首次覆盖报告：创新驱动的“药品+器械”综合平台

——乐普医疗首次覆盖报告 核心观点 ⚫单一支架品类起家的“药械+服务”综合平台。公司成立于1999年，长期深耕于心脏介入医疗器械领域，通过多元化布局形成“药械+服务”版图。2020年起，陆续受到新冠、集采、反腐和零售渠道政策等多因素干扰，业绩略有波动。2024前三季度，公司实现营收47.9亿元（-23.6%），归母净利润8.0亿元（-40.7%）。其中，器械板块是公司的基石业务（营收25.6亿元，整体占比53.6%），药品板块也是核心组成部分（营收14.8亿元，整体占比30.9%）。 ⚫重磅产品集采落定，核心业务平稳过渡。2019年起，公司器械（冠脉支架）和药品（氯吡格雷、阿托伐他汀钙片）相关核心产品陆续纳入集采，并已完成后期续约。在此期间，公司其他产品（如药物球囊、吻合器、超声刀等）也逐渐被集采覆盖。随着集采有序落地，公司核心业务实现了平稳过渡，叠加集采政策边际趋于温和，对公司经营的影响正在出清。 ⚫重视研发，创新产品正成为新增长引擎。1）在器械端，公司心血管植介入业务积淀深厚，创新矩阵丰富，包括：“药可切”系列、冠脉血管内冲击波导管/设备等。同时，公司在材料领域技术领先，生物可吸收支架、全降解封堵器等产品引领“介入无植入”前沿趋势；2）在药品端，公司重点布局降糖/减重领域，三靶点GLP-1RAs产品研发进展国内第一，全球仅次于礼来的瑞他鲁肽；3）公司近年来着重布局消费领域，“菁眸VENTURA”角膜塑形镜已上市，并在眼科和皮肤科领域均有多样化布局。综合来看，公司内生外延并举，创新矩阵正成为发展新动能。 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199 盈利预测与投资建议 陆佳晶lujiajing@orientsec.com.cn ⚫我们预测公司2024-2026年每股收益分别为：0.58、0.75、0.90元，由于公司核心业务已实现集采周期后的平稳过渡，同时公司内生外延并举，创新产品正陆续上市，长期发展空间广阔。根据可比公司2025年平均估值，给予公司2025年20倍市盈率，对应目标价为15.0元，首次给予“买入”评级。 风险提示 ⚫研发进展和新产品商业化不及预期； ⚫集采或者市场竞争加剧带来的冲击。 目录 一、平台型医疗器械企业，内生动能充沛.......................................................6 1.1单支架起家，形成“药械+服务”版图.........................................................................61.2业绩受多因素扰动，药械是核心业务............................................................................8 二、器械：走出集采，创新矩阵持续丰富.......................................................9 2.1心血管：平台化龙头，空间广阔...................................................................................92.1.1冠脉介入：集采出清，创新驱动增长112.1.2结构心脏病：可降解封堵器技术领先202.2外科麻醉：集采受益，份额提升.................................................................................252.3体外诊断：品类广泛，稳步发展.................................................................................27 三、药品：存量落定，发力降糖&减重.........................................................28 3.1深耕OTC市场，原料制剂一体化...............................................................................283.2重视研发，GLP-1三靶点全球第二.............................................................................29 四、布局服务&健康管理，巩固平台优势......................................................31 盈利预测..........................................................................................................................33投资建议..........................................................................................................................34 风险提示......................................................................................................35 图表目录 图1：公司发展历程......................................................................................................................6图2：公司股权结构图（截至2024年11月）..............................................................................7图3：公司营业总收入及同比增速................................................................................................8图4：公司归母净利润及同比增速................................................................................................8图5：主营业务营收分析（亿元）................................................................................................8图6：主营业务毛利率情况...........................................................................................................8图7：毛利率和净利率变化趋势....................................................................................................9图8：期间费用率变化趋势...........................................................................................................9图9：2021年中国城市居民主要疾病死亡率..............................................................................11图10：2021年中国农村居民主要疾病死亡率............................................................................11图11：中国冠状动脉疾病患病人数及预测（万人），2018-2030E..............................................11图12：2002-2020年中国城乡地区冠心病死亡率变化趋势（1/10万）......................................11图13：我国PCI治疗总病例数逐步上升....................................................................................12图14：全球主要国家和地区PCI渗透率比较（2020年）..........................................................12图15：公司支架产品营收（亿元）及同比增速..........................................................................13图16：公司支架产品毛利率.......................................................................................................13图17：冠脉支架集采时间线.......................................................................................................13图18：集采后我国冠脉支架价格处于全球洼地（元）................................................................15图19：2017年起我国冠脉支架市场规模（按终端价，亿元）...................................................15图20：2022年中国冠脉支架行业竞争格局梯度（按国家集采中标数量）.................................16图21：相关指南及专家推荐的药物球囊治疗冠状动脉疾病适应症的具体情况............................16图22：中国心内药物涂层球囊的使用量及预测..........................................................................16图23：我国药物涂层球囊市场规模（亿元）..............................................................................17图24：2021年中国冠状动脉药物涂层球囊销售量市场份额.......................................................17图25：Vesscide切割球囊示意图...............................................................................................18图26：血管内冲击波（IVL）的作用机制...........................................................................