债市技术面周报（1月第4周）：长债的抛压并不大

——债市技术面周报（1月第4周） 本周综述： 报告日期： 2025-01-26 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 本周资金面继续承压，银行净融出逼近历史低位。自1月20日至24日，大行资金净融出由2.74万亿元降至2.36万亿元，银行系资金融出降至2.06万亿元，逼近历史低位。周内央行虽然进行逆回购大额投放，但降准预期落空下资金依然偏紧，存单与短债利率明显上行。 执业证书号：S0010123060036电话：15851599909邮箱：hongziyan@hazq.com 存单与短端上行，货基与基金是抛券方，主要被大行承接。本周同业存单成交量明显回升，在存单利率上行背景下（约5bp），货基出现了明显的净卖出，理财、基金与券商同样出现一定量的存单卖出，而买入方则主要为银行系与其他（含外资），其中大行对存单增配超700亿元。另一方面，大行也是短债的主要承接方，本周买入1Y以下债券超1100亿元，对于1Y以下以及1-3Y期限国债与政金债而言，基金为主力卖盘，大行则持续承接（延续2024年以来配置风格）。 但长债的抛压整体并不大。这一点与我们上周判断整体相符（详见《资金紧与债券强并不矛盾》，发布日期：1月19日），资金紧与债券强实际并不矛盾，在机构行为上长债的抛压也并不大，对于10Y国债与国开债而言，本周买盘数量略高于卖盘，且买入与卖出量并不算高，根据Wind统计的二级成交量，节前一周国债的日度成交量也是持续下行，30Y国债更是出现了较为罕见的股份行+券商买入的组合。 债券借贷量高位回落，进一步缓释长债卖出压力。本周10Y/30Y国债以及国开债债券借贷量开始回落，从点位上看券商增加借贷的时点约为年初，至今10Y国债已经上行近5bp，借贷量的回落说明其不再增加借贷卖出/期货策略组合的应用，进而买入债券进行回补，本周券商买入30Y国债也是较好的证明，因此借贷量的回落至少可以说明在资金收紧的环境下，长债的卖出压力进一步缓释。 整体而言，我们延续此前判断不变，节前资金面虽承压但这与债券强并不矛盾，从数据上看长债的抛压也并不大，节前持券体验或相对较差但后续资金大概率转松，利率有望出现下行进而获取资本利得。 ⚫风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1债市收益曲线与期限利差.........................................................................................................................................4 1.1收益曲线：国债收益率走势分化，国开债收益率普遍上行...............................................................................41.2期限利差：息差倒挂减缓，国债利差收窄，国开债利差走势分化....................................................................4 2债市杠杆与资金面....................................................................................................................................................5 2.1杠杆率：与上周五基本持平，为106.52%.........................................................................................................52.2本周质押式回购日均成交额5.4万亿元，日均隔夜占比71.51%.......................................................................62.3资金面：银行系资金融出先升后降...................................................................................................................7 3中长期债券型基金久期.............................................................................................................................................9 3.1久期中位数降至3.06年..................................................................................................................................103.2利率债基久期降至3.88年...............................................................................................................................10 4.1中美利差：中短端倒挂减缓，长端倒挂加深...................................................................................................114.2隐含税率：短端收窄，长端走阔.....................................................................................................................114.3新老券利差走阔..............................................................................................................................................12 5债券借贷余额变化..................................................................................................................................................12 6风险提示：.............................................................................................................................................................15 图表目录 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%）...............................................................................................................4图表2近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）....................................................................................................5图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周）...................................................................................................................6图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）.....................................................................................................6图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）.............................................................................................7图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）......................................................................................7图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%）......................................................................................................8图表82024年以来R007与DR007利差（单位：%，BP）............................................................................................8图表92024年以来IYFR007与5YFR007（单位：%）..................................................................................................9图表102024年12月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）..................................................................................9图表112024年12月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）......................................................................................9图表1210Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）..................................................10图表13利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）.................................................................................................11图表14近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）....................................................................................................11图表15近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）.................................................................................................12图表16国债新老券利差（单位：BP）..........................................................................