国产基础软件龙头，受益信创乘风起

中国软件：聚焦自主创新，引领基础软件发展新篇章。中国软件作为中国电子信息产业集团的重要成员，紧扣国家战略布局，专注于基础软件研发和行业解决方案的创新。 公司近期受网信市场环境变化和重大项目投入增加的双重影响，营收和利润短期承压，2023年营业收入同比下降30.26%，归母净利润由盈转亏，2024年前三季度收入同比下降29.77%。公司通过聚焦主业，新签合同毛利率提高，销售毛利率从2019年的34.44%上升至2024年前三季度的44.79%。预计信创市场回暖和公司高投入期结束的带动下，公司业绩将重回增长路径。2023年公司研发和技术人员占比近80%，展现了其深厚的技术实力和创新能力，为未来实现高质量发展和行业转型奠定了坚实基础。 政策催化：自主可控持续加速，操作系统为关键卡点。信创产业在政策驱动下迎来快速发展机遇，预计2023-2026年我国信创市场规模CAGR将达20%，规模有望增长至2.66万亿元。作为信创产业链的关键环节，操作系统市场潜力广阔，各领域国产化进程加速。党政体系率先实现国产化，金融、电信等行业紧随其后，推动市场快速扩容。同时，在桌面、移动、云等六大操作系统领域，国产品牌如鸿蒙、LiteOS等展现强劲竞争力。随着地缘政治对供应链安全的影响加剧，建立自主开源社区成为确保供应链安全的关键。未来，国产操作系统将持续在“党政+行业”信创替代中发挥重要作用，并引领更多领域实现国产化升级。 核心优势：“PKS”关键承建者，下属麒麟软件+达梦数据两大核心资产。中国软件依托大股东中国电子的战略布局，凭借在信创领域的核心地位和深厚资源，形成了强大的产业链支撑。作为PKS体系的重要参与者，公司在基础软件领域扮演关键角色。 参股的两大核心资产麒麟软件和达梦数据进一步巩固了其行业地位。麒麟软件作为国产操作系统的领军者，凭借卓越的研发能力和产品线扩展，在党政、金融、通信等领域全面赋能，2020-2023年收入和净利润复合增长率分别达到20%和26.5%。达梦数据则稳居国产数据库行业龙头，不仅掌握核心技术，还在党政、金融、电力等领域成功实施了多个国产化替代项目，2024年前三季度收入同比增长41%，净利润同比增长47.5%。 估值与投资建议：预计2024-2026年营业收入分别为70.36/77.73/88.28亿元，以2024年12月14日收盘价计算，对应PS分别为6.33x/5.73x/5.04x。中国软件作为国产基础软件和税务信息化领域的领军企业，其旗下两大核心资产——麒麟软件与达梦数据库在各自领域中具有突出的稀缺性。我们认为，在国产替代的大背景下，基础软件行业的渗透率有望稳步提升。同时，超长期国债和地方政府化债政策的推动也将进一步带动公司业务需求的增长。因此，中国软件在未来几年有望迎来新一轮的快速发展机遇。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；政策落地进展不及预期；核心人才流失风险；技术研发不及预期风险；信息更新不及时风险。 一、中国软件：聚焦自主创新，引领基础软件发展新篇章 1.1中国软件：紧扣中国电子战略布局，加快转型发展 中国软件：中国电子信息产业集团下核心上市企业。2002年5月17日，公司成功在上海证券交易所上市，2004年完成整体上市；2016年，全面完成并推广“金税工程”三期建设；2020年，公司进行麒麟重组并发布了麒麟“遨天”计划。公司自成立以来，已通过国家软件企业认证，并荣获“国家科技进步一等奖”等一系列重量级奖项，连续多年被评为“十大创新软件企业”、“自主可靠软件核心品牌”、“中国最具影响力软件和信息服务企业”和“软件和信息技术服务名牌企业”等。 聚焦基础软件+党政系统，CEC计算产业链的中流砥柱。在“十四五”规划背景下，中国软件聚焦基础软件领域，瞄准世界一流目标，致力于打造国内最强、最优并具有国际影响力的基础软件集团；并以党政系统为核，服务国家治理体系现代化，建设中国最强党政核心应用软件集团。 图表1：1980年至今中国软件发展历程梳理 1.2业务结构：聚焦三大主营业务，产品+项目+服务三位一体 主营产品：公司聚焦自主软件产品、行业解决方案、服务化业务三大主营业务，项目+产品+运营三位一体。 1）自主软件产品板块：涵盖基础软件、数据安全产品以及铁路专用产品等。 公司以基础软件和数据安全产品为核心，不断加强产品生态建设；以铁路专用通信产品为核心，打造软硬结合产品体系；围绕自主安全核心产品开展巡展活动，携手全国合作伙伴共建产业生态，促进公司自主软件产品产业化发展。2023年，自主软件产品实现营业收入16.37亿元，营收占比24.35%，毛利率为75.08%。 1）基础软件产品：子公司麒麟软件在操作系统技术领域保持领先，持续巩固市场优势地位，覆盖党政、金融、通信、能源、气象、网安等多个领域；已与2.55万家生态厂商建立合作关系，携手推动操作系统的高质量生态建设。 2）软硬一体产品：铁路专用通信产品紧跟国内外铁路网络发展趋势，市场占有率持续提升，确保业务稳定与可持续。产品积极适配自主计算生态体系，销售额和利润保持稳定，并加快向“一带一路”沿线国家拓展市场。 3）数据安全产品：自主研发的防水坝数据防泄漏系统广泛应用，部分功能已支持国密算法；通过深入研究自主技术体系下的数据安全防护问题，优化软硬件的兼容性和性能，拓展了产品应用场景。 4）“熵舟”数智底座产品：“熵舟”数智底座为党政机关及央国企提供一体化解决方案，融合数字技术，支持系统运行、数据服务、智能决策等。 图表2：熵舟应用支撑平台V6.0 行业解决方案：以自主计算为核心，服务涉及国计民生的关键行业客户。公司主要为中央部委、全国各省市地方政府、大型央企等客户建设自主安全的行业应用信息系统。2023年，行业解决方案营业收入34.51亿元，营收占比51.33%，毛利率为9.66%。 1）网信业务：抓住网信产业机遇，推进业务网信化发展，依托大项目经验，加速构建自主计算体系核心能力。通过协同技术攻关，集中优势资源，拓展重点行业领域，提升行业应用解决方案的产品化能力，推动从传统集成商向技术产品提供商和总包服务商的转型。 2）数字化业务：推进数字化业务，在数字政府、企业和社会等多领域创新发展。数字政府方面，开发顶层规划解决方案以提升政府效率；数字企业方面，与国企合作助力数字化转型；数字社会方面，建设智慧电厂，整合虚拟电厂与实体电厂的应用与解决方案。 服务化业务：围绕税务、金融监管等行业领域展开。公司运用互联网+和大数据，推出数字化研究、咨询和培训，提升客户价值并挖掘市场机会。2023年，服务化业务营业收入16.00亿元，营收占比23.80%，毛利率为55.44%。 1）税务：以信息系统服务为核心进行专业化管理，提升行业竞争力。报告期内，成功保障了核心征管、数据资源平台、电子税务局等系统的平稳运行，并完成了系统设计和功能开发，确保试点和全面推广顺利上线。 2）金融：深化与监管机构合作，研发新一代统一监管报送平台，构建智慧监管体系，提升解决方案和品牌形象，专注金融机构，打造全流程业态监管，谋求未来三至五年的业务增长点。 图表3：2019-2023年公司主要业务收入占比 图表4：2019-2023年公司主要业务毛利率 1.3股权结构：中国电子控股，下属麒麟软件+达梦数据核心资产 公司实控人为中国电子信息产业集团有限公司，主要股东包括全国社保和香港中央结算等，公司旗下包括麒麟软件、达梦数据等优质企业。截止2024年三季报，中国电子信息产业集团通过直接持股6.43%及其子公司中国电子有限公司（持股29.74%）对中国软件进行控制。其他主要股东包括香港中央结算有限公司、社保104组合等。此外，中国软件控股或参股了多家子公司，其中对麒麟软件持股40.25%，并持有达梦数据（股票代码：688692.SH）18.91%的股份。 图表5：中国软件股权结构以及部分下属子公司 管理团队由多位经验丰富的高级管理人员组成，具备深厚的行业和专业背景。 团队成员大多拥有硕士学历，具备多年在公司及相关领域的从业经验，不少成员在公司任职超过十年，对公司的业务发展和战略规划具有深刻理解与贡献。各成员凭借在财务、法律、市场和管理方面的专业能力，为公司稳健发展和行业竞争力的提升提供了有力支持。 图表6：公司高管情况 1.4财务分析：营收利润短期承压，坚定加大技术投入 公司营收和利润承压，主要受网信市场环境变化和重大项目投入影响。营收端：2019年至2021年，公司营业收入稳步增长，自2022年起收入出现下滑，2023年同比下降30.26%，2024年前三季度延续下降趋势29.77%。 利润端：公司归母净利润在2021年达到高点后承压明显，2023年出现亏损，公司营收和利润的承压的主要原因是：1）网信市场环境影响导致新签合同额不及预期，收入减少、利润贡献下降；2）公司在税务业务等领域的重大项目持续投入，进一步增加了成本。 图表7：2019年-2024年前三季度公司营业收入 图表8：2019年-2024年前三季度公司归母净利润 公司销售毛利率有所提升，销售净利率近期承压明显。公司毛利率从2019年的34.44%上升至2023年的36.89%，主要原因在于公司聚焦主责主业，新签合同毛利率提高，产品竞争力增强；公司近期销售净利率有所波动。 2019-2023年，公司期间费率有所提升。公司销售费率从2019年的3.73%上升至2023年的7.77%，公司管理费率从2019年的8.28%上升至2023年的13.29%。财务费率和研发费率同样呈现上升趋势，财务费率从0.14%上升至0.54%，研发费率从19.98%上升至21.86%。 图表9：2019-2023年公司销售毛/净利率 图表10：2019-2023年公司期间费率 公司人均创收和创利有所下滑，研发和技术人员高占比显示出其深厚的技术实力和创新能力。公司近年来人均创收在2021年达到高点87.05万元后有所回落，系市场环境影响和公司短期重大项目投入所致。人员结构方面，公司高度重视技术与研发，2023年研发人员占比达40.06%，技术人员占比37.62%，合计接近78%，上述人员配置反映了公司对技术研发的重视，具备较强的技术实力和创新能力。 图表11：2019-2023年公司人均创收、人均创利情况 图表12：2023年公司人员构成 二、政策催化：自主可控持续加速，操作系统为关键卡点 2.1自主可控：政策持续驱动，信创产业迎快速发展 信创市场：整装待发再启航，预计2023-2026年CAGR达20%。2022年央国企大规模信创采购后，需要一定时间进行实施验证，同时受宏观经济环境影响，企业信息化预算缩减。因此2023年信创市场出现阶段性变化，前三季度为调整期，直至四季度逐渐复苏。2024年我国信创市场加速重启，据第一新声研究院，中国信创市场规模有望从2023年1.54万亿元增长至2026年2.66万亿元，预计2023-2026年期间CAGR达到20%。从采购占比看，2023年基础设施、应用软件、基础软件、信息安全的占比分别为53.6%、38.2%、6.4%、1.8%，基础设施占比最高。 图表13：2021-2026E中国信创产业规模（万亿元） 图表14：2023年信创市场四大领域占比 信创进度：信创产业作为国家重点支持的战略性新兴产业，政策扶持力度不断加大。《“十四五”规划》明确提出，到2025年我国要全面实现行政办公和电子政务系统的国产化替代。2022年9月，国资委发布79号文件，全面指导并要求中央企业和国有企业推进信息化系统的信创国产化改造，覆盖央企、地方国企等各级国企。实施步骤为： 1）所有中央企业在2022年11月底前将安可替代总体方案报送国资委； 2）2023年1月起，每季度末向国资委报送信创系统替换进度； 3）2027年底前，全部国央企必须完成信息化系统的信创改造工作。 图表15：软件国产替代链条 信创节奏：党政、金融信