债券市场跟踪周报：央行暂停买入国债，财政阐述更加积极

摘要 S1.重要事项：（1）12月CPI和PPI数据出炉。同比来看，CPI同比上涨0.1%，涨幅比上月回落0.1个百分点。其中，食品价格由上月上涨1.0%转为下降0.5%； 非食品价格由上月持平转为上涨0.2%。PPI同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，生产资料价格下降2.6%，降幅比上月收窄0.3个百分点；生活资料价格下降1.4%，降幅与上月相同。环比来看，CPI与上月持平，而上月为下降0.6%。其中，食品价格下降0.6%，降幅比上月收窄2.1个百分点；非食品价格由上月下降0.1%转为上涨0.1%。PPI由上月上涨0.1%转为下降0.1%。其中，生产资料价格由上月上涨0.1%转为持平；生活资料价格由持平转为下降0.1%。 （2）央行：决定阶段性暂停在公开市场买入国债。1月25日，中国人民银行发文《中国人民银行决定阶段性暂停在公开市场买入国债》称“鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复”。自央行2024年8月开展公开市场国债买卖业务以来，央行在8-12月对国债的净买入规模分别为1000亿元、2000亿元、2000亿元、2000亿元和3000亿元，累计净买入规模达1万亿元。 2.资金市场：受央行逆回购投放缩量影响，本周资金面小幅收紧、同业存单收益率整体上行。截至2025年1月10日收盘，R001、R007分别为1.757%和1.790%，DR001、DR007分别为1.675%和1.747%，较2025年1月3日收盘分别变化2.21BP、-2.27BP、5.66BP和6.57BP。从利率中枢来看，截至2025年1月10日收盘，较上周分别变化约-0.69BP、-0.55BP、-0.67BP和-0.50BP。 3.债券市场：本周利率债整体回调，曲线进一步走平。其中，1年、3年、5年、7年、10年和30年国债收益率分别变化17.84BP、14.55BP、9.33BP、5.56BP、2.97BP和2.51BP，10Y-1Y国债到期收益率由上周五的58.64BP变化为43.77BP。同期限国开债收益率分别变化9.87BP、11.55BP、9.50BP、2.89BP、-0.13BP和2.50BP，10Y-1Y国开债到期收益率曲线由上周五的36.45BP变化为26.45BP。隐含税率方面，本周五10年期国开债隐含税率为0.68%，较上周五的2.56%大幅下降。二级市场方面，本周信用债随利率行情调整，各等级信用债收益率均有所上行。1年、3年、5年AAA级中债中短期票据收益率周内分别变动3.99BP、8.46BP、8.03BP，1年、3年、5年AA+级中债中短期票据收益率周内分别变动3.49BP、5.96BP、5.03BP；1年、3年、5年AAA级中债城投收益率周内分别变动3.83BP、4.28BP、5.26BP，1年、3年、5年AA+级中债城投收益率周内分别变动3.93BP、1.28BP、2.26BP。信用利差方面，本周城投债和产业债信用利差分别变化-8.80BP和-6.12BP。 4.后市展望：短期来看，利率债方面，央行宣布暂停公开市场买入国债，曲线在本周进一步走平，后续需重点关注供给节奏是否加速；信用债方面，化债相关政策利好信用债市场基调不变，信用债在利率债行情催化下可能将继续补涨，可以关注超长信用债的潜在投资机会。 风险提示：经济运行超预期，政策效果存在不确定性。 1重要事项 1.1全国层面 （1）12月CPI和PPI数据出炉 同比来看，CPI同比上涨0.1%，涨幅比上月回落0.1个百分点。其中，食品价格由上月上涨1.0%转为下降0.5%；非食品价格由上月持平转为上涨0.2%。PPI同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，生产资料价格下降2.6%，降幅比上月收窄0.3个百分点； 生活资料价格下降1.4%，降幅与上月相同。环比来看，CPI与上月持平，而上月为下降0.6%。 其中，食品价格下降0.6%，降幅比上月收窄2.1个百分点；非食品价格由上月下降0.1%转为上涨0.1%。PPI由上月上涨0.1%转为下降0.1%。其中，生产资料价格由上月上涨0.1%转为持平；生活资料价格由持平转为下降0.1%。 图1：CPI同比和环比变化情况 图2：PPI同比和环比变化情况 （2） 央行：决定阶段性暂停在公开市场买入国债 1月25日，中国人民银行发文《中国人民银行决定阶段性暂停在公开市场买入国债》称“鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复”。自央行2024年8月开展公开市场国债买卖业务以来，央行在8-12月对国债的净买入规模分别为1000亿元、2000亿元、2000亿元、2000亿元和3000亿元，累计净买入规模达1万亿元。 （3）“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会介绍财政成效 1月10日，国务院新闻办公室举行“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会，由财政部副部长廖岷、财政部综合司司长林泽昌和财政部预算司司长王建凡介绍财政高质量发展成效。关于2025年的财政政策将如何体现“更加积极”，廖副部长从四个方面进行了阐述： 1）提高赤字率。根据宏观经济逆周期调控的需要，2025年财政部将提高财政赤字率，再加上我国GDP规模的不断增加，赤字规模将有较大幅度增加。财政总支出会进一步扩大，逆周期调节力度也会加大，为经济持续回暖向好提供有力支撑。2）扩大债务规模。财政部将安排更大规模的政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。扩大超长期特别国债规模，更大力度支持“两重”项目，加力扩围实施“两新”政策。增加新增地方政府专项债券限额，扩大投向领域和用作项目资本金的范围，带动扩大有效投资，支持强基础、补弱项、促发展。 发行特别国债，支持国有大行补充核心一级资本，提升这些银行服务实体经济的信贷投放能力，更可持续地支持有效需求扩大和经济结构调整。3）保障重点支出。大力优化财政支出结构，加强对重点领域的保障，更加注重惠民生、促消费、增后劲。在惠民生方面，将适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准，推动增加居民收入。在促消费方面，财政部将充分运用财税工具，支持实施提振消费专项行动加大消费品以旧换新力度，创新多元化消费场景，让消费更有温度、更加便利。在增后劲方面，财政部将支持加快发展新质生产力，加大对教育科技、乡村振兴、绿色低碳、区域重大战略等重点领域的支持，促进我国经济行稳致远。4）提高资金效益。财政资金分配使用更加注重目标导向、绩效导向，加快资金下达拨付进度，把宝贵的财政资金管好用好，让同样的钱花出更大的效益。严禁建设面子工程和形象工程，将更多的资金用于重点领域和最需要的领域。同时，财政部坚持做优增量和盘活存量相结合，既要用好增量资金，也要下大力气盘活存量，切实提升财政资源的配置效率。2025年，财政部将加大财政政策与货币政策的协调力度，注重提升政策的组合效应和乘数效应，通过公共资金的运用，带动激发更多的信贷资金和社会资本投资，恢复市场信心，从而为扩大内需和助力经济平稳健康发展发挥积极作用。 1.2地方层面 （1） 宁夏：银川通联集团顺利完成宁夏回族自治区首笔境外债兑付工作 据银川通联集团官微，2025年1月10日，银川通联资本投资运营集团有限公司（后称“银川通联集团”）全额完成TLINVT 3.9 06/05/26 21.2亿人民币债券的赎回。2023年6月2日，银川通联集团发行21.2亿人民币3年期（2+1）自贸区离岸债券，发行初始价格指引为4.50%，最终价格为3.9%，为宁夏回族自治区2023年的首单境外债券。 （2） 湖南衡阳：2024年争取新增专项债和置换债175.95亿元，稳妥化解隐性债务 据衡阳市财政局，《关于衡阳市2024年预算执行情况与2025年预算草案的报告》中显示，2024年衡阳市争取新增专项债券和置换债券175.95亿元，稳妥化解隐性债务。总的来看，2024年全市财政面临一些困难和挑战，主要表现为：1）财政收入增长压力较大；2）刚性支出持续增长；3）债务风险防范压力增加等。2025年衡阳市将严格落实市县重大政府投资项目资金来源评估论证机制，强化县级“三保”运行监测，健全全口径债务监测监管体系和债务风险防控长效机制，坚决遏制新增隐性债务，有序化解存量隐性债务，加强专项债券资金“借用管还”全生命周期管理，加快推进平台公司市场化转型，守住债务风险底线。 2资金市场 2.1公开市场逆回购及资金利率走势 2025年1月6日至2025年1月10日，央行期间共进行7天逆回购操作309亿元，到期7天逆回购2909亿元，合计净投放资金-2600亿元。2025年1月13日至2025年1月17日预计到期7天逆回购金额为309亿元。 图3：本周央行逆回购净投放情况 图4：下周央行逆回购到期情况 受央行逆回购投放缩量影响，本周资金面小幅收紧。截至2025年1月10日收盘，R001、R007分别为1.757%和1.790%，DR001、DR007分别为1.675%和1.747%，较2025年1月3日收盘分别变化2.21BP、-2.27BP、5.66BP和6.57BP。从利率中枢来看，截至2025年1月10日收盘，较上周分别变化约-0.69BP、-0.55BP、-0.67BP和-0.50BP。 表1：资金利率及中枢跟踪 2.2存单利率走势及回购成交情况 发行规模方面，本周同业存单累计发行金额为4496.80亿元，净融资水平为1286.50亿元。其中，国有行发行规模为1360.50亿元，股份行发行规模为907.20亿元，城商行发行规模为1802.30亿元，农商行发行规模为340.30亿元，占比分别为31%、21%、41%、8%；国有行净融资规模为191.60亿元，股份行净融资规模为-192.40亿元，城商行净融资规模为993.20亿元，农商行净融资规模为219.10亿元。发行利率方面，本周国有行3月期同业存单平均发行利率为1.54%，1年期同业存单平均发行利率为1.55%，期限利差约为1.45BP；股份行3月期同业存单平均发行利率为1.55%，1年期同业存单平均发行利率为1.56%，期限利差约为1.34BP；城商行3月期同业存单平均发行利率为1.69%，1年期同业存单平均发行利率为1.79%，期限利差约为10.02BP；农商行3月期同业存单平均发行利率为1.68%，1年期同业存单平均发行利率为1.73%，期限利差约为5.43BP。 表2：CD一级市场发行情况 图5：国股行同业存单发行利率走势 图6：城农商行同业存单发行利率走势 二级市场方面，本周同业存单收益率曲线反转呈上行态势。AAA级1月期同业存单收益率上行10.65BP至1.65%，3月期同业存单收益率上行6.23BP至1.65%，6月期同业存单收益率上行7.59BP至1.65%，9月期同业存单收益率上行7.84BP至1.64%，1年期同业存单收益率上行7.93BP至1.63%；其中，1Y- 3M 利差目前所处分位数水平为10.74%。 图7：本周同业存单收益率走势 本周银行间质押式回购单日交易量的20日移动平均值为7.31万亿元，较上周五变化约-2143. 11亿元。从单日交易量来看，本周杠杆交易规模逐渐回落，平均值大约为7.25万亿元，1月6日至1月10日的单日杠杆交易规模分别为7.76万亿元、7.46万亿元、7.12万亿元、7.36万亿元和6.56万亿元。 图8：银行间质押式回购日均交易量（20日滚动平均） 3债券市场 3.1利率债市场 本周利率债发行只数共计25只，实际发行总额5303.20亿元，到期总额2195.52亿元，净融资额3107.68亿元。分类别来看，本周国债发行只数共5只，实际发行总额3513.20亿元，净融资额3513.20亿元；本周地方债发行只