传媒互联网行业2025年度投资策略：柳暗花明，曙光重现

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|传媒 柳暗花明，曙光重现 -传媒互联网行业2025年度投资策略 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年12月25日 证券研究报告 |报告要点 2025年关注三大投资主线：1）AI应用持续落地，包括B端和C端，将影响营销、电商、搜索、教育、影视、游戏、出版等行业，进一步提升效率，改造商业模式、创造增量。同时关注AI眼镜及AI玩具等硬件端机会。2）出海开启2.0时代，从商业模式输出到文化输出，开启新增长空间。继续看好游戏、短剧及玩具出海。3）IP衍生品板块进入高速发展期，精神消费悦己消费成为中长期消费增长点，产业与时代共振。 |分析师及联系人 姚蕾 丁子然 武钇西 SAC：S0590524090001SAC：S0590523080003SAC：S0590524010004 请务必阅读报告末页的重要声明1/53 行业研究|行业深度研究 2024年12月25日 传媒 柳暗花明，曙光重现 -传媒互联网行业2025年度投资策略 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 传媒 30% 沪深300 10% -10% -30% 2023/122024/42024/82024/12 相关报告 1、《传媒：微信开测“送礼物”，关注微信电商产业链机会》2024.12.22 2、《传媒：传媒互联网2024Q3持仓点评：A股传媒仍处低配，港股互联网持仓稳中有升》2024.11.02 扫码查看更多 AI应用：2025年科技主线 复盘2024年，全球AI投融资主要集中在基础设施、硬件、模型端，全球大模型公司融资加速、整合加速，竞争格局已较为明朗，头部公司估值高，预计将逐渐从以模型训练为主转向模型训练及产品优化、开发者支持、商业变现并重的阶段。2025年，预计AI应用将加速落地。企业应用层面，关注AI在营销、电商等领域的提效；原生应用层面，关注搜索、陪伴、教育、短剧、游戏等原生AI应用方向进展；此外，AI与智能硬件的结合将带来交互革命，关注AI眼镜及AI玩具。 出海2.0：从商业模式输出到文化输出 此前，中国文娱企业的“出海1.0”时代以商业模式出海为主。以移动游戏为例，主要是智能手机+主机/端游玩法移植/简化+服务型游戏运营模式的组合，题材仍以欧美日韩等T1市场用户喜欢的多文明、末日为主。随着西游题材的《黑神话：悟空》全球销量近3000万份并入围TGA年度最佳游戏、泡泡玛特旗下IPLabubu在东南亚及全球破圈，两家公司均取得了超预期的业绩表现，也标志着文化出海进入2.0阶段。伴随文化输出的出海业务，将更具备更强的爆发力和持久性。 IP衍生品：产业与时代共振，海内外市场空间均较大 IP衍生品包括泛娱乐玩具、授权、实体娱乐等变现模式：1）泛娱乐玩具：国内玩具行业处于中高速增长期，产品创新、全球化推动持续增长；海外玩具行业规模大，中国企业有望从出口代工转向品牌运营。2）授权：处于起步阶段，背靠国内巨大消费市场，增长潜力大。全球来看，乐高、万代等全球泛娱乐龙头依托IP撬动多元变现、推动全年龄化、全球化战略，有望带动业绩持续增长。 投资建议 2025年关注三大投资主线：1）AI应用加速落地，将影响营销、电商、教育、影视、游戏等行业，进一步提升效率、创造增量，同时关注AI眼镜及玩具等硬件端机会。2）出海开启2.0时代，开启新增长空间，继续看好游戏、短剧及玩具出海3）IP衍生品板块进入高速发展期，精神消费、悦己消费成为中长期消费增长点我们看好优质国产IP通过拓展线上内容、线下实体衍生品，提升IP影响力，打开商业化空间。相关标的：泡泡玛特；恺英网络、神州泰岳、吉比特、巨人网络中文在线、昆仑万维、盛天网络；万达电影、芒果超媒。 风险提示：AI、MR等技术落地不及预期风险、竞争加剧风险、行业监管风险、经济发展不及预期风险、行业空间测算偏差风险 正文目录 1.AI：2025年聚焦AI应用6 1.1AI应用：大模型生态发展的充要条件6 1.2投融资：模型层头部化显著，应用层多领域起量7 1.3全球龙头OpenAI：高速增长，产品化进展加速12 1.4AI原生应用：数据大幅增长，商业探索提速14 1.5AI+硬件方向：AI激发新终端交互革命19 2.出海2.0：从商业模式输出到文化输出23 2.1游戏出海：景气持续，《黑神话》引领文化出海23 2.2短剧出海：空间大，“本土+译制”模式表现好25 2.3玩具出海：从制造出口到文化出海32 3.IP衍生品：精神需求崛起，海内外市场空间均较大35 3.1市场规模：国内中高速增长，海外空间广阔35 3.2供需角度：精神消费崛起，国内厂商竞争力提升41 3.3全球对标：从乐高、万代看国内IP衍生品空间43 4.投资建议50 4.1关注AI应用加速50 4.2关注文娱企业“文化出海”机会51 4.3关注IP衍生品产业链机会51 4.4重点公司估值表52 5.风险提示52 图表目录 图表1：截至2024年底，全球AI基础设施背后的收入预期已达到6000亿美元.7图表2：2024年各月国内/海外AI投融资记录8 图表3：2024年各月国内/海外AI投融资金额8 图表4：全球AI头部初创公司估值水平Top10（亿美元）9 图表5：全球AI头部初创公司总收入水平Top10（亿美元）9 图表6：2024年融资超1亿美元的美国AI初创公司（部分）9 图表7：2024年国内AI投融资梳理（部分）11 图表8：OpenAI2024年产品发布时间线13 图表9：ChatGPT网页端月度访问量（亿次）14 图表10：ChatGPT移动端月度下载量（百万次）14 图表11：头部AI+陪伴类产品数据梳理15 图表12：Perlexity网页端月访问量及环比增速（万次，%）16 图表13：Perplexity使用界面16 图表14：头部Chatbot类产品相继推出搜索功能17 图表15：头部AI视频生成模型2024年11月web端访问量数据及功能特点18 图表16：昆仑万维SkyReels界面19 图表17：井英科技Reel.AI界面19 图表18：Ray-BanMeta和雷朋太阳镜外观对比20 图表19：用Ray-BanMeta拍摄的视频画面20 图表20：2024年AI眼镜新品统计21 图表21：跃然创新产品BubblePal23 图表22：奥飞娱乐AI玩具“喜羊羊超能铃铛娃娃”23 图表23：中国游戏出海市占率（%）24 图表24：中国自研游戏海外收入及同比增速24 图表25：头部出海新游2024年各月海外流水趋势24 图表26：央视新闻专访《黑神话：悟空》制作人25 图表27：《黑神话：悟空》获2024年TGA年度游戏提名25 图表28：海外短剧APP上架时间、每日下载量、净流水（次、美元）26 图表29：海外短剧APP主要地区每月全球下载量占比（%）26 图表30：海外短剧APP主要地区每月全球净流水占比（%）26 图表31：头部APP季度全球净流水（万美元）27 图表32：头部APP季度全球下载量（万次）27 图表33：各头部APP季度下载量份额（%）28 图表34：头部短剧出海APP季度净流水占比（%）28 图表35：DramaBox季度净流水地区分布占比（%）29 图表36：DramaBox季度下载量地区分布占比（%）29 图表37：ReelShort季度净流水地区分布占比（%）30 图表38：ReelShort季度下载量地区分布占比（%）30 图表39：ShortMax季度净流水地区分布占比（%）31 图表40：ShortMax季度下载量地区分布占比（%）31 图表41：短剧出海空间测算（亿美元）32 图表42：中国玩具出口金额（亿美元，%）32 图表43：泡泡玛特海外收入、增速及占比（左，百万元；右，%）33 图表44：泡泡玛特海外渠道收入及构成（左，百万元）及24H1海外区域收入占比 （右，%）34 图表45：泡泡玛特海外门店数量及增速（家，不含合营）34 图表46：Labubu泰国主题店开业（左）及TheMonsterIP年收入（右，百万元、%） .....................................................................35 图表47：中国IP衍生品市场规模（亿元）36 图表48：中国泛娱乐玩具行业市场规模及产品类别（十亿元）37 图表49：全球&中国玩具市场规模（左，亿美元）及各国年均玩具消费（右，美元 /人）37 图表50：泛娱乐玩具借力IP成为大热产品38 图表51：《原神》官方“谷子”类产品38 图表52：中国泛二次元用户人数（亿人）39 图表53：国内二次元移动游戏市场规模、增速及移动游戏整体增速（亿元，%）39图表54：二次元周边衍生产业空间（千亿元）40 图表55：中国授权商品零售额（左，亿元，%）及年度授权金（右，亿元，%）41图表56：全球授权商品及服务销售额（左，亿美元；右，%）41 图表57：中国消费者消费行为变迁历程42 图表58：IP衍生品产业链43 图表59：2005-2023年乐高集团营收及净利润（左，亿丹麦克朗；右，%）44 图表60：2005-2023年乐高集团毛利率及净利润率（%）45 图表61：2005-2023年乐高集团IP支出（左，亿丹麦克朗）及IP支出占收入比例 （右，%）45 图表62：万代南梦宫四大事业群46 图表63：万代南梦宫“IP轴战略”47 图表64：万代南梦宫重点战略48 图表65：2012-2024年万代南梦宫营收及归母净利润（左，十亿日元；右，%）48图表66：万代南梦宫主要收入分部（左，十亿日元）及占比（右，%）49 图表67：万代南梦宫Top9IP收入（十亿日元）50 图表68：2006-2024财年万代南梦宫第一大IP高达收入（十亿日元）50 图表69：重点公司盈利预测和估值表52 1.AI：2025年聚焦AI应用 1.1AI应用：大模型生态发展的充要条件 AI基础设施投资背后的收入预期已达6000亿美元。据红杉资本于2024年6月发布 文章，预计到2024年底，英伟达数据中心收入有望达1500亿美元，对应全市场对于AI数据中心的投入将达到3000亿美元。再考虑到Azure、AWS等云厂商及终端AI应用的毛利率（合计假设为50%），则对应的AI应用收入预期将达到6000亿美元。从生成式AI各产业链环节来看： 1）从基建端来看，GPU供应短缺逐步消退、各大厂商GPU库存仍在增长、且英伟达性能更强的B100芯片即将推出，因此算力等基础设施供给曲线或将趋缓； 2）从模型技术来看，大语言模型（LLM）ScalingLaw自2024年以来呈现放缓趋势，据TheInformation报道，OpenAI正在开发的新一代语言模型Orion相较于GPT-4的性能提升幅度较低；而从2024年发布的重点新模型GPT4o、o1等来看，模型巨头的开发重点转移到预训练之后的环节（强化学习及测试阶段），以及多模态生成能力的提升上； 3）从应用端来看，OpenAI是全球收入最高的AI初创公司，预计2024年收入将达到 37亿美元，其中ChatGPT应用贡献的收入有望达到27亿美元。据红杉资本文章，假设全球科技巨头（OpenAI+谷歌、微软、苹果、Meta+甲骨文、字节跳动、阿里巴巴、腾讯、X和特斯拉）共产生1000亿美元AI相关收入，则来自AI应用相关收入对应基础设施投入的缺口仍有5000亿美元。 在经历基础设施的高速扩张，以及模型迭代进展放缓，AI应用加速发展成为全球AI生态更进一步发展的充要条件。如何为广大B端、C端用户提供有价值的AI产品并产生收入，成为全球科技巨头、初创龙头企业、以及一级市场投融资最为关心的问题。 Q42023 ESTIMATE Q42023 ACTUAL Q12024 ACTUAL Q42024 ESTIMATE NVDADataCenter$50 $74 $90 $150 DataCente