宏观周报：本周看什么？日央行加息预期升温，美商务部对华制裁加码

证券研究报告|宏观周报 2025年1月20日 宏观周报 本周看什么？日央行加息预期升温，美商务部对华制裁加码 --宏观周报（20250113-20250119） 证券分析师 张浩 资格编号：S0120524070001 研究助理 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 戴琨 邮箱：daikun＠tebon.com.cn陈冠宇 邮箱：chengy@tebon.com.cn连桐杉 邮箱：liants＠tebon.com.cn 摘要： 核心观点：本周聚焦两个方向，其一，日央行加息预期升温。其二，美国商务部新增两项制裁，国产替代迫切性提高。 高频宏观数据：交通运输、石油化工和汽车呈现较高景气度，地产、文旅消费和建筑建材景气度待修复。 短期投资建议：债市关注节前资金面波动；股市关注特朗普上任后政策的推进顺序与节奏。 热点观察1：日央行加息预期升温。日本央行将于1月23日至24日举行政策会 议。当地时间1月15日，日本央行行长植田和男在一次地区银行会议上表示，如 果经济和物价状况持续改善，日本央行将提高利率，并调整货币支持力度。 热点观察2：美国商务部新增两项制裁，国产替代迫切性提高。2025年1月15日，美国商务部针对先进计算集成电路（AdvancedComputingIntegratedCircuits）提出了额外的尽职调查程序要求，以防止其通过代工厂和外包渠道流入中国。本次 规则条例是对之前2022年10月7日、2023年10月17日和2024年12月2日多次管控的补充，旨在限制中国获取美国出口的高端芯片的能力，我们对本次内容条例的核心内容进行了梳理。 高频宏观数据：本周宏观高频数据显示：生产方面，日均钢材产量同比回落，螺纹钢库存同比回落；消费方面，厂家零售乘用车环比上升，或指向以旧换新政策逐步见效，电影票房热度同比下行；投资方面，专项债发行完毕支撑基建投资，天气扰动因素逐步消退，30大中城市商品房成交面积同比景气度下行；进出口方面，出口集装箱运价指数同比维持正增，后续若美国对华关税落地可能扰动出口；价格方面，猪肉和鸡蛋价格同比上行；流动性方面，R007同比上行，人民币汇率贬值。 通过高频数据映射的九大类行业，交通运输、石油化工和汽车呈现较高景气度，地产、文旅消费和建筑建材景气度待修复。 投资建议：债市关注节前资金面波动；股市关注特朗普上任后政策的推进顺序与节奏。 短期债市关注节前资金面波动：我们认为短期来看，市场可能低估了潜在“利空”，中期来看，快速走低的长期名义利率与长期向好的基本面趋势不符，资产荒是交易的结果而非原因，一致预期也不是没有风险。投资策略方面，短期关注央行国债买 卖和买断式逆回购业务动态，中期关注外贸形势变化，特朗普关税政策可能导致我国出口面临压力，届时稳增长政策可能进一步加码，推动长债收益率回升。 短期股市关注特朗普上任后政策的推进顺序与节奏：我们认为短期来看，通过一系列政策措施促进需求侧改善，推动经济走出“低价”环境是政策最重要的目标和意 图，走出“低价”环境的关键是促进核心CPI的系统性回升。对于权益资产而言，短期股票层面哑铃型策略较为占优，一方面红利资产相对占优，另一方面流动性环境和外部制裁倒逼国内政策加码的预期也利好科技成长，核心资产及顺周期仍待更多积极信号释放。 风险提示：政策支持力度不及预期；政策落地执行不及预期；经济复苏进程不及预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.热点聚焦5 1.1.日央行加息预期升温5 1.2.美国商务部新增两项制裁，国产替代迫切性提高5 2.宏观数据观察6 2.2.高频数据行业映射9 2.3.高频数据近期走势10 2.3.1.工业：工业生产开工率涨跌互现10 2.3.2.消费：酒店散客住宿价格指数同比上行10 2.3.3.基建：基建项目建设继续有序推进10 2.3.4.外贸：出口集装箱运价指数同比维持正增11 2.3.5.交运：整车货运流量指数同比上行12 2.3.6.物价：猪肉鸡蛋价格同比上行12 2.3.7.大宗：大宗商品中贵金属表现亮眼12 2.3.8.国债：货币市场利率和国债到期收益率同比多为下行13 2.3.9.汇率：汇率贬值13 3.大类资产表现14 3.1.股市：全球股市表现良好14 3.2.债市：国债收益率继续上涨16 3.3.大宗商品：涨跌不一17 4.投资建议及下周关注18 5.风险提示20 图表目录 图1：日央行隐含隔夜利率及加息次数5 图2：受加息预期影响，日元走强5 图3：国内主焦煤价格10 图4：原油期货价10 图5：乘用车日均销量10 图6：旅游消费价格散客及团队价格指数（点）10 图7：石油沥青装置开工率，%10 图8：磨机运转率，%10 图9：水泥发运率和库容比11 图10：水泥价格指数11 图11：义乌中国小商品指数，点11 图12：中国出口集装箱运价指数，点11 图13：全球各航线出口集装箱运价综合指数（1998年1月1日=1000）11 图14：中国物流业景气指数11 图15：国内国际航班执行量，架次12 图16：中国公路物流运价指数12 图17：鸡蛋、蔬菜、水果平均批发价12 图18：猪牛羊平均批发价12 图19：南华综合指数12 图20：南华工业品指数12 图21：南华农产品指数13 图22：南华贵金属指数13 图23：R001和R007加权平均走势，%13 图24：隔夜及1周SHIBOR走势，%13 图25：美元兑人民币13 图26：本周全球资本市场表现（涨跌幅）14 图27：日均成交金额情况14 图28：风格行业近期涨跌幅表现（%）15 图29：换手率TOP5行业变化15 图30：近一个月A股各行业间的股指相关性15 图31：近一个月大类资产的相关性16 图32：利率走势情况16 图33：资金价格走势情况16 图34：十年国债收益率季节性分布（单位：%）17 图35：1月全球经济日历19 表1：本期核心高频数据概览7 表2：高频数据映射行业表现9 表3：大宗商品价格情况17 1.热点聚焦 1.1.日央行加息预期升温 日本央行将于1月23日至24日举行政策会议。当地时间1月15日，日本央行行长植田和男在一次地区银行会议上表示，如果经济和物价状况持续改善，日本央行将提高利率，并调整货币支持力度。 市场对日央行加息预期升温，其原因主要有两点： 一是，在数据面上，2024年12月日本东京通胀加速上升。12月东京核心消费者价格指数（CPI）同比上涨2.4%，前值为2.2%，是8个月以来的最高水平。其主要是受到天然气和电费补贴逐步取消后能源价格上涨的影响。 二是，在消息面上，日本央行副行长冰见野良三或暗示加息。1月14日，日本央行副行长冰见野良三表示，央行董事会将就下周是否加息进行讨论，暗示可 能会加息，并明确表示会考虑这一选择。周二，在横滨对当地商界领袖发表演讲时表示，“在实施货币政策时，判断正确的时机很难，但至关重要，董事会将根据1月23日至24日货币政策会议上要汇总的前景，讨论是否提高政策利率。”冰见野良三称，物价上涨率正朝着2%的目标迈进。如果这一预期实现，央行就将加息，但他也强调“内外部都存在上行和下行风险，因此将谨慎判断”。此外，在日本央行政策委员会成员下周会议前的最后一次预定讲话中，冰见野良三还曾表示，他预计今年工资增长将保持稳健。他提到了劳动力短缺、最低工资上涨以及最近的调查，他说，这些调查显示，工资涨幅大致达到或超过了一年前的水平，当时工会和企业同意进行30年来最大规模的加薪。 根据彭博预测，日央行1月隐含隔夜利率将上升至0.436%，预计25年将会有两次加息，每次上调25bp。除此之外，受此次加息预期升温影响，1月15日至16日，日元大幅走强，日本10年期国债收益率一度升至1.255%，为2011年4月以来的最高水平。 图1：日央行隐含隔夜利率及加息次数图2：受加息预期影响，日元走强 日元/美元美元兑日元 159.0 158.0 157.0 156.0 24/12/19 24/12/21 24/12/23 24/12/25 24/12/27 24/12/29 24/12/31 25/01/02 25/01/04 25/01/06 25/01/08 25/01/10 25/01/12 25/01/14 25/01/16 155.0 资料来源：Bloomberg，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.美国商务部新增两项制裁，国产替代迫切性提高 事件一：2025年1月15日，美国商务部针对先进计算集成电路（AdvancedComputingIntegratedCircuits）提出了额外的尽职调查程序要求，以防止其通过代工厂和外包渠道流入中国。本次规则条例是对之前2022年10月7日、2023 年10月17日和2024年12月2日多次管控的补充，旨在限制中国获取美国出口 的高端芯片的能力，我们对本次内容条例的核心内容进行了梳理。 对出口先进芯片的代工厂和封装公司增加许可证要求，除非满足以下三个条件之一： 1）出口对象是“获批”或“授权”集成电路（IC）设计商，其证明芯片的性能低于相关性能阈值； 2）芯片是由位于中国澳门以外地区或D：5国家集团（包括中国、俄罗斯等国家和地区）目的地的前端制造商封装的，且该制造商核实了最终芯片的晶体管数量； 3）芯片是由“获批”的外包半导体封装及测试服务（OSAT）公司封装的，且该公司核实了最终芯片的晶体管数量。 创建一个流程，以便新公司能够被添加到获批集成电路（IC）设计商和外包半导体组装及测试服务（OSAT）公司的名单中。 改进涉及可能带来更高转供风险的新客户的交易报告。 更新出口管理条例（EAR）的其他部分，包括最近的人工智能扩散规则，以确保许可例外仅适用于涉及获批或授权IC设计商的交易。 对12月2日的出口管控进行技术性修正，包括§772.1中“先进节点集成电路”的定义，以适用于动态随机存取存储器（DRAM）芯片。 将16个实体添加到实体清单中，包括像索菲亚科技有限公司（SophgoTechnologiesLtd.）这样的人工智能公司，以遏制中国本土先进芯片生产的目标。 新规发布后，台积电、三星、英特尔等全球半导体制造商的超过300亿个晶体管且14nm/16nm更先进节点制造的产品都将受到美国管制。 事件二：2025年1月15日，美国商务部工业与安全局（BIS）还将11个位于中国的实体添加到实体清单中，以“维护美国国家安全”为名义遏制中国开发和整合先进的人工智能技术，进而限制中国的先进集成电路发展。 事件三：2025年1月15日，荷兰外贸与发展部长Klever宣布，将于2025 年4月1日起，修改其针对先进半导体制造设备的国家出口管控措施，从该日期 起，更多类型的设备将需要获得国家授权。新规生效后，阿斯麦（ASML）出口特定测量与检测设备时，需要先向荷兰政府申请许可。根据美国的要求，荷兰政府将一直无法对华出口最先进的极紫外光刻机（EUV），并在去年加入了针对次一级的浸没式深紫外光刻机（DUV）的限制。 2.宏观数据观察 宏观高频数据显示，本周工业生产呈现供需错配、乘用车厂家零售环比正增、基建项目有序推进、猪肉鸡蛋价格同比均上行、贵金属表现继续亮眼，后续仍需关注政策效果。通过十大类高频数据映射的九大类行业，支撑交通运输、石油化工和汽车呈现较高景气度，地产、文旅消费和建筑建材景气度待修复。 表1：本期核心高频数据概览 同比 高频指标单位本期值 （数据变动） 环比（数据变动） 同比率（百分比变化） 环比率（百分比变化） 工业生产国内主焦煤价格 元/吨 1520.00 -1060.00 0.00 -41.09% 0.00% 国内焦炭价格 元/吨 1510.00 -700.00 -30.00 -0.32 -0.02 国内煤焦库存 万吨 676.40 139.40 -30.00 25.96% 0.