公司首次覆盖报告：“医疗新基建+海外拓展”双轮驱动，国产器械龙头加速迈向新台阶

医药生物/医疗器械 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 58 迈瑞医疗（300760.SZ） 2022年04月30日 投资评级：买入（首次） 日期 2022/4/29 当前股价(元) 312.50 一年最高最低(元) 502.00/276.31 总市值(亿元) 3,788.88 流通市值(亿元) 3,788.88 总股本(亿股) 12.12 流通股本(亿股) 12.12 近3个月换手率(%) 19.23 股价走势图 数据来源：聚源 “医疗新基建+海外拓展”双轮驱动，国产器械龙头加速迈向新台阶 ——公司首次覆盖报告 蔡明子（分析师） caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 ⚫ 医疗新基建和海外开拓带来确定性营收增量，首次覆盖，给予“买入”评级 2020年以来，随着国内医疗新基建政策红利频繁显现，包括ICU病房建设、公立医院新改扩、千县工程等一系列医疗新基建项目，有望为公司带来近500亿可及市场增量。同时，公司实现海外累计近2000家高端医院的突破，通过对营销体系优化和加大本地化合作，有望在新兴国家市场加速业绩增长。我们预计公司2022-2024年归母净利润为98.7/121.8/149.0亿元，EPS分别为8.14/10.05/12.29元，当前股价对应PE分别为38.4/31.1/25.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 总结全球医疗器械巨头国际化之路，公司正在创新性践行全球化战略 通过总结全球医疗器械巨头的国际化、本土化历程，如在经营布局方面，将重要生产、研发、采购等环节适时转移到目标市场；在经营管理方面，构建事宜赋权当地实体的组织架构，积极吸纳当地优秀人才进入核心管理层；在营国际合作方面，与本土上下游企业开展广泛深度合作等。我们认为公司正在创新性践行全球化战略，在发达国家市场通过并购，实现全本地员工运营，品牌推广加速；在新兴国家市场，通过与当地企业合作或当地建厂，打通产业上下游，协同化发展。 ⚫ 传统业务稳中求进，高端市场不断突破，种子业务协同多元化发展 公司秉持自身产品发展逻辑，围绕三大领域不断拓展壮大。（1）生命信息与支持领域。公司龙头地位稳固，监护仪、呼吸机等作为医疗新基建的最大受益业务板块，业务增量确定性强。（2）体外诊断领域。持续发力高端市场，三级医院市占率逐年提升。收购化学发光原料供应商海肽生物，实现核心原料自研自产。（3）在医疗影像领域。公司进一步巩固中低端市场的竞争壁垒，在高端、超高端领域加速替代进口份额。（4）精心布局四大高潜业务。成长空间广阔，与传统业务高效协同，尤其动物医疗领域，未来收入有望贡献持续攀升。 ⚫ 风险提示：行业集采，产品推广不及预期，疫情带来的常规业务不及预期风险。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 21,026 25,270 30,926 38,112 46,262 YOY(%) 27.0 20.2 22.4 23.2 21.4 归母净利润(百万元) 6,658 8,002 9,868 12,182 14,898 YOY(%) 42.2 20.2 23.3 23.5 22.3 毛利率(%) 65.0 65.0 64.5 64.2 64.1 净利率(%) 31.7 31.7 31.9 32.0 32.2 ROE(%) 28.6 29.7 30.3 28.9 27.5 EPS(摊薄/元) 5.49 6.60 8.14 10.05 12.29 P/E(倍) 56.9 47.4 38.4 31.1 25.4 P/B(倍) 16.3 14.1 11.6 9.0 7.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -48%-32%-16%0%16%32%2021-042021-082021-122022-04迈瑞医疗沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 58 目 录 1、 三十载砥砺奋进，全球医械前十指日可待 ........................................................................................................................ 5 1.1、 深耕细作，创新及国际化成就行业龙头 ................................................................................................................. 5 1.2、 秉持自身产品逻辑，三大领域协同发展 ................................................................................................................. 7 1.2.1、 生命信息与支持领域，致力覆盖围手术期需求 ........................................................................................... 7 1.2.2、 体外诊断领域，满足多样临床检测需求 ....................................................................................................... 8 1.2.3、 医学影像领域，合理布局满足市场需求 ..................................................................................................... 10 1.3、 股权结构稳定，核心员工充分激励 ....................................................................................................................... 11 1.4、 持续高研发投入，锻造强大产品力 ....................................................................................................................... 12 1.5、 新基建促进市场扩容，常规需求恢复带动业务增长 ............................................................................................ 13 1.6、 国际国内，双轮驱动业绩增长 ............................................................................................................................... 14 1.7、 经营效率持续提升，盈利能力稳步改善 ............................................................................................................... 14 2、 医疗器械赛道景气依旧，政策利好国产龙头企业 .......................................................................................................... 15 2.1、 全球医疗器械市场规模稳定增长，市场天花板较高 ............................................................................................ 15 2.2、 国内医械市场增速高于全球，成长空间较大........................................................................................................ 15 2.3、 政策激励行业长期向好，助力优质国内企业挺立潮头 ........................................................................................ 16 3、 “医疗新基建+海外拓展”助力国产医械龙头腾飞 ............................................................................................................. 18 3.1、 医疗新基建促进市场扩容，迈瑞医疗成最大受益厂家 ........................................................................................ 18 3.2、 公司在海外新兴市场积极布局，有望延续中国道路 ............................................................................................ 26 3.2.1、 公司销售网络遍布全球，国际新兴市场增速有望超越国内 ..................................................................... 26 3.2.2、 国际巨头的启示：坚持本地化运营，不断渗透升级客户群体 ................................................................. 29 4、 以三大产线为根基，稳健拓展高潜新业务 ...................................................................................................................... 32 4.1、 生命信息与支持：龙头地位稳固，市场份额稳步提升 ........................................................................................ 32 4.1.1、 监护仪：国内第一，全球第三，有望维持全球领先 ................................................................................. 32 4.1.2、 麻醉机：高端产品持续发力，市场份额持续提升 ..................................................................................... 34 4.1.3、 除颤仪：率先打破进口垄断，国内市场空间较大 ..................................................................................... 36 4.1.4、 呼吸机：疫情常态化，国内外销量快速提升 .........................................