短期调整，蓄力备战

优于大市 核心观点 行业研究·行业月报 非银金融·保险Ⅱ 定价利率如期切换，上市险企全力筹备“开门红”。2023年以来，监管引导行业进入新的预定利率下调周期，险企加大对定价利率更为敏感的储蓄型保险的销售力度，短期“炒停售”带动行业实现保费收入的脉冲式增长。进入10月，人身险预定利率切换完成，上市险企前十月实现保费收入23896亿元，同比增长5.7%。其中，中国平安、中国人保、中国人寿、中国太保、新华保险累计保费收入分别同比增长8.1%/5.3%/4.9%/4.5%/1.8%。 优于大市·维持 证券分析师：孔祥联系人：王京灵021-603754520755-22941150kongxiang@guosen.com.cnwangjingling@guosen.com.cnS0980523060004 人身险产品切换叠加“开门红”筹备，拖累当月保费增速。三季度“炒停售”短期透支部分市场保险需求。此外，随着行业进入“开门红”筹备阶段，新产品上线、人力增员及客户储备带动行业短期整顿，预计短期财险保费增速或优于人身险板块。从单月保费收入来看，上市险企寿险保费收入环比下滑47%，同比下降1.2%。保险业陆续开启2025年“开门红”，行业在产品结构、人力转型、渠道生态等方面仍具有一定调整空间，我们持续看好行业后续保费收入的规模增量。考虑到当前行业面临的养老、医疗、养康、储蓄等多元需求，叠加渠道及产品改革初见成效，我们预计2025年“开门红”期间保费同比增速约为7%至8%，对应NBV增速为25%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 财险保费增速企稳，单月保费收入同比大幅提升。截至10月末，财险“老三家”共计实现财险保费收入8502亿元，同比增长5.8%。其中，太保财险、平安财险、人保财险分别同比增长7.4%/6.5%/4.8%。受益于汽车保有量的稳步提升及部分非车险险种政策的持续催化，上述三家单月保费收入同比增长8.6%。平安财险、人保财险、太保财险分别同比12.2%/7.8%/3.9%。9月以来，自然灾害整体影响相对减弱，叠加季度末带来的保费收入脉冲，利好财险业三季度整体利润的企稳。 相关研究报告 《保险业2024年三季报综述-资产价值重估，利润大幅改善》——2024-11-14《保险业2025年“开门红”前瞻-“开门红”被透支了吗？》——2024-11-05《关于大力发展商业保险年金的点评-多元养老产品供给，共筑养老三支柱建设》——2024-10-24《2024年9月保费收入点评-筹备“开门红”》——2024-10-18《2024年8月保费收入点评-定价利率切换，配置需求提升》——2024-09-14 投资建议：负债端方面，受“炒停售”等因素影响，引发市场对于短期内透支部分四季度保险需求的担忧。我们预计“开门红”期间增量机遇或集中于组合型产品策略带来的增量保险需求挖掘，从而为险企资产配置贡献稳定需求。资产端方面，展望2025年一季度，随着续期及新单保费规模的扩大和存量非标资产到期，预计险资资产配置需求仍高，对应长债及高分红类资产（以OCI计量的资产）配置行情或将延续，险资资金配置窗口期或集中在12月末至一季度末。我们持续看好险资一季度配置诉求的延续，建议关注资产端具备高弹性的中国人寿、新华保险，以及具备防守属性的中国财险。 风险提示：市场需求不及预期；代理人改革不及预期；资本市场持续波动；长端利率下行；监管趋严等。 内容目录 核心观点......................................................................4寿险：定价利率切换，筹备“开门红”............................................4财险：保费收入延续增长态势....................................................8投资建议......................................................................9风险提示.....................................................................10 图表目录 图1：上市险企2024年1月至10月单月保费收入（单位：亿元）................................4图2：上市险企2024年1月至10月单月人身险保费收入（单位：亿元）..........................5图3：我国人身险行业同比增速及周期分析....................................................6图4：2013-2023保险业分红险分红实现率推算（单位：%）......................................8图5：行业1月份保费收入占比..............................................................8图6：上市险企2024年1月至10月财险单月保费收入（单位：%）...............................9 表1：2024年10月上市险企原保险保费收入（单位：亿元，%）..................................4表2：2024年10月上市险企人身险原保险保费收入（单位：亿元，%）............................5表3：国有大行现行存款利率................................................................6表4：2024年9月人身险行业新发产品数量及种类..............................................7表5：新华金福满堂保险产品组合............................................................7表6：2024年10月上市险企财险原保险保费收入（单位：亿元，%）..............................9 核心观点 定价利率如期切换，上市险企全力筹备“开门红”。2023年以来，监管引导行业进入新的预定利率下调周期，险企加大对定价利率更为敏感的储蓄型保险的销售力度，短期“炒停售”带动行业实现保费收入的脉冲式增长。进入10月，人身险预定利率切换完成，上市险企前十月实现保费收入23896亿元，同比增长5.7%。其中，中国平安、中 国 人 保 、 中 国 人 寿 、 中 国 太 保 、 新 华 保 险 累 计 保 费 收 入 分 别 同 比 增长8.1%/5.3%/4.9%/4.5%/1.8%。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 寿险：定价利率切换，筹备“开门红” 人身险产品切换叠加“开门红”筹备，拖累当月保费增速。三季度“炒停售”短期透支部分市场保险需求。此外，随着行业进入“开门红”筹备阶段，新产品上线、人力增员及客户储备带动行业短期整顿，预计短期财险保费增速或优于人身险板块。从单月保费收入来看，上市险企寿险保费收入环比下滑47%，同比下降1.2%。保险业陆续开启2025年“开门红”，行业在产品结构、人力转型、渠道生态等方面仍具有一定调整空间，我们持续看好行业后续保费收入的规模增量。考虑到当前行业面临的养老、医疗、养康、储蓄等多元需求，叠加渠道及产品改革初见成效，我们预计2025年“开门红”期间保费同比增速约为7%至8%，对应NBV增速为25%。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 2023年以来，监管持续引导行业下调预定利率，在行业产品结构转型背景下，带动储蓄型保险快速放量，叠加“炒停售”等行为，引发市场对于2025年“开门红”需求透支的担忧。随着长端利率的快速下移及资本市场的震荡，险企资产端收益承压，为更好的实现资产负债匹配管理，自2023年以来监管引导行业进入新的预定利率下调周期。在此背景下，险企加大对定价利率更为敏感的储蓄型保险的销售力度，短期“炒停售”带动行业实现保费收入的脉冲式增长，但客户保险需求的不断挖掘或透支部分2025年“开门红”期间的保费增量，为“开门红”带来一定挑战。结合当前行业面临的几大趋势，我们持续看好2025年“开门红”的保费收入表现。 资料来源：金管局，国信证券经济研究所整理 存款利率下调或将加大储蓄型保险吸引力。作为目前财富管理市场中唯一具有刚兑属性的产品，储蓄型保险在稳收益、长久期、可避税等方面仍具有绝对优势。随着近年来存款利率的持续下调将，利好包括终身寿险、分红险、年金险等产品的销售，有利于明年一季度储蓄型保险需求的持续释放及保费的增量。 此外，为应对产品预定利率下调，险企纷纷加大新产品开发力度，多元化产品策略或进一步催化“开门红”保险需求。近年来，储蓄型产品（传统寿险等）在行业“开门”红期间保费收入占比较高，约为70%以上。根据燕梳研究院公布的数据，9月全行业共有325款保险产品亮相，涉及62家保险公司，包括56家寿险公司、2家健康险公司和4家养老险公司。这些产品涵盖了13个险种，包括终身寿险（96款）、重大疾病保险包含轻症版（57款）、两全保险（43款）、非养老年金保险（35款）、养老年金保险（32款）、费用补偿型医疗保险（17款）、意外伤害保险（13款）、定期寿险（8款）、重大疾病保险不含轻症版（8款）、防癌保险（5款）、护理保险（5款）、疾病保险（5款）和长期护理保险（1款）。在上述产品中，个人类型的终身寿险、重疾险（含轻症）、两全保险、非养老年金保险、养老年金保险成为个险市场的主打产品，分别满足不同保险需求。 险企在加大产品创新的同时推动组合型产品策略，通过附加险形式拓宽保险保障范围，从而满足被保险人多重保险需求。例如增额终身寿险附加万能险、年金险附加重疾险、年金险附加分红险等组合，通过产品多样化设计降低客户对于单一产品的依赖度。我们预计相应产品策略将持续带动“开门红”期间保费收入。 随着健康险需求的阶段性饱和及预定利率的下调，近年来人身险公司纷纷向分红险转型，预计2025年“开门红”为分红险发力的关键节点。分红险指保险公司在每个会计年度结束后，将上一会计年度该类分红保险的可分配盈余，按一定的比例、以现金红利或增值红利的方式，分配给客户的一种人寿保险。从产品逻辑来看，分红险具有“低保底+高浮动”的特点，对险企而言，通过与被保险人共担投资风险的方式降低刚性兑付成本。在“资产荒”背景下，降低负债端刚性成本及资产负债匹配压力，从而为险资资产配置提供一定的灵活性。对分红险而言，由于采用浮动收费法计量，资产端的波动会被合同服务边际吸收后逐期释放，也就意味着分红险利润直接来自合同服务边际的摊销，利润具有较高的确定性和稳定性。 资料来源：13精数据，国信证券经济研究所整理 2025年“开门红”或延续2024年销售节奏，预计保费收入仍将集中在一季度。2023年10月18日，国家金融监管总局下发《关于强化管理促进人身险业务平稳健康发展的通知》，强调险企“不得采取大幅提前收取保费并指定第二年保单生效日的方式进行承保”。自2023年末以来，开门红期间保单承保方式从“预收”转为“预录”，保费则于次年一月份进行收取。因此，承保方式的变化带动行业一季度保费收入的延续。受行业“开门红”因素影响，1月保费收入占全年保费收入的20%左右，一季度整体保费收入约占全年的40%左右。相应的，险企资产配置节奏与负债端保费收入趋势相近。从全年维度来看，通常一季度资产配置规模相对较多。此外，险资资产配置节奏同样与资产收益率、久期等因素相关。若资产收益水平较差、资产到期，险资同样面临再配置需求，因此我们预计2025年一季度险资配置需求仍高。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 财险