12月固定收益月报：债市抢跑，空间逼仄

固定收益 12月固定收益月报 债市抢跑，空间逼仄 2025年1月9日 固定收益研究/定期报告 投资要点： 观点展望 相关报告： 宏观政策方面，12月的中共中央政治局会议指出2025年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，大力提振消费、扩大内需。会议指出要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用；要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息、保持人民币汇率的基本稳定。 债市开门红，缘何大涨？2025.1.3中央经济工作会议学习笔记：积极有为的宏观政策助力债牛延续2024.12.13适度宽松的货币政策更加积极-12月政治局会议点评报告2024.12.10 12月央行虽未如市场预期直接降准，但开展了14000亿买断式逆回购操作，并净买入国债3000亿，均为年内月度操作最大规模，叠加12月的MLF操作规模，合计净投放5500亿中长期资金。 山证固定收益团队 展望后市，长债仍有下行空间，久期策略或是最佳策略，但仍需关注短期内下行空间可能有限。我们判断，12月落空的降息降准很有可能在2025年一季度落地，当前长债、超长债与中短债的期限利差较大，叠加“资产荒+策略荒”的背景，久期策略或是为数不多的有效策略。短期内，市场情绪可能会带动10年期国债进一步下行，但要注意市场已经开始提前定价降息。从外部环境来看，国际因素暂不明朗，但国内货币政策会坚持“以我为主”。一是中美10年国债利差绝对值扩至300BP左右，为近年来高位；二是虽然12月美联储降息25BP，但美元走势依旧强劲，月末美元/人民币汇率仍维持在高位，人民币汇率承压；三是美国当选总统特朗普主张对华加征关税。考虑到以上三点，出于维护人民币汇率稳定的考量，央行执行货币政策可能会更加审慎。然而，10年美债利率已在4.5%-4.6%区间呈现筑顶迹象，美债利率短期与经济基本面背离，并且美元走强大概率与特朗普对外关税政策有关，非美货币或面临一定压力。我们判断，未来汇率因素不会成为货币宽松的掣肘。 分析师：王冠军执业登记编码：S0760524040001邮箱：wangguanjun@sxzq.com 研究助理： 王纯邮箱：wangchun1@sxzq.com 资金市场 12月公开市场资金投放34025.50亿元、回笼42343.00亿元，净回笼8317.50亿元。央行公开市场国债净买入债券面值3000亿元，买断式逆回购14000亿元。本月国库现金定存到期1200亿元，MLF投放3000亿元，净回笼11500亿元。截至12月31日，DR007收于1.98%，较11月末上行33.90BP；R007收于2.23%，较11月末上行43.73BP。12月共发行同业存单34705.60亿元，总偿还20783.60亿元，净融资额13922亿元，净融资额较上月增加10594.30亿元。 利率市场 本月利率债一级市场整体发行量与净融资较上月减少。国债发行6759.80亿元，净融资934.50亿元。二级市场方面，各期限国债、国开债收益率本月继续下行，截至12月31日，10年期国开债到期收益率收于1.73%，较上期末下降38BP。 信用市场 本月新发行信用债总规模16822.22亿元，总偿还量15764.05亿元，净融资额1058.17亿元。其中城投债发行2882.31亿元，净融资额-1192.60亿元，平均票面利率为2.49%，较上月下降28BP。 风险提示 货币政策超预期；资金面超预期；美联储政策超预期；美国对华贸易政策超预期。 目录 一、观点展望......................................................................................................................................................................5 二、资金市场......................................................................................................................................................................5 三、利率市场......................................................................................................................................................................7 1、利率债一级市场........................................................................................................................................................72、利率债二级市场........................................................................................................................................................8 1、信用债一级市场......................................................................................................................................................102、信用债二级市场......................................................................................................................................................11 图表目录 图1：公开市场投放与到期（亿元）...............................................................................................................................6图2：资金价格与分层(%).................................................................................................................................................6图3：DR007与政策利率(%)............................................................................................................................................6图4：同业存单（AAA）到期收益率（%）..................................................................................................................7图5：利率债总发行量（亿元）.......................................................................................................................................8图6：利率债净融资额（亿元）.......................................................................................................................................8图7：1年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图8：3年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图9：5年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图10：10年国债国开到期收益率走势（%）................................................................................................................9 表1：近3月同业存单(AAA)发行利率中位数（%）....................................................................................................7表2：本期（2024/12/31）国债、国开债收益率及变动.................................................................................................8表3：国债期限利差...........................................................................................................................................................8表4：国开债期限利差.......................................................................................................................................................9表5：中短票收益率及变动.............................................................................................................................................11表6：中短票期限利差及变动.....................................................................................................................................