2024年12月美国劳工数据点评：非农数据转好，降息进程受阻

证券分析师 证券研究报告|宏观点评 2025年1月11日 宏观点评 非农数据转好，降息进程受阻 ——2024年12月美国劳工数据点评 张浩 投资要点： 资格编号：S0120524070001 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 核心观点：12月，美国新增非农就业数据维持上涨势头，为25.6万人，远高于预期，预期中值为16.5万人，前值从增22.7万人向下修正至增21.2万人。失业率方面，本月，美国失业率小幅回落0.1pct至4.1%，预期中值为4.2%。在劳工数据公布以后，市场普遍降低美联储降息的预期。在CME美联储的观察工具上显示，美联储将在2025年的6月进行一次降息。25年底的隐含隔夜利率也调整至4.042%。随后，美股三大股指全线大幅走低，其中标普500下跌1.54、纳斯达克指数下跌1.63%、道琼斯工业指数下跌1.63%，美元有所走强。 机构调查数据：12月新增非农就业人数维持了上涨势头，远超预期中值。 12月，美国非农新增就业人数录得25.6万人，远高于预期中值的16.5万人，达 到了24年3月份以来的最高水平。分行业来看，零售业、专业和商业服务的的增长或成为非农新增就业人数维持上涨势头的主要动能。其中，零售业由前一个月的 -2.92万人，上涨至+4.34万人，环比为+7.26万人。较2023年零售业每月平均增 长10万人，24年零售业整体增长并不明显，全年新增就业人数为7.44万人，月平均增长仅为0.62万人。专业和商业服务本月录得+2.8万人，前值为+0.9万人，环比为+1.9万人。这两个行业的环比总和为9.16万人，占12月非农总新增就业人数环比增幅的168.6%。除此以外，教育和保健服务、休闲和酒店业以及政府部门的新增就业人数均保持较高的增长，分别为：+8.0万人、+4.3万人和+3.3万人。相比较而言，制造业一改上月的涨势，本月为-1.3万人，前值为+2.5万人。 薪资：私营非农企业平均每周薪资同比环比均有所走弱。本月，美国私营非农企业的平均时薪上涨0.1美元至35.69美元，环比为0.28%，同比为3.93%，二者均有所下跌，前值分别为0.37%和3.97%。每周平均总工时自24年8月以来一直维 持在34.3小时。通过：每周平均总薪资=平均每周总工时*平均时薪进行简单测算， 得出12月私营非农企业的每周平均薪资为1224.2美元，前值为1220.7美元，同比、环比均呈现出下滑态势，为3.6%和0.3%，前值为3.7%和0.4%。 本月，美国劳工部还对10月和11月的数据进行了修正。具体来看，10月非农就业总人数变化从+3.6万人向上修正了0.7万人至4.3万人。11月的变化从22.7万人向下修正了1.5万人至21.2万人。受本次修正的影响，10月和11月的就业总人数的变化较之前的数据共减少了0.8万人。新增非农就业人数的远超预期，导致市场修正了25年美联储的降息预期，后续美联储的关注重心将在通胀数据上。 家庭调查：失业率有所消退，推动美国经济韧性。 12月，美国官方统计失业率（即U3）录得4.1%，低于预期中值4.2%，前值为 4.2%。按不同人群来看，所有群体的失业率都出现一定的下滑。青少年、成年女性、成年男性、白人和黑人的单月环比增幅分别为：-0.7%、-0.1%、-0.2%、-0.2%、 -0.3%。从U1-U6失业率结构数据上来看，U1-U5均较上月下滑0.1%，U6较上月下滑0.2%，由此可以得出，美国整体就业市场有所改善，有时是潜在劳动力的就业状况。劳动参与率本月录得62.5%，自2024年以来一直保持在62.5%-62.7%区间内窄幅波动。 失业率贡献率：重新进入市场和永久失业人员助力失业率下降。结构上来看，12月自愿离职、重新进入劳动力市场、新进入劳动力市场、永久失业、临时停工和完成临时工作对失业率的贡献分别为0.56%、1.20%、0.39%、1.01%、0.51%和 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 0.41%。重新进入劳动力市场和永久失业的人员是支撑失业率的重要因素。在环比变化方面，重新进入劳动力市场（-0.091%）和永久失业（-0.099%）的收窄幅度最为显著，或是驱动本轮失业率下行的主要动力。另外，自愿离职和临时停工环比增幅分别为+0.055%和+0.043%，或能验证失业率未来仍有进一步的下降空间。 萨姆法则：仍处于警戒线附近。虽然萨姆法则在10月重新回到了警戒线以内，但10月以来一直维持在0.40，仍处于警戒线附近。在未来两个月，过去12月失业率三个月移动平均的最低值仍为3.73%，以及特朗普在1月20日上台后对非法移 民驱逐等因素所带来的扰动，我们预计，未来萨姆法则将会持续位于警戒线附近幅动。 职位空缺数：职位空缺回调上涨。11月美国职位空缺数进一步增长25.9万人至 809.8万人，环比为3.3%，同比为-9.3%。分行业来看，专业和商业服务与教育和 保健服务环比增幅最为显著，分别为27.3万人和8.1万人。通过职位空缺数/失业 人数进行测算，我们得到，11月每一位失业者将会1.14个潜在就业机会，较10月（1.12个）有所增加。整体来看，自2023年以来，潜在就业机会持续下降，近期才有所回升，这也印证了未来美国失业率数据或将向好。 市场修正了25年美联储的降息预期。 在劳工数据公布以后，市场普遍降低美联储降息的预期。在CME美联储的观察工具上显示，美联储将在2025年的6月进行一次降息。目前，1月降息的概率仅为6.4%。另外，25年底的隐含隔夜利率也调整至4.042%。 1月9日，美联储理事鲍曼在讲话中甚至表示，她支持最近的降息举措，但认为没 有必要进一步降息。“我支持去年12月的降息行动，在我看来，这代表着美联储货币政策调整阶段的‘最后一步’。”鲍曼称，目前的政策利率接近她所认为的既不支持也不抑制经济增长的“中性”水平。 风险提示：美国二次通胀风险，美国经济进程不及预期，地缘政治风险超预期。 表1：机构调查失业率数据 12月 环比增减 11月 10月 9月 8月 7月 机构调查单位：千人 新增非农就业人数 256.0 44.0 212.0 43.0 255.0 78.0 144.0 商品生产 -8.0 -42.0 34.0 -53.0 15.0 2.0 21.0 制造业 -13.0 -38.0 25.0 -52.0 -12.0 -26.0 6.0 建筑业 8.0 0.0 8.0 -1.0 26.0 28.0 14.0 采矿和伐木业 -3.0 -4.0 1.0 0.0 1.0 0.0 1.0 服务生产 231.0 83.0 148.0 62.0 207.0 35.0 78.0 批发业 -3.5 -6.9 3.4 7.4 2.4 6.9 5.4 零售业 43.4 72.6 -29.2 8.8 7.3 -14.5 -3.6 运输仓储业 9.6 7.1 2.5 -9.7 7.8 10.7 -1.6 公用事业 -0.3 -0.3 0.0 -1.1 2.6 -0.1 0.4 信息业 10.0 6.0 4.0 -2.0 1.0 -8.0 -16.0 金融活动 13.0 2.0 11.0 5.0 6.0 7.0 -4.0 专业和商业服务 28.0 19.0 9.0 -10.0 22.0 -47.0 -4.0 教育和保健服务 80.0 -7.0 87.0 74.0 91.0 67.0 67.0 休闲和酒店业 43.0 -9.0 52.0 -8.0 61.0 9.0 38.0 其他服务业 8.0 0.0 8.0 -3.0 6.0 4.0 -3.0 政府 33.0 3.0 30.0 34.0 33.0 41.0 45.0 资料来源：Wind，德邦研究所注：数据范围为美国，全文同。 图1：新增非农就业人数维持上行态势图2：零售业、专业和商业服务的的增长或成为非农新增就业人数维持上涨势头的主要动能 （千人） 350 300 250 200 150 100 50 0 千人本月上月去年同期 100 80 60 40 20 0 -20 制造业建筑业采矿业批发业零售业 运输仓储业公用事业信息业金融活动 专业和商业服务教育和保健服务休闲和酒店业其他服务业 政府 -40 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：私营非农企业平均时薪同比环比均有所降温图4：私营非农企业每周平均工时维持不变 （%） 6 5.5 5 4.5 4 3.5 22/01 22/03 22/05 22/07 22/09 22/11 23/01 23/03 23/05 23/07 23/09 23/11 24/01 24/03 24/05 24/07 24/09 24/11 3 私营非农企业平均时薪同比 私营非农企业平均时薪环比（右轴） （% 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 （小时） 35 35 35 35 34 34 34 34 34 34 私营非农企业每周平均工时 资料来源：Wind，德邦研究所 注：左轴为同比变化，右轴为环比变化。 资料来源：Wind，德邦研究所 表2：家庭调查失业率数据 12月 环比增减 11月 10月 9月 8月 7月 家庭调查单位：% U1 1.6 -0.1 1.7 1.7 1.6 1.6 1.6 U2 1.9 -0.1 2.0 2.0 1.9 2.0 2.1 U3(官方统计失业率） 4.1 -0.1 4.2 4.1 4.1 4.2 4.2 U4 4.4 -0.1 4.5 4.4 4.3 4.4 4.4 U5 5.0 -0.1 5.1 5.0 5.0 5.0 5.1 U6 7.5 -0.2 7.7 7.7 7.7 7.8 7.8 青少年 12.4 -0.7 13.1 13.7 14.2 14.2 12.6 成年女性 3.8 -0.1 3.9 3.6 3.6 3.7 3.8 成年男性 3.7 -0.2 3.9 3.9 3.8 3.9 4.0 白人 3.6 -0.2 3.8 3.8 3.7 3.8 3.8 黑人 6.1 -0.3 6.4 5.7 5.7 6.1 6.3 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：失业率有所回落图6：萨姆法则仍接近警戒线 （%） 62.9 62.8 62.7 62.6 62.5 62.4 62.3 美国:劳动参与率:季调失业率 （% ） 4.3 4.2 4.1 4.0 3.9 3.8 3.7 3.6 3.5 3.4 （%） 14 12 10 8 6 4 2 19/12 20/03 20/06 20/09 20/12 21/03 21/06 21/09 21/12 22/03 22/06 22/09 22/12 23/03 23/06 23/09 23/12 24/03 24/06 24/09 24/12 0 三月移动平均过去12个月的最低值 资料来源：Wind，德邦研究所 注：左轴为劳动参与率，右轴为失业率。 图7：重新进入市场的人员助力失业率上行 资料来源：Wind，德邦研究所 重新进入劳动力市场永久失业自愿离职临时停工完成临时工作新进入劳动力市场官方失业率 16 % 14 12 10 8 6 4 2 24/11 24/08 24/05 24/02 23/11 23/08 23/05 23/02 22/11 22/08 22/05 22/02 21/11 21/08 21/05 21/02 20/11 20/08 20/05 20/02 0 资料来源：Bloomberg，德邦研究所 图8：职位空缺数维持上涨图9：一个失业人员对应的潜在就业机会回调上行 单位：千人 政府部门 2024-11 制造业 2,000 1,500 1,000 500 0 建筑业 （个） 1.9 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 潜在就业机会