。而影响海外美股未来最大新增变量即是特朗普上台带来的不确定性。  因此，我们试图通过分析美国民主、共和两党过去30年执政下，美股风格及行业的历史表现并对比特朗普竞选方案、内阁构成与传统共和党政府的异同，研究特朗普执政下，美股风格及领涨龙头的切换路径及其对A股未来的切换影响。  在分析特朗普执政影响之前，首先需要判断美股对于A股映射的特征。我们认为，美股科技股对于A股以成长股为主要特征的创业板“映射”明显，这种“映射”主要体现在指数的相关性、科技突破对龙头主题估值的相关性以及标杆公司引领产业链发展的盈利相关性： 指数角度：纳斯达克月涨幅对A股创业板映射较为明显  从指数角度看，美股，特别是以纳斯达克为代表的科技股走势对A股以成长股为特征的创业板有较强相关性。2010年至今，纳斯达克对A股创业板累计涨跌幅的相关性高达0.85，即便采用更为严格的月涨跌幅，其相关性也高达0.38。与之相比，道琼斯工业平均对上证综指映射要低于科技股的映射，2010年至今道琼斯与上证累计涨跌幅的相关性为0.32，月涨跌幅的相关性仅为0.10。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观策略专题报告 估值角度：新技术突破是A股龙头成长主题风向标  从龙头主题影响上看，美股每年重要技术突破是A股当年及下一年龙头主题且超额收益明显。我们在年中《无线充电：迎接特斯拉、苹果“旋风”双击》专题报告中进行了明确研究，指出：科技的突破性进展，特别是技术大规模商业化的“拐点”，通常是A股的强风口。2014年的3D打印、无人机，2015年的虚拟现实、移动支付都是A股当年及未来1-2年最强且持续性最佳的主题之一。每年2月MIT Technology Review《麻省理工科技评论》发布的当年“10 Breakthrough Technology”（十大最重要科技突破），是预测当年全球技术“拐点性”突破的最权威期刊。 以史为鉴，2012-2015年MIT Technology Review 评选的十大科技突破图表1： 纳斯达克对创业板相关性较强（2010年至今） 来源：Bloomberg, 中泰证券研究所 图表2： 道琼斯工业平均对上证综指相关性较弱（2010至今） 来源：Bloomberg, 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 宏观策略专题报告 对应主题：比如：2012年：锂电池高速材料；2013年3D打印；2014年：无人机；2015年：虚拟现实。在当年及下一年均为市场上最热主题之一。同时，对应主题相对大盘超额收益明显且随时间递增：平均而言，当年超额收益超过49%，第二年平均超额收益达124.1%。 图表3：2012 十大科技突破的相关概念 图表4：2012 十大科技突破相关概念A股累计超额收益（以2012.1.4为基准） 来源：Wind, 中泰证券研究所 来源：Wind, 中泰证券研究所 图表5：2013十大科技突破的相关概念 图表6：2013 十大科技突破相关概念A股累计超额收益（以2013.1.4为基准） 来源：Wind, 中泰证券研究所 来源：Wind, 中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 宏观策略专题报告 来源：Wind, 中泰证券研究所 图表7：2014十大科技突破的相关概念 图表8：2014 十大科技突破相关概念A股累计超额收益（以2014.1.2为基准） 来源：Wind, 中泰证券研究所 来源：Wind, 中泰证券研究所 图表9：2015 十大科技突破的相关概念 图表10：2015 十大科技突破相关概念A股累计超额收益（以2015.1.5为基准） 来源：Wind, 中泰证券研究所 来源：Wind, 中泰证券研究所 图表11:2012-2015MIT十大科技突破相关A股概念表现 请务必阅读正文之后的重要