12月美国FOMC点评：美联储谨慎鸽派降息，预期明年经济转好

2025年12月12日 宏观经济事件点评 执业证书编号：S1480519090001 事件： 美联储降息25bp,政策利率降至3.5~3.75%。 主要观点： 1、美联储小幅上调明年经济增速预期，并预期明年降息幅度扩大至50bp。2、特朗普与美联储的分歧可能在于降息速度而非绝对水平。3、美联储略为鸽派，市场充分预期了本次降息幅度，美股观点暂时没有变化，中短期中性略偏积极。 一、美联储观点 美联储对经济预期略有上升。美联储评估近期经济继续温和增长，其中消费者支出保持稳健，商业固定投资继续扩张，但地产市场仍旧疲软。劳动力市场逐渐冷却，通胀略有上行。联邦政府临时关门可能会对当前季度GDP有所影响，但这种影响大概率被政府重新开门后下个季度更高的增长所抵消。在SEP中，参与者对GDP增速的中位数略有提高，分别为今年1.7%以及明年2.3%。鲍威尔认为明年经济更好来自四个因素，分别是财政政策刺激、AI投资、政府重新开门，以及消费仍然稳健。 继续降息仍主要源自非农数据疲软。鲍威尔对就业市场的观点与前两次记者会基本一致。失业率略有上升，工作报酬相比于年初显著下降。鲍威尔继续认为目前劳动力供需双方均明显减少。劳动供给的下降来自移民下降和劳动参与率的双降，劳动力需求同时下降并相对略快，供需双降形成了目前微妙的略偏负面的平衡，体现为失业率近几月略有上升但仍在历史低位。SEP预期年末失业率仍为4.5%，随后下降。 美联储对关税引起的通胀担忧继续下降。美联储继续认为年内通胀上行压力主要来自商品，而服务价格回落。鲍威尔认为部分商品价格受到了关税影响，并预计影响会继续积累到明年一季度。通胀自2022年高点以来显著缓和，但仍高于2%的长期目标，同时市场和调查数据均显示通胀的长期预期仍然很好的锚定在2%。鲍威尔继续认为目前为止关税影响不算太大，爆发持续性通胀的风险下降。 点阵图略显鸽派。与9月相比，美联储对明年降息幅度扩大25bp，总计50bp。此外，鲍威尔表示加息不是基本情景假设。 二、点评 我们仍认为美联储节奏略慢。当前经济可以理解为前期高通胀加息周期下软着陆的中后段，软在于消费稳健，后期AI需求支撑投资，着陆表现为通胀增速下降，劳动力市场降温，家庭和企业部门信贷增速均处于低位。在劳动力市场进一步冷却的背景下，消费稳健主要来自家庭部门资产负债表较为健康，债务偿还负担较轻，使得消费可以承受较高利率。但消费是收入的体现，若劳动力市场进一步冷却，则消费的稳健性会得到破坏。而当前固定投资可能主要集中于AI，传统制造业就业仍在缓慢下降，与制造业PMI景气度的回升以及固定投资的表现吻合度较差。美联储过于关注关税对通胀的影响，可能忽视了关税对传统制造业成本的影响。 美国经济重心多在消费高峰期的三四季度，相应的，消费尚可的情况下，从8月到来年的2月的通胀数据容易超出预期，是经济运行良性的一种表现。在关税背景下，这可能容易将通胀原本的良性上行过于归结于关税，从而造成降息过慢的风险。若通胀不及预期，可能会被解读为关税对通胀的影响不大，但更可能是因为消费不振，企业无法转嫁关税的结果。本次美国关税范围广泛，导致美国进口的关税成本无法大部分由外国承担。若美国贸易商无法将这部分成本全部转移给消费者，企业 或倾向于削减人手以控制总成本保证利润，从而加速本已流动性较差的劳动力市场真正陷入裁员周期。 美联储对流动性仍有呵护。近期，联邦基金市场显示资金流动性略有下降。银行隔夜市场波动高于9月前，导致联邦基金政策利率出现阶梯性波动。考虑到明年4月集中交税期之前市场容易出现流动性下降的情况，美联储为保持银行储备的充裕性和对政策利率的有效控制，开始购买短期国债。 特朗普政府与美联储的分歧可能主要集中在降息速度而非最终利率水平。从米兰9月进入美联储后的表现来看，其主要意见是希望美联储能够快速降息。无论在9月还是12月的点阵图中，米兰对2026年的利息水平虽然最为鸽派，但并不如9月点阵图中其对2025年的意见来的突兀。因此，对未来新任美联储主席的风格，我们推测是其可能会倾向于快速降息至目标点位并保持较长时间。 相对于当前点阵图，我们预期明年的实际降息幅度可能为50~75bp。从原油价格和服务价格趋势看，中短期内通胀增速整体压力不高。2~8月通胀容易出现不及预期的情况，或是降息最佳窗口。 风险提示：历史上，在不陷入衰退的前提下，非农新增连续均处于低位增长并且经济不陷入衰退的情况较为罕见。本轮周期不排除是经济软着陆的表现，但仍建议密切关注周度初请数据是否趋势性上升。 相关报告汇总 分析师简介 康明怡 经济学博士。分别就读于武汉大学、清华大学和明尼苏达大学，博士期间曾在明尼苏达大学、美联储明尼阿波利斯分行从事多年教学和访问工作。2010年开始执教于复旦大学经济学院985平台，上海浦江人才计划项目。2017年加入东兴证券研究所。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）：以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦23层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008