展望2025年，中国互联网行业在宏观逆风环境下仍具备增长潜力，但需关注行业竞争格局和政策环境变化。核心观点如下：
行业整体展望
- 估值驱动因素： 增量实质性促消费政策的出台仍是板块估值结构性提升的关键驱动因素，在此之前板块或维持震荡。股东回报水平、盈利增速及增长的确定性或为估值的关键支撑。
- 投资主线：
- 成熟业务护城河及新发展空间： 关注受益新游发布的游戏板块、核心业务仍有进一步线上渗透空间和降补贴空间的本地生活板块、AI技术赋能下广告效果提升及GPU云业务带来的新增量的广告和云板块、变现率有提升空间且有望受益于增量促消费政策的电商板块。建议关注腾讯、网易、阿里巴巴、美团。
- 盈利快速增长已较为充分被预期、但估值或有望进一步修复带来投资机会的板块： 如OTA、短视频、教育。建议关注携程、快手、新东方。
- 关注业务出海的新进展： OTA或维持亮眼营收增长表现，电商板块期待地缘政治风险缓释后的重估机会，本地生活、云、软件仍等待实质性进展，短期关注业务发展初期对利润端的扰动。
细分行业展望
- 本地生活： 竞争格局阶段性转好，线上渗透仍有空间，利润增速有望快于GTV增速。建议关注美团。
- 在线音乐： 收入维持10-15%的较快增长，主要由付费用户数以及ARPPU的平衡增长所驱动。建议关注腾讯音乐、网易云音乐。
- 在线旅游： 国内游增长展现韧性，出境游持续恢复，OTA份额持续提升。建议关注携程、同程旅行。
- 在线游戏： 维持约5%的平稳增长，收入增量将主要集中在少数新品。建议关注网易、腾讯。
- 电商： 直播电商竞争边际趋缓，期待促消费政策带来增量。建议关注京东、阿里巴巴、拼多多。
- 在线广告： 收入同比增长12%，主要得益于消费情绪修复、AI及大模型增强推荐算法、微短剧及小游戏等新兴行业带来增量广告需求。建议关注腾讯、快手、哔哩哔哩。
龙头互联网公司
- 腾讯： 竞争优势稳固，关注AI/电商/游戏出海等中长期增长机会。
- 阿里巴巴： 关注核心业务护城河及海外扩张，股东回报水平或有望为估值提供支撑。
- 百度： GPU云营收占比持续起量，关注Gen-AI变现进程。
AI应用
- 大模型使用成本降低驱动AI应用繁荣，预计2025年AI应用将进一步落地，扩张场景覆盖。
- 中国基础设施云厂商营收增速整体呈现逐季回暖趋势，预计2025年营收有望同比增长12%。
- 随着算力成本的持续下降，预计未来将有更多企业客户将接入大模型API，丰富大模型及AI的应用场景。
关键数据
- 2025实物商品网上零售额预计同比增长7.1%。
- 2025年微短剧及小游戏合计市场规模达到1,056亿元。
研究结论
中国互联网行业在2025年仍具备增长潜力，但需关注行业竞争格局和政策环境变化。建议关注具备成熟业务护城河及新发展空间、盈利快速增长且估值有望进一步修复、以及业务出海的互联网公司。
