宏观深度报告：24Q4固收+基金转债持仓十大亮点

宏观深度报告20250124 证券研究报告·宏观报告·宏观深度报告 24Q4固收+基金转债持仓十大亮点2025年01月24日 观点 透过2024Q4基金持仓数据，观察到如下10点特征： 特征1：固收+基金整体净赎回，仅可转债型基金为净申购，且可转债型基金在2025年以来业绩增速逐步领先，或将利好后续基金规模继续增长。 特征2：观察大类资产配置情况，固收+基金整体风格偏稳健，多数降低了杠杆率以及含权资产仓位，仅可转债型基金有提升。按照基金波动性划分看，高波和灵活性基金降低了含权仓位，提高了债券和银行存款仓位比例； 中波和低波反而提高了含权仓位比例。按照基金规模来看，大型和中型固收+基金降低了转债仓位，大型基金选择增配股票，中型基金增配债券；小型基金的转债、股票仓位均有提升。 特征3：就转债资产仓位而言，公募基金整体略微提升0.01pct，其中固收 +基金整体贡献主要增量，大幅提升0.26pct，一级债基和转债基金提升明显。若剔除1亿以下微型基金，数据显示二级债基和转债基金的转债仓位提升较明显。 特征4：公募基金持仓集中度大幅提升，持仓换手率也明显提高，或与24Q4“题材开花”、轮动较快的市场风格有关。行业方面，超配金融、有色、农林牧渔、交运、汽车较明显；低配建筑装饰、石油石化、电子、公用事业、基础化工、钢铁、环保较明显，减配TMT板块。 特征5：整体配置风格偏稳健，公募基金整体超配偏债型、大市值、大盘品种，继续低配30亿以下小市值品种，考虑有3点原因：一是12月中小盘板块回调；二是底部建仓和加仓阶段，基金偏爱易上仓位的大盘偏债券， 且低价券策略占主导；三是可转债ETF规模在24Q4加速增长，增量资金大量买入转债ETF，权重较大的大盘大市值转债相对占优，基金配置或倾向与此匹配。 特征6：可转债型基金风格更偏于进攻，整体加杠杆并提高了含权资产仓位，内部存一定分化。在品种选择上，整体以平衡和偏股型品种为主，超配较多弹性较佳的次新券，可转债型基金规模大部分相对偏小，操作更为 灵活。 特征7：转债持仓在评级上有一定下沉，并大幅加仓超低价首华转债、宏图转债以及海优转债，体现出市场对转债市场后续的流动性较乐观。 特征8：金融底仓券内部有高切低调仓，浦发、兴业仍为前两大重仓券，上银跻身第三，加仓明显，此外重银、齐鲁、青农、常银也获明显加仓；价格较高的中信、杭银和南银均有减仓。 特征9：非金融重仓券中，新能源获公募大幅加仓，猪肉、部分高位红利个券、高价题材标的减配明显。新能源内部有分化，晶能、天23、晶澳、双良、通22、华友加仓明显，而隆22略有下降。转债基金持仓类似，光 伏品种中仅重仓晶能、天23和双良。升24转债跻身第一大非金融重仓券 （次新券、机器人概念），此外双良转债仓位也有大幅提升，曾在8月份跌破70元，在10月选择下修，最高涨至120元左右。 特征10：多只在2024年中跌破面值的个券，在24Q4获大幅增持，例如科顺、科数、广大、强联、金铜、天业、鹰19、东南、浙建、晶澳等。基本面有改善预期的个券增持明显，包括中环转2、强联转债、星球转债、龙星转债等。 风险提示：（1）数据统计偏差；（2）历史数据为滞后数据，指导性有限。 证券分析师芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师董含星 执业证书：S0600524120006 donghx@dwzq.com.cn 相关研究 《中长期资金入市细则发布，市场成交活跃》 2025-01-24 《春节期间海外市场交易指南》 2025-01-23 1/18 东吴证券研究所 内容目录 1.固收+基金：仍为净赎回，风格偏稳健4 1.1.Q4转债行情概况4 1.2.资产配置4 1.3.行业配置7 1.4.风格配置8 1.5.重仓个券9 2.可转债基金：风格偏于进攻13 2.1.基金规模13 2.2.行业配置14 2.3.风格配置14 2.4.重仓个券15 3.风险提示17 2/18 东吴证券研究所 图表目录 图1：转债市场2024年内第二轮上涨行情，节奏大致表现为“底部建仓、债底修复——平价驱动上涨——估值拉升贡献收益”4 图2：固收+基金规模环比下降，仅可转债型基金规模环比增长（单位：亿元）5 图3：固收+基金持有转债仓位环比提升（单位：%）5 图4：各类型基金资产配置变化（剔除1亿以下微型基金后结果）5 图5：可转债ETF单位净值增长较快，2025年转债基金单位资产净值增速逐步领先6 图6：可转债ETF规模接近400亿6 图7：公募基金行业配置情况7 图8：24Q4偏债型券超配明显8 图9：24Q4低评级超配明显8 图10：24Q4继续低配30亿以下小市值转债，市值环比略有增长8 图11：24Q4仍偏爱中大盘转债8 图12：2024Q4公募基金持仓个券集中度提升明显（单位：%）9 图13：2024Q4公募基金持仓换手率提升明显9 图14：金融券：浦发、兴业、上银仓位居前三；上银获明显加仓10 图15：金融券转股溢价率和平价分布（数据取自2024.12.31）10 图16：2024Q4重仓前30大非金融个券10 图17：2024Q4仓位环比提升前30非金融个券11 图18：2024Q4仓位环比下降前30非金融个券11 图19：2024H2新上市转债配置情况12 图20：24Q4可转债基金申赎情况13 图21：24Q4部分可转债基金资产配置情况13 图22：可转债型基金行业配置变化14 图23：24Q4继续超配偏股型和平衡型券；平衡券超配比例进一步提升14 图24：24Q4大幅超配次新券14 图25：24Q4继续低配小市值券；超配中等市值个券15 图26：24Q4继续超配A+和AA-；低配AA+15 图27：2024Q4重仓前30大非金融个券15 图28：2024Q4仓位环比提升前30非金融个券16 图29：2024Q4仓位环比下降前30非金融个券16 图30：2024Q4基金持仓中新增个券17 3/18 东吴证券研究所 1.固收+基金：仍为净赎回，风格偏稳健 1.1.Q4转债行情概况 2024Q4转债市场迎来年内第二波上涨行情。2024年5月-9月底股市大跌+信用风险，资金出现历史级别流出；9月底政策组合拳轮番出台，“稳股市”政策下，正股市场预期出现好转；11月10Y国债收益率下破“2%”，步入“1%”时代，“资产荒”逻辑进一步强化，转债机会成本下降，增量资金持续流入，推涨转债指数，甚至背离中小盘下跌趋势继续上涨。 图1：转债市场2024年内第二轮上涨行情，节奏大致表现为“底部建仓、债底修复——平价驱动上涨——估值拉升贡献收益” 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2.资产配置 2024Q4，固收+基金规模整体为净赎回，偏债混和灵活配置型基金规模环比下降明 4/18 显，仅可转债型基金为净申购。可转债型基金风格偏向进攻，加杠杆，提升了含权仓位尤其是转债的仓位，股票仓位维持稳定，降低了债券和银行存款仓位；其余类型均降低了杠杆率、降低了含权整体仓位。就转债资产的仓位而言，公募基金整体略微提升0.01pct，固收+基金整体大幅提升0.26pct，其中一级债基和转债基金提升明显。剔除1亿以下微型基金后，数据显示二级债基和转债基金的转债仓位提升较明显。 按照波动性划分看，高波和灵活性基金含权仓位环比降低，提高了债券和银行存款仓位比例；中波和低波反而更偏进攻。 按照规模来看，大型和中型固收+基金降低了转债仓位，大型基金增配股票，中型基金增配债券；小型基金的转债、股票仓位均有提升。 图2：固收+基金规模环比下降，仅可转债型基金规模环比增长（单位：亿元） 图3：固收+基金持有转债仓位环比提升（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：此图可转债型基金为WIND分类“可转换债券型基金” 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：固收+基金是指一级债基、二级债基、偏债混、灵活配置型、可转债型基金，取自WIND分类 东吴证券研究所 图4：各类型基金资产配置变化（剔除1亿以下微型基金后结果） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/18 2024Q4可转债ETF业绩增速较快，流通规模加速扩张至400亿，此外灵活配置型基金和转债型基金的业绩增速也较好，且转债型基金的业绩增速在2025年内逐步领先，或可利好后续规模继续增长。 图5：可转债ETF单位净值增长较快，2025年转债基金单位资产净值增速逐步领先 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 万得偏债混合型基金指数万得灵活配置型基金指数万得混合债券型一级指数万得混合债券型二级指数 万得可转债基金指数中证转债可转债ETF 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：可转债ETF规模接近400亿 数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/18 东吴证券研究所 东吴证券研究所 1.3.行业配置 超配金融、有色、农林牧渔、交运、汽车居前，此外还有国防军工、机械、家电、轻工和煤炭；低配建筑装饰、石油石化、电子、公用事业、基础化工、钢铁、环保居前，此外还有社会服务、电力设备、医药生物、建筑材料和计算机，减配TMT板块。 图7：公募基金行业配置情况 数据来源：Wind，东吴证券研究所备注：不包含可交债 7/18 1.4.风格配置 从风格上看，2024Q4公募基金配置整体偏稳健，但评级有明显下沉。超配偏债型个券，对30亿以下小市值、5亿以下小盘转债仍继续低配，究其原因，一是或与12月小微盘板块大幅调整相关，二是基金在加仓过程中，倾向于好上仓位的大盘转债，且低价券策略占主导；三是转债ETF在Q4规模加速增长，增量资金大量买入转债ETF，权重较大的大盘大市值转债占优，基金配置或倾向与此匹配。但评级有明显下沉，AA-及其以下个券获大幅超配。 图8：24Q4偏债型券超配明显图9：24Q4低评级超配明显 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：剔除了金融券、可交债；超配数据为右轴 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：剔除了金融券；超配数据为右轴 图10：24Q4继续低配30亿以下小市值转债，市值环比略有增长 数据来源：Wind，东吴证券研究所 备注：剔除了金融券；超配数据为右轴 图11：24Q4仍偏爱中大盘转债 数据来源：Wind，东吴证券研究所备注：剔除了金融券 东吴证券研究所 8/18 1.5.重仓个券 2024Q4公募基金持仓个券的集中度有提高，剔除金融券后，集中度提升趋势更加明显。2024Q4基金的换手率大幅提升，考虑是因为市场风格轮动较快。 图12：2024Q4公募基金持仓个券集中度提升明显（单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图13：2024Q4公募基金持仓换手率提升明显 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2024年9月 2024年10月 2024年11月 2024年12月 0.40 月均换手率% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 金融底仓券有高切低调仓。金融券整体在四季度仓位提升明显，24Q4成银转债公告强赎，25Q1苏行转债公告强赎，中信和浦发也将在2025年内到期，金融券缩量明显。2024Q4，浦发、兴业仍为前两大重仓券，上银跻身第三，加仓明显，此外重银、齐鲁、青农、常银也获明显加仓；价格较高的中信、杭银和南银均有减仓。 9/18 东吴证券研究所 图14：金融券：浦发、兴业、上银仓位居前三；上银获明显加仓 图15：金