社会服务行业2025年投资策略：政策导向明确，关注边际改善板块

西南证券研究发展中心社会服务研究团队2025年1月 核心观点 居民消费未来将更加倾向于悦己消费及服务类消费。日本在劳动力人口数量基本达峰后，消费增速开始放缓，同时日本的经济能力、购买能力开始降低，居民在消费端变得更加理性。当前我国劳动力人口数量开始达峰，居民消费意愿趋理性，未来居民消费更加偏向消费的个人化，个人的感性、感觉会反应到消费活动和商品的选择上。 旅游景区：2024年前三季度国内旅游出游人数、国内旅游收入分别达到42.4亿人次和4.4万亿元，分别同比增长15.3%、17.9%；人均旅游消费为1026.7元，同比增长2.2%。2024年国内旅游市场仍然保持较高增速增长，并且人均旅游消费水平稳中有升，在2024年消费相对比较疲软的背景下仍具有较强韧性。 人力资源板块：国家政策持续支持，长期赛道值得关注。国内灵活用工市场尚处于起步阶段，灵活用工使用率较低，行业集中度提升空间较大。需求端，灵活用工在企业应用的普及度及深度均在增强。供给端，我国第三产业劳动力占比由2015年的42.3%提升至2023年的48.1%，有68.0%的灵活用工人员上一份工作所在行业为服务业，第三产业劳动力占比的提升将为灵活用工领域提供更多人员。现政策端对就业人员的保障持续规范，市场逐渐趋向成熟，行业龙头最先受益。 体育板块：政策导向清晰，行业规模提升有望提速。规划2025年中国体育产业规模达到5万亿元，产业增加值占国内生产总值比重达到2%，2023年全国体育产业总规模达3.7万亿元，还有较大增长空间，在AI技术加速发展的当下，结合线上APP及运动手表的应用，体育运动对于居民是渗透率将进一步提升。 投资建议：近期消费相关政策频出，促消费、扩内需的政策导向逐渐明确。建议关注坐拥黄山优质旅游资源，在政策催化下有望实现业绩持续增长的黄山旅游（600054.SH）；人力资源服务行业龙头科锐国际（300662.SZ）；赛车赛事龙头力盛体育（002858.SZ）。 风险提示：宏观经济增速大幅下滑、市场需求变动风险、行业竞争加剧风险。 目录 2024年行业回顾 2025年行业投资策略 消费市场旅游行业人力资源服务行业体育行业 2025年重点关注标的 2024年社会服务行业回顾 2024年社服子行业板块仅旅游及景区板块上涨6.3%，其余板块均为下跌，其中酒店餐饮板块下跌12.8%，专业服务板块下跌12.2%，教育板块下跌2.4%。由于2024年前三季度板块内公司整体业绩表现不及预期，故2024年以来社服板块公司业务增长较缓慢，行情不佳。2024年 板 块 内 涨 幅 排 名 靠 前 为 长 白 山（ +182.2%）、豆神教育（+125.8%）；跌幅排名靠 前 的 为 三 盛 教 育（-94.9%）、美 吉 姆（-88.2%）。 2024年社会服务行业回顾 横向看：2024年，社会服务板块在申万行业涨跌幅排名第24位。 纵向看：社服行业PE(TTM)为23倍，PE处于近3年较低水平。 目录 2024年行业回顾 2025年行业投资策略 消费市场旅游行业人力资源服务行业体育行业 2025年重点关注标的 消费市场 近年来，居民消费已经开始更加倾向于悦己消费及服务类消费。人们逐渐意识到购物带来的满足感，在购买的一瞬间得到最大化后，便随着时间的流逝而渐渐削弱下去，而服务消费能给自身带来多巴胺的分泌，能够持续带来满足感。 中国2021年的人口中位数为37.95岁，相当于日本1992-1993年的情况，劳动力人口数量基本达峰，消费增速开始放缓。日本15至64岁的劳动力人口在1995年达到最大值，劳动力开始减少，同时日本的经济能力、购买能力开始降低，居民在消费端变得更加理性。我们国家的劳动力人口在2015年左右基本达峰，目前的人口结构恰似日本20世纪90年代，居民消费增速开始有下降趋势。 消费市场 日本消费市场在泡沫经济后服务消费占比出现明显的提升趋势，我国当前的消费市场逐渐偏向悦己消费及服务类消费，消费的感性化已经具备日本的“第三消费社会”的基本特征，服务消费占居民消费的比例为52%左右。购物带来的第三消费社会的消费是以物为中心，但是随着中国人口开始减少，消费市场规模的增速可能将逐步放缓，国内消费市场将逐步进入第四消费社会，这个重心将会从单纯的物资转移到真正的、人性化的服务上去，服务消费占比有望逐步提升。 因此，未来国内消费市场预计会出现以下特征：1）居民消费意愿趋理性，传统的商品消费占比逐步下降，服务类消费占比上升；2）居民消费更加偏向消费的个人化，个人的感性、感觉会反应到消费活动和商品的选择上。 消费市场 2024年消费相关政策频出，促消费、扩内需的政策导向逐渐明确。2024年3月的“以旧换新”促消费政策带动家电、汽车等实物消费显著提振。2024年8月国务院对于促进服务消费提出6方面20项重点任务，以三大消费场景为抓手，促进服务消费复苏。2024年12月的中共中央政治局会议再次明确“大力提振消费、提高投资收益，全方位扩大国内需求”。政策在宏观层面明确了各类消费场景的优化方向和规划，并提出了激发消费扩大内需，为经济高质量发展提供有力支撑等总体要求。 旅游行业：旅游市场仍保持较高景气度，2025年有望延续增长趋势 2024年前三季度国内旅游出游人次、国内旅游收入同比增长15.3%、17.9%。2023年国内旅游人数和收入分别恢复至2019年的80.3%和85.8%，人均旅游消费为1016.7元，超2019年6.7%；2024年前三季度国内旅游出游人数、国内旅游收入分别达到42.4亿人次和4.4万亿元，分别同比增长15.3%、17.9%；人均旅游消费为1026.7元，同比增长2.2%。2024年国内旅游市场仍然保持较高增速增长，并且人均旅游消费水平稳中有升，在2024年消费相对比较疲软的背景下仍具有较强韧性。 旅游行业：旅游市场仍保持较高景气度，2025年有望延续增长趋势 从宏观数据看，虽然2024年国内旅游人次和旅游收入依旧实现较快增速增长，但旅游行业恢复到疫情前的常态预计还需要3-4年。旅游行业在疫情期间受损严重，2024年前三季度国内旅游收入占GDP的比重也仅为3.9%，与2019年的5.8%还有差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为7.1%。假设2024年前三季度中国总人口14.1亿人、那么2024年旅游消费占居民消费支出的比例也仅为12.7%，与2019年18.8%的比例还有较大差距，若无疫情影响，按照疫情前4年的平均增速趋势，该比例2024年应为23.9%。 旅游行业：旅游市场仍保持较高景气度，2025年有望延续增长趋势 居民旅游消费意愿强，旅游市场景气度有望在今年消费市场逐步复苏的大背景下持续提升。2024年央视财经联合国家统计局和中国邮政集团公司联合创办的《2023-2024中国美好生活大调查》数据显示，2024年旅游消费在居民消费意愿中排名第一，1/3的游客预计在今年增加旅游消费。2024年准备在旅游方面增加消费的女性达到了35.41%，是五年来的最高值。女性更擅长整合不同家庭成员的旅行需求，查找攻略，并制订旅行计划，是国内家庭休闲旅游消费中的主导力量。当前旅游市场支持政策频出，居民旅游需求有望在2025年上半年持续释放。 人力资源服务行业：强顺周期板块，宏观经济复苏的重要抓手 产业结构升级带动人服需求增长，人口红利消减加剧就业市场供需矛盾。我国产业结构正加速由工业主导向第三产业主导转变，2023年第三产业就业人数占比增长至48.1%。第三产业以服务业及高科技行业为主，具有劳动力密集、人员流动性强的特点，在劳动力成本持续增长的背景下，企业对外包服务、劳务派遣等人服业务需求有望持续提升。我国劳动力人口占比由2015年的57.9%下降至2023年的55.3%。 在扩内需等政策催化下，人服行业短期有望受益于国内经济持续复苏。人服行业目前面对的问题在于宏观经济环境弱复苏，居民端和企业端均存在需求不足的问题。中央经济工作会议提出未来要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加强超常规逆周期调节，推动经济持续回升向好。因此，在当前扩内需政策的大背景下，人服机构扮演“中间者”的角色，在宏观经济复苏的过程中将迎来更多发展机遇。 人力资源服务行业：强顺周期板块，宏观经济复苏的重要抓手 我国人服政策逐步完善，国内人服市场发展前景良好。经过40余年的发展，国内人服行业规模持续扩大、服务业态日趋全面，人服行业已经成为我国实施就业优先、人才强国和推动经济高质量发展的重要支撑。2023年3月，人社部印发《新就业形态劳动者劳动合同和书面协议订立指引（试行）》，进一步明确平台用工合作企业与劳动者需要划分各自承担的责任，保障灵活用工劳动者的合法权益。预期在我国经济进入高质量发展阶段后，居民端对于用工保障的重视程度有望逐步提升。 在今年经济形势稳步向好的背景下，进一步强调加强新就业形态劳动者权益保障在一方面能够保障灵活用工从业者的个人利益、降低社会矛盾，另一方面也是响应我国为实现共同富裕的长远战略目标。我国已经进入中等老龄化社会，劳动人口占比持续下降的趋势已经成为未来劳动力市场供需矛盾加剧的指向标，国家强调加强新就业形态劳动者权益的保障也是防止未来社会矛盾加剧的前瞻布局。 人力资源服务行业：强顺周期板块，宏观经济复苏的重要抓手 中国灵活用工市场长坡厚雪，市场空间巨大。根据艾瑞咨询，2022年，国内灵活用工市场规模约为12067亿元，预计2024年将达17720亿元，2018-2024年CAGR约为28.4%。对比其他国家，美国、日本及欧盟2018年灵活用工渗透率分别为10%/4%/3%，而我国灵活用工渗透率（不包含劳务派遣）仅不到1%，距发达国家有较大差距，考虑到我国用工市场体量大，在行业政策的不断的完善下，灵活用工市场未来高增可期。 中长期人服市场怎么看：1）目前国内人力资源服务的渗透率与欧美发达国家相比较低，近几年国内的认知也在逐渐改变。未来：政府监管、合规性要求会越来越高，倒逼企业将一些岗位转移到供应商（从海外国家的经验看，人服政策越规范，市场集中度也是越高）；2）随着国企改革的进一步推进，国央企更加市场化，国家可能会要求国央企更聚焦于其本身工作和业务的发展，国央企和政府可能会加大采购人力资源服务；3）人力资源公司在不断发展，越来越成熟，由只从事基础人事服务转变为有100多项服务，专业化程度逐渐提高，能为客户解决的人服问题更多，人服渗透率还有较大提升的空间。 体育行业：政策导向清晰，行业规模提升有望提速 中国居民的人均可支配收入增长迅速：由2015年的人民币21966.2元增长至2023年的人民币41314元，除2020年受疫情影响增速较低外，其余年份增速均在5%以上。 中产群体日益扩大：根据麦肯锡发布的《中国消费者调查报告》，我国一二线城市人口中达到中产阶级（年收入在10.6万-22.9万的人群）及以上收入水平的人口从2010年的15%上升到2018年的59%，在经济发展迅速的背景下，居民愿意为新消费支出更多，中央经济工作会议也强调“增加城乡居民收入，扩大中等收入群体规模，推动消费从疫后恢复转向持续扩大，培育壮大新型消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货“潮品”等新的消费增长点”。赛车运动为新型体育活动，与消费主义息息相关，呈现出需求上升的潜在趋势。 体育行业：政策导向清晰，行业规模提升有望提速 国务院印发的《全民健身计划（2021-2025年）》规划2025年中国体育产业规模达到5万亿元，产业增加值占国内生产总值比重达到2%。2023年全国体育产业总规模达3.7万亿元，产业增加值占国内生产总值比重为1.16%，今年为政策规划的收官之年，对比十四五规划目标还有较大增长空间。 目录 2024年行业回顾 2025年行业投资策略 消费市场旅游行业人力资源服务行业体育行业 20