晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2025-01-21 宏观策略 宏观点评20250120：市场震荡收涨，中游制造和消费涨幅居前 事件A股今日成交额较上个交易日略放量，中游制造和消费涨幅居前。沪指上涨0.08%至3244.38点，较24年末下跌3.20%；创业板指上涨1.81%至2104.73点，较24年末下跌1.72%；风格指数方面，代表大盘股的沪深300上涨0.45%至3829.68点，较24年末下跌2.67%；中证 500上涨0.48%至5614.33点，较24年末下跌1.95%。行业层面，电力设备上涨2.16%，纺织服饰上涨1.58%，社会服务上涨1.25%，煤炭下跌1.26%，石油石化下跌1.02%，建筑材料下跌0.68%。市场成交额为 11962.92亿元，较前一交易日放量452.10亿元，北向资金总成交1622.23亿元；南向资金净买入13.48亿元。板块方面，2025年春节档电影市场迎来开门红，预售总票房破2亿，刷新中国影史春节档预 售最快破2亿纪录，影视股持续走强。近期多地启动新一轮消费券发放工作，家电、手机等本地换新补贴政策陆续公布，消费活跃，零售股上涨2025年春节、情人节等促消时点频至，消费高频、数据复苏力度可期，食品股、酿酒股上涨。多地已启动文旅消费刺激政策，并通过在线平台发放消费券，春假延长有利于旅游需求集中释放，旅游股上涨。近期流感病毒阳性率持续上升，其中99%以上为甲流，国家医保局举行医保部门“保障人民健康赋能经济发展”主题新闻发布会，医药生物股走强。英伟达Blackwell已全面投入生产，算力概念股反复活跃。作为服务器连接以及在解耦合式交换机和路由器中用作互连，高速铜缆的销售不断增长，并且黄仁勋近日表示尽可能继续使用铜技术，铜缆高速连接概念股拉升。北京大学固态电池材料技术获得突破，比亚迪今日取得多项电车相关专利，电池、固态电池板块上涨，电力设备板块涨幅达2.16%。观点市场从低位小幅反弹后，活跃度逐级提升，但对于特朗普上台后的政策变化预期和A股业绩预期仍在制约市场风险偏好，叠加市场增量资金暂时不足，场内开始风格切换，市场在窄幅区间内震荡。临近春节，市场资金在本周内可能将继续活跃，方向仍呈现消费、科技、制造和红利四大方向轮动的格局，主线有待明确。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，整体仍有向上空间。风险提示：市场风格变化，资金进场意愿不足，政策落地不及预期 宏观深度报告20250119：“新官上任三把火”：特朗普将如何对非法移民 “重拳出击”？ 核心观点：回顾特朗普1.0时期，我们发现特朗普多次利用总统行政令推动相关移民政策快速落地，但其政策因保守主义特征招致诸多舆论批评和“深蓝州”政府的反对，部分政策被迫终止或是在拜登继任后被迅速撤销。而本次特朗普2.0政府将移民问题放在其政策的核心领域。从内容上看，移民核心的政策在于大规模遣返非法移民。从时间维度上看，特朗普或于上台后数日内发布行政命令宣布开启遣返移民的相关措施，但受制于司法斗争与国会拨款争议等因素，其难以在短期内真正实现其“大规模”的驱逐非法移民的目标。此外大规模遣返在社会舆论层面和一线执法 2025年01月21日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/51 证券研究报告 人员实际操作层面上也面临相应的挑战，这些因素也令特朗普移民政策效的最终果面临诸多不确定性。风险提示：特朗普再度遇刺；特朗普政策出台顺序、幅度与市场预想有偏差；全球地缘冲突加速恶化。 宏观量化经济指数周报20250119：资金到位率回暖，基建实物工作量逆 季节性回升 石油沥青装置开工率连续两周回暖，延续了强于季节性的表现，而地产相关的商品房销售面积及建材价格数据则有所回落。 宏观周报20250119：特朗普就职首日，哪些政策会首发？ 核心观点：北京时间1月21日凌晨，特朗普将正式宣誓就任美国总统。当天最大的看点除了总统就职演讲外，更在于特朗普或将密集签发的总统行政令。结合特朗普团队近期对政策表态及市场预期来看，移民、关税、外交、能源预计将是特朗普就职当天政策的密集首发领域。其中，特朗普大概率颁布驱赶和限制非法移民政策、有一定概率以总统行政令方式落地部分或特定关税。需警惕特朗普政策超预期给市场带来更大的波动、以及对非美国家的关税冲击风险。 宏观点评20250117：大盘小幅收涨，科技板块活跃 观点今日在科技板块带动下市场震荡回升，小幅反弹后，市场增量资金接续能力仍然偏弱，场内行业开始风格切换。在经济数据和政策的真空期，场内存量资金可能仍将在大盘高股息和小微盘股之间轮动，1月20日特朗普就职演说是较为一致预期市场波动的时点，下周市场可能会迎来资金避险，市场短期可能仍然呈现震荡格局。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，短期调整后整体仍有向上空间。风险提示：市场风格变化，资金进场意愿不足，政策落地不及预期 固收金工 固收深度报告20250120：大道至简，四维度看产业债行业机会 从净融资额维度来看，非银金融、公用事业、建筑装饰行业在债券市场新增供给方面或有明显助力，值得关注产业债配置机会的机构投资者加以关注。从高收益率存量占比维度来看，尽管家用电器行业凭借长期积累的品牌优势、相对成熟的技术研发体系以及广泛的市场渠道布局，应对成本上升时有一定的韧性与回旋余地，而纺织服饰行业经行业调整与结构优化后，在产业链整合与品牌升级中有望释放潜力，但短期内家用电器及纺织服饰行业所属企业预计仍受制于融资成本的推高以及融资需求的不降，故在低利率时代其存续债券及新发债券或将维持相对可观的收益水平，适宜追求绝对收益的机构投资者择优关注。从违约率维度来看，除2024年期间未发生违约的行业以外，食品饮料、医药生物、有色金属行 业的违约率较低且行业在2025年期间具备优良的发展基础来助力资质改善，故行业内个券的信用风险预计将趋于可控，持有到期安全垫有望增厚并助力提升配置个券的收益风险性价比。从换手率维度来看，通信、美容护理、国防军工和轻工制造四个高换手率行业或可作为在整体流动性风险偏高的产业债板块中“短中取长”的选项，建议投资风格偏交易属性且意图挖掘产业债机会的投资者予以关注。 固收周报20250119：资金紧张何时休？ 大多投资者预期央行不可能收紧资金面，因此在配置需求推动下长债收益率下行，曲线走平。我们对债市仍然长期看多，但短期行情或较为鸡 证券研究报告 肋，需要等待降息或“类降息”的措施落地，推动一波广谱利率下行。固收周报20250119：25年以来高价转债“减震”效果同样出色 本周（0113－0117）海外方面在特朗普就职前一周出现两方面积极的变化，一方面在表观上受包括美国12月通胀数据回落影响，美债收益率、美元在前期冲高后有所回落，同时风险类资产收涨，股债双牛，通胀回落的可持续迹象会扩大联储后市降息的可操作空间；另一方面在地缘上，中美在官方、民间两条渠道释放双边关系缓和迹象，中方将派遣国家副主席韩正赴美出席于1月20日举行的特朗普总统就职典礼，同时更加令人欣喜的是中美民间交流的拓宽，在面对中美关系近些年难航的局面时，习主席曾在多个场合提到“中美关系希望在人民，基础在民间，未来在青年活力在地方”，这是在提醒我们不应低估民间交流在重塑地缘格局上所扮演的重要角色。国内权益市场从近几周持续的下挫中有所恢复，但距离跨年前的点位仍有差距，转债在这一过程中凸显出两方面特征：1）振幅波动均小于权益，其中低价“减震”效果最佳；2）无论是综合指数还是高、中、低价风格指数，均已经恢复到跨年前点位水平。这体现了我们前期在2024年最后一周1223－1227观点中所强调的转债在资产组合中所能扮演的角色。为何高、中、低价风格均呈现这一特征？正常来说，高价股性更强，较难呈现低价一般的“减震”效果，但目前从指数层面来看高价的“减震”效果同样出色。我们猜测这同前期我们在构建资产组合三条建议中的第三条或有关联，即伴随优质标的非自然退市增多，市场回报率下降导致企业再融资需求不足，要对转债出现“资产荒”有所准备。目前来看，这一“荒”的稀缺性或主要体现在高评级、好赛道、性价比上考虑到“荒”的系统性，从交易层面投资人可适度提高对高价标的的容忍度。 固收点评20250118：二级资本债周度数据跟踪（20250113-20250117） 本周（20250113-20250117）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。本周（20250113-20250117）二级资本债周成交量合计约1119亿元较上周减少744亿元。 固收点评20250118：绿色债券周度数据跟踪（20250113-20250117） 本周（20250113-20250117）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券 14只，合计发行规模约75.06亿元，较上周减少24.75亿元。本周 （20250113-20250117）绿色债券周成交额合计447亿元，较上周减少24 亿元。 行业 公用事业行业跟踪周报：2025年国家电网投资有望首次超6500亿元，四川/广西公告25年政府授权合约机制 投资建议：国债收益率下降红利配置正当时。1）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，省内水电市场电价持续提升外输可享当地电价。现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。2）火电：优质区域火电电量电价有支撑，业绩稳定性提升红利属性彰显。建议关注【皖能电力】【申能股份】，建议关注【华电国际】【浙能电力】【华能国际】【国电电力】。3）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。2022、2023连续两年核准10台，2024年再获11台核准，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE看齐成熟项目有望翻倍，分红能力同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广 证券研究报告 核】，建议关注【中广核电力H】。4）绿电：化债推进财政发力，绿电国补欠款历史问题有望得到解决。资产质量见底回升，绿电成长性再次彰显。重点推荐【龙净环保】，建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】。5）消纳：关注特高压和电网智能化产业链。趋势一配电网智能化：关注【威胜信息】【东软载波】【安科瑞】；趋势二电网数字化：推荐虚拟电厂；趋势三国际化：推荐特高压和电网设备。风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等 工程机械行业点评报告：12月叉车销量同比+12%，出口引领增长 2024年12月叉车行业合计销量11.1万台，同比增长12%，其中国内销量6.7万台，同比上升10%，环比增长11%，出口销量4.4万台，同比增长15%、环比下降0.3%。受益逆周期调节政策落地等影响，12月内销同比增速有所修复，出口延续增长趋势。风险提示：行业竞争格局恶化，地缘政治冲突，原材料价格波动 环保行业跟踪周报：推进“十四🖂”生态环境领域重大工程实施，瀚蓝重 组顺利推进&英科再生业绩超预期 公司跟踪：1）瀚蓝环境：重组获发改委ODI备案+子公司增资完成，24年化债超预期，“地方化债-促进重组-国企成长”闭环！1月16日，公司公告国家发改委对瀚蓝（佛山）并购粤丰环保不超过92.78%股权的项目予以备案，后续将继续推进商务部、外管局等相关备案工作。1月17日公司公告瀚蓝佛山注册资本46亿元已完成实缴，交易先决条件陆续达成。2）英科再生：24年归母预计同增51%-69%超预期，经营性盈利显著提升。公司发布业绩预告，预计24年归母净利润2.96-3.30亿元，同增51%-69%，扣非归母净利润2.80-3.10亿元，同增47%-63%。再生塑料先行者，全产业链&全球化布局，锚定可再生塑料高值化利用的终端制品以及全球渠道，新产品开发+新渠道开拓增收，内部运营提效，盈利能力逐季提升。