晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2025-01-10 宏观策略 宏观点评20250108：“两新”政策加力扩围驱动市场回暖 A股成交额回升，创业板指下跌0.98%，上证指数上涨0.02%。沪指上涨0.02%至3230.17点，较24年末下跌3.63%；创业板指下跌0.98%至2008.44点，较24年末下跌6.22%；风格指数方面，代表大盘股的沪深 300下跌0.18%至3789.22点，较24年末下跌3.70%；中证500下跌0.42% 至5461.59点，较24年末下跌4.61%。行业层面，家用电器上涨2.23%综合上涨1.94%，机械设备上涨0.76%，有色金属下跌1.33%，钢铁下跌1.20%，基础化工下跌1.14%。市场成交额为12576.29亿元，较前一交易日放量1684.81亿元，北向资金总成交2527.71亿元；南向资金净买入 121.70亿元。。板块方面，国务院政策例行吹风会强调以旧换新的家电产品类别增加，进一步完善汽车置换更新补贴标准,进一步将更新换代潜力大的电子信息、安全生产、设施农业等领域一并纳入补贴范围，家电、汽车、机械设备板块走高。1月7日，中共中央、国务院发布关于深化养老服务改革发展的意见，养老板块上涨。《意见》研究设立养老服务相关国家科技重大项目，重点推动人形机器人、脑机接口人工智能等技术产品研发应用，叠加三星宣布BallieAI机器人将于今年量产交付，CES在人形、仿生领域，各大厂商均有新品展出，机器人概念股午后走高。低估值和高股息的优势仍存，银行板块走强。观点 短期市场波动的基本面因子如汇率下跌、24年末降准降息不及预期等带来的负面影响在逐渐平息，市场下行接近两融资金成本线后，市场流动性随两融规模收缩而收紧的局面有所缓解，今日市场成交额有所回升，市场快速下行的趋势暂告一段落。市场增量资金仍然不足，两融余额快速下行后未有接续，在经济数据和政策的真空期，场内存量资金可能仍将在大盘高股息和小微盘股之间轮动，市场短期可能仍然呈现震荡格局。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，短期调整后整体仍有向上空间。风险提示：市场风格变化，资金进场意愿不足，政策落地不及预期 固收金工 固收点评20250107：银邦转债：铝材+新能源，抢抓机遇展新篇 我们预计银邦转债上市首日价格在103.02~114.56元之间，我们预计中签率为0.0034%。 固收深度报告20250107：美联储货币政策框架演变时期各资产表现及对 国内启示—低利率时代系列（二） 各类资产对于货币政策框架调整的反应程度不一，各有关键变量。从对货币政策框架调整的反应程度上来看，国债>企业债>美元≈黄金>股票>房地产。当前中国货币政策环境可以视作是2008年与2013年美国货币政策框架转变两个重要时间节点的结合体。一方面，“适度宽松的货币政策和央行在二级市场买卖国债与美联储2008年接连降息和量化宽松有相似之处。另一方面，诸如临时正逆回购等新型工具的设立与ONRRP和IOER 2025年01月10日 晨会编辑朱国广执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/7 证券研究报告 形成的新型利率走廊可以类比。但中国的情况与美国也存在差异。首先在政策工具的选择上，中国央行更加注重通过调整利率走廊的宽度、优化货币政策调控的中间变量等手段来实现目标。相比之下，美国主要依赖于大规模资产购买计划（QE）来影响经济。其次，在政策方向上，中国当前正处在货币政策宽松的周期，而2013-2015年的美国则经历了从量化宽松（QE）结束到加息的转变，即从极度宽松转向逐步收紧。因此，我们认为作为受货币政策框架调整影响最明显的国债，明年将受益于货币政策宽松方向下行，但同时由于央行引入了多种新型工具，短端利率将围绕7天期逆回购利率的政策中枢波动，这一控制力也将传导到长端，长端利率下行有底。 行业 推荐个股及其他点评 纽威股份（603699）：拟投资纽威流体二期扩产项目，助力高端化转型&长期成长 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为10.1/12.4/15.1亿元，当前市值对应PE分别为18/15/12X，维持“买入”评级。风险提示：若缺少原材料价格波动、人民币汇率波动、地缘政治风险 2/7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观策略 宏观点评20250108：“两新”政策加力扩围驱动市场回暖 事件A股成交额回升，创业板指下跌0.98%，上证指数上涨0.02%。 沪指上涨0.02%至3230.17点，较24年末下跌3.63%；创业板指下跌0.98%至2008.44点，较24年末下跌6.22%；风格指数方面，代表大 盘股的沪深300下跌0.18%至3789.22点，较24年末下跌3.70%；中 证500下跌0.42%至5461.59点，较24年末下跌4.61%。行业层面，家用电器上涨2.23%，综合上涨1.94%，机械设备上涨0.76%，有色金属下跌1.33%，钢铁下跌1.20%，基础化工下跌1.14%。市场成交额为12576.29亿元，较前一交易日放量1684.81亿元，北向资金总成交 2527.71亿元；南向资金净买入121.70亿元。。板块方面，国务院政策例行吹风会强调以旧换新的家电产品类别增加，进一步完善汽车置换更新补贴标准,进一步将更新换代潜力大的电子信息、安全生产、设施农业等领域一并纳入补贴范围，家电、汽车、机械设备板块走高。1月7日，中共中央、国务院发布关于深化养老服务改革发展的意见，养老板块上涨。《意见》研究设立养老服务相关国家科技重大项目，重点推动人形机器人、脑机接口、人工智能等技术产品研发应用，叠加三星宣布BallieAI机器人将于今年量产交付，CES在人形、仿生领域，各大厂商均有新品展出，机器人概念股午后走高。低估值和高股息的优势仍存，银行板块走强。观点短期市场波动的基本面因子如汇率下跌、24年末降准降息不及预期等带来的负面影响在逐渐平息，市场下行接近两融资金成本线后，市场流动性随两融规模收缩而收紧的局面有所缓解，今日市场成交额有所回升，市场快速下行的趋势暂告一段落。市场增量资金仍然不足，两融余额快速下行后未有接续，在经济数据和政策的真空期，场内存量资金可能仍将在大盘高股息和小微盘股之间轮动，市场短期可能仍然呈现震荡格局。长期来看，政策增量与转向已经有明确动向，落地的速度也在进一步加快，在预期证伪之前，市场情绪底部有支撑，短期调整后整体仍有向上空间。风险提示：市场风格变化，资金进场意愿不足，政策落地不及预期 （证券分析师：芦哲证券分析师：潘京证券 分析师：李昌萌） 固收金工 固收点评20250107：银邦转债：铝材+新能源，抢抓机遇展新篇 事件银邦转债（123252.SZ）于2025年1月7日开始网上申购：总 发行规模为7.85亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产35 万吨新能源用再生低碳铝热传输材料项目（一期）。当前债底估值为 95.43元，YTM为2.81%。银邦转债存续期为6年,联合资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、1.90%、2.30%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率3.63%（2025-01-06）计算,纯债价值为95.43元，纯债对应的YTM为2.81%，债底保护较好。当前转换平价为 83.63元，平价溢价率为19.58%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年07月14日至2031年01月06日。初始转股价12.52元/股，正股银邦股份1月6日的收 3/7 盘价为10.47元，对应的转换平价为83.63元，平价溢价率为19.58%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为7.09%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价12.52元计算，转债发行7.85亿元对总股本稀释率为7.09%，对流通盘的稀释率为8.10%，对股本摊薄压力较小。观点我们预计银邦转债上市首日价格在103.02~114.56元之间，我们预计中签率为0.0034%。综合可比标的以及实证结果，考虑到银邦转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在103.02~114.56元之间。我们预计网上中签率为0.0034%，建议积极申购。银邦股份的主要产品为铝板带箔材，按产品用途主要分为铝热传输材料、多金属复合材料、铝钢复合材料及铝合金复合防护材料等。公司经过30多年的不懈努力，已发展成为我国铝压延加工行业的领先企业之一，拥有强大的研发能力、先进的制造设备、精密的检测仪器、先进的工艺流程和严格的质量管控体系，优质的产品获得了国内外客户的高度认可。2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为21.80%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2019-2023年复合增速为21.80%。2023年，公司实现营业收入44.57亿元，同比增加12.99%。银邦股份营业收入主要来源于铝基材料业务，产品结构较为稳定。2021年以来，银邦股份主营业务收入逐年增长，2021-2023年铝基材料业务收入占主营业务收入比重分别为92.99%、95.67%和94.12%，同时产品结构较为稳定，铝材以外业务规模占比较小，装备制造业、其他产品的业务收入占比保持在5%以下。银邦股份销售净利率和毛利率维稳，销售费用率、财务费用率和管理费用率均逐年下降。2019-2023年，公司销售净利率分别为1.45%、0.72%、1.27%、1.67%和1.42%，销售毛利率分别为9.82%、12.33%、10.88%、9.52%和10.51%。风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 （证券分析师：李勇证券分析师：陈伯铭）固收深度报告20250107：美联储货币政策框架演变时期各资产表现及对国内启示—低利率时代系列（二） 观点美联储货币政策框架转变的两大重要节点：（1）重要节点一：2008年经济危机后，实施量化宽松。金融危机前，美联储依赖对准备金的需求与供应的事先预测，使用公开市场操作作为主要的货币政策工具。此时，美联储货币政策框架被称为走廊体系（CorridorSystem），走廊体系上限为再贴现利率，下限为存款准备金利率。全球金融危机爆发后，美联储使用了一系列非常规货币工具为金融机构注入流动性，美国银行体系从“稀缺准备金”转向“充足准备金”，即“量化宽松”。具体措施包括购买房利美、房地美，以及联邦住房贷款银行发行的MBS等一系列流动性投放工具、收购较长期美国国债等。（2）重要节点二：2013年由“走廊”转变成“地板体系”，再形成新“走廊”。2013年9月，联邦公开市场委员会采用了一种被称为ONRRP的工具，该工具可供广泛的货币市场贷款人使用。2015年3月，美国联邦公开市场委员会正式将ONRRP设定为联邦基金目标利率区间底部，与存款准备金利率组成一种特殊的利率走廊——利率“双下限”体系。ONRRP工具在为EFFR提供下限方面非常有效。两个重要节点各类资产的表现：我们将以联邦基金利率，即美联储主要调控的利率为线索，展开对于各类资产表现的讨论。第一个美联储货币政策框架演变的重要时间节点是2008年，美国开创性地实行了量化宽松（QE） 4/7 政策，将联邦基金利率降至较低水平。另外，自2008年10月1日起，美国国会赋予美联储向银行支付准备金利息的权利。第二个美联储货币政策框架演变的重要时间节点是2013年，这个