2025年展望系列之二：2025转债，水涨待船高

1. 行情回顾

2024年转债行情一波三折，受固收+压力与机会并存影响。具体分为四个阶段：

• 阶段一（1月-3月）：正股和转债超跌反弹，受微观流动性改善和基本面预期修复推动。
• 阶段二（4月-5月）：转债走出独立行情，受增量资金流入支撑。
• 阶段三（5月-9月）：转债进入“至暗时刻”，受正股走弱和信用风波影响。
• 阶段四（9月-11月）：正股经历“快涨-回调-震荡”，转债涨势相对平稳，迎来估值修复。

关键数据：截至11月29日，中证转债指数上涨4.52%，百元平价溢价率21.90%。

2. 机构行为

转债低估值的主导因素源于机构行为。转债竞品多为纯债，参与者风险偏好更低，导致机构在权益市场行情预期较弱时，更倾向于选择波动更低的纯债。

关键数据：公募基金中，偏债型产品是主流转债参与者；偏债混合基金转债持仓价格甚至比一级债基还要保守。

研究结论：2025年，银行理财和保险机构有望成为转债市场的主要增配力量，推动转债估值提升。

3. 信用风波

本轮信用风波主要受市场对权益行情的预期影响。转债市场未来面临的实质违约/退市风险有限，但若2025年权益行情趋弱，仍存在信用冲击再现的可能。

关键数据：2024年11月成为历史上单月最多强赎转债的节点；2024年1-11月下修转债只数相当于2018-2023年的总和。

研究结论：投资者需对小盘配置策略保持谨慎，关注正股基本面改善情况和转债系统性估值变化。

4. 条款博弈

2024年是强赎和下修井喷的一年。强赎倾向对高平价转债估值的系统性压制有限，中等平价品种估值或迎来修复。下修博弈收益低迷，不建议作为主力收益挖掘策略。

5. 转债策略

2025年转债市场配置机会明显，需重点跟踪国内外政策脉络和交易预期波动。建议兼配消费与科技板块，关注化债传导路径。

关键数据：2025年新券补充可能有所回升，但供给净减少的局面或将延续。

研究结论：把握仓位和价位结构，适当增加利好板块仓位，避免过度博弈单一板块机会。