流动性跟踪周报20250125：春节后资金面会转松吗？

流动性跟踪周报20250125 春节后资金面会转松吗？ 2025年01月25日 下周关注：春节后资金面会转松吗？ 央行审慎投放的背后或有多重考量，包括防范资金空转、稳汇率、修正市场 此前“适度宽松”预期下的交易行为等，当前政府债供给压力也相对有限，具体而言：（1）防范资金空转、提振实体融资；（2）“稳汇率”诉求；（3）修正“适度宽松”预期下的交易行为。 展望跨节后，资金面会转松吗？一方面，参考历史情况，跨节后资金面转松的概率通常较高。当下而言，流 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 动性的平稳均衡仍是大前提，进一步收紧的可能性不高，央行或将配合政府债前 分析师郎赫男 置发行、社融信贷投放“开门红”等需求投放流动性，引导资金面趋于均衡水平。另一方面，若资金面转松并未如期而至，或反映相较宽货币而言，政策端对 执业证书：S0100524080009邮箱：langhenan@mszq.com研究助理何楠飞 于防空转、稳汇率、提振信贷投放、长债收益率变化等诉求较强，叠加当前基本 执业证书：S0100123070014 面整体呈现“稳中有进”态势，货币加码宽松的力度和节奏或将相应有所调整， 邮箱：henanfei@mszq.com 市场对此也存在一定预期差，短期内资金面或仍有维持平稳偏紧格局的可能。但 相关研究1.基金转债持仓分析：24Q4转债基金仓位创新高，增配光伏顺周期-2025/01/24 2.利率专题：从信贷视角看长端利率-2025/0 1/23 3.地方债专题：2024，地方债十大特征-2025 /01/234.利率专题：历史上的“钱荒”——兼论资金与曲线形态-2025/01/225.2024年12月中债登和上清所托管数据：广义基金继续增配，大幅增持同业存单-2025/01/22 中长期维度来看，围绕国内经济金融形势，货币适度宽松仍是主旋律。 1/27-2/8资金面关注因素：（1）逆回购到期23005亿元，到期规模较大， 主要集中在2/5，关注央行投放情况；（2）政府债净缴款2864亿元，规模较前周回落，对资金面扰动不大；（3）同业存单到期4008亿元，较前周回落。 货币市场跟踪 DR001下行7.3BP至1.79%，DR007下行1.3BP至2.11%，R001下行 82.3BP至1.85%，R007上行2.6BP至3.16%； 银行间质押式回购日均成交额53863亿元，比1/13-1/17减少3186亿元。 其中，R001日均成交额39367亿元，平均占比71.5%；R007日均成交额4053亿元，平均占比8.4%。 从净供给水平来看，1/20-1/24银行体系净供给平均2.3万亿元，较1/13- 1/17变动464亿元，周内净供给水平降低，1/24较1/20变动-2013亿元至2.06万亿元。 同业存单一级跟踪 1/20-1/24四类主要银行同业存单发行总额为3932亿元，净融资额为- 1994亿元，对比1/13-1/17主要银行发行总额5903亿元，净融资额2417亿元，发行规模减少，净融资额减少。 各期限发行利率上行，各主体发行利率上行。此外，相较1/17，股份行1Y CD与R007的利差变动2.23BP至-140.94BP，1YCD与R001的利差变动87.2BP至-10.38BP。1YCD-1年期MLF利差变动4.86BP至-25BP。 同业存单二级跟踪 各期限存单收益率上行，各主体存单收益率上行，各等级存单收益率上行。 此外，相较1/17，“1YCD–1YMLF”利差变动5.94BP至-24.2BP，“1YCD-10Y国债”利差变动6.22BP至10.15BP。 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险 目录 1下周关注：春节后资金面会转松吗？3 2公开市场：净投放10157亿元6 3政府债：净缴款1844亿元8 4超储跟踪预测9 5货币市场：银行融出维持低位10 6同业存单：一二级收益率上行13 6.1同业存单一级市场13 6.2同业存单二级市场16 7风险提示19 插图目录20 表格目录20 1下周关注：春节后资金面会转松吗？ 央行公开市场投放加码，呵护跨节流动性，资金面延续紧平衡状态，资金利率冲高回落后再度抬升。1/20-1/24，DR001、R001周均值分别较前周变动-40BP、 -81BP，DR007、R007周均值分别较前周变动-74BP、+110BP。 大行资金融出规模维持低位，1/20-1/24银行体系净供给平均2.3万亿元，较1/13-1/17变动464亿元，周内净供给水平降低，1/24较1/20变动-2013亿元至2.06万亿元。 周内R007-DR007持续上行，指向非银跨年资金压力相对较大，GC007再度攀升。1/20-1/24，R007-DR007周均值为32BP，较前周变动-58BP，R001-DR001周均值为55BP，较前周变动-19BP；GC001、GC007周均值分别较前一周变动-5BP、+21BP。 图1：资金利率及利率走廊（%）图2：流动性分层情况（BP） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 4-01-12 02-02 -23 5 1.0 DR001DR007R001 R007OMO:7D+50BPOMO:7D-20BP 250 200 150 100 50 0 4-01-12 02-02 23 (50) R001-DR001R007-DR007 R001-DR001MA20R007-DR007MA20 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：数据截至2025/1/24 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：数据截至2025/1/24 表1：货币市场利率变动（%，BP） DR001 DR007 R001 R007 GC001 GC007 CD:1M CD:3M CD:6M CD(股份行):9M CD(股份行):1Y 2025-01-24 1.79 2.11 1.85 3.16 2.70 3.06 2.11 1.86 1.91 1.77 1.75 2025-01-17 1.86 2.12 2.68 3.13 3.50 2.88 1.89 1.71 1.72 1.75 1.70 周度变化 -7 -1 -82 3 -80 18 22 15 19 2 5 本周均值 1.81 2.05 2.13 2.60 2.63 2.75 1.99 1.84 1.86 1.74 1.74 上周均值 1.88 2.20 2.79 2.94 2.69 2.54 1.79 1.71 1.72 1.68 1.68 周度变化 -7 -16 -65 -34 -5 21 20 13 14 7 7 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资金面趋紧之下，短端调整明显，曲线进一步平坦化，存单一二级收益率相应上行。1/24，1Y、5Y、10Y、30Y国债利率较上周分别变动+7.8、+3.5、-0.3、 -2.5BP至1.34%、1.47%、1.66%、1.89%；各期限存单利率持续攀升，1M-3M 期限调整更为明显。 图3：国债收益率曲线（%，BP）图4：存单到期收益率（%） 变动（左）2025-01-242025-01-17 10 8 6 4 2 0 -2 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 CD:1MCD:3MCD:6MCD:9MCD:1Y -4 1Y2Y3Y5Y7Y10Y30Y 0.80 4-03-29 4-19 10 资料来源：iFinD，民生证券研究院资料来源：iFinD，民生证券研究院注：数据截至2025/1/24 近期资金面持续处于紧平衡格局，有阶段性因素，毕竟处于跨春节期间，然而与央行流动性投放有一定关联，尽管有加大投放以呵护跨节流动性，但整体处于紧平衡格局，并未降准，致使资金供需的阶段性失衡格局。 具体从近期央行的操作来看，一方面是对于资金面的呵护态度不改，本周重启14天逆回购，周内公开市场操作维持净投放状态；另一方面，跨节资金需求增加、政府债净缴款规模小幅攀升的背景下，本周降准降息预期落空，MLF缩量续作，呵护态度相对谨慎，狭义流动性更多引导维持在平稳状态，而不是过于宽松。 年份春节日期 春节所在月份央行降准情况（前一逆回购净投放（元旦MLF净投放（元旦至 表2：历年春节央行公开市场投放情况 2020年 2020/01/25 1月 年12月至春节前）至春 2020/01降准50BP 节前，亿元） 5800 春节前，亿元） 3000 2021年 2021/02/12 2月 未降准 -1300 2000 2022年 2022/02/01 2月 2021/12降准50BP 4000 2000 2023年 2023/01/22 1月 2022/12降准25BP 5780 790 2024年 2024/02/10 2月 2024/02降准50BP -14660 2160 资料来源：iFinD，民生证券研究院 央行审慎投放的背后或有多重考量，包括防范资金空转、稳汇率、修正市场此前“适度宽松”预期下的交易行为等，当前政府债供给压力也相对有限，具体而言： （1）防范资金空转、提振实体融资。自2024年以来，央行通过整治违规手工补息、同业货期存款自律新规等“组合拳”，旨在稳定银行净息差并进一步优化信贷投向，以提振实体融资需求。这期间，为了配合政府债发行放量产生的供给压力，央行通过买断式逆回购、国债买入操作等投放流动性，资金面持续处于平稳偏宽状态。 进入2025年，在引导加大货币信贷投放力度、防范资金空转诉求之下，信贷 投放力度将有所加大的同时，也将进一步优化金融资源的配置效率，减少资金空转沉淀，叠加近期政府债供给压力不大，因而央行投放整体相对温和。 （2）“稳汇率”诉求。近期人民币汇率压力虽阶段性缓和，但当前外围环境不确定因素仍较多，一定程度掣肘国内货币宽松空间和节奏，当中存在较大预期差和不确定性。 （3）修正“适度宽松”预期下的交易行为。当前债市利率或已然超幅定价货币宽松预期，在“资金-短端-长端”链条之下，将持续引导曲线回归合理形态。 展望跨节后，资金面会转松吗？ 一方面，参考历史情况，跨节后资金面转松的概率通常较高。当下而言，流动性的平稳均衡仍是大前提，进一步收紧的可能性不高，央行或将配合政府债前置发行、社融信贷投放“开门红”等需求投放流动性，引导资金面趋于均衡水平。 另一方面，若资金面转松并未如期而至，或反映相较宽货币而言，政策端对于防空转、稳汇率、提振信贷投放、长债收益率变化等诉求较强，叠加当前基本面整体呈现“稳中有进”态势，货币加码宽松的力度和节奏或将相应有所调整，市场对此也存在一定预期差，短期内资金面或仍有维持平稳偏紧格局的可能。但中长期维度来看，围绕国内经济金融形势，货币适度宽松仍是主旋律。 1/27-2/8资金面关注因素： （1）逆回购到期23005亿元，到期规模较大，主要集中在2/5，关注央行投放情况； （2）政府债净缴款2864亿元，规模较前周回落，对资金面扰动不大； （3）同业存单到期4008亿元，较前周回落。 表3：下周资金面主要关注因素（亿元） 周一1月27日 周三2月5日 周四2月6日 周五2月7日 周六2月8日 合计 公开市场 逆回购到期MLF/TMLF到期国库定存到期 1230.0 14135.0 4800.0 2840.0 到期23005亿元 到期0亿元到期0亿元 政府债发行 国债发行地方债发行 69 762 1370 639 发行1370亿元发行1469亿元 净发行520亿元 净发行1424亿元 合计发行 69 0 762 2009 0 合计发行2839亿元 合计净发行1944亿元 政府债缴款 国债缴款地方债缴款 2290 69 762 639 缴款2290亿元缴款1469亿元