新力量New Force总第4663期

总第4663期 研究观点 【大市分析】 市场气氛转弱港股向下伸延 【公司研究】 康希诺生物(6185，买入）：流脑疫苗带动季度恢复盈利，多管线构建未来增长点亚朵酒店（ATAT，买入）：门店快速扩张持续，布局高端酒店品牌拼多多（PDD，买入）：聚焦高质量发展，关税风险可能加速兑现 【公司评论】 英美烟草(BTI，未评级）：“无烟产品”将成主旋律，HNB新品glo Hilo进军高端市场 评级变化 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 市场气氛转弱港股向下伸延 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 11月22日，港股窄幅震动整理了四日后，出现进一步向下伸延的下放走势，俄乌局势持续紧张，美元指数初部升穿了107关口，估计都是对市场气氛构成打击影响的消息原因。恒指跌了有370多点，下探至19200点水平来收盘，而大市成交量亦见增加回升至接近1600亿元，新一轮的多空博奕有再次展开机会，要注意市场的短期波动性风险可能仍未消除。事实上，正如我们指出，随着9月底内地推出新一轮的政策组合拳之后，加上一系列主要的10月宏观经济数据亦已有所公布，我们相信市场已正式进入政策面跟宏观面的较劲观察阶段，而于此观察期间，恒指的主要波幅范围估计会在18247至20500点之间，并将以上下来回拉扯为运行发展模式。政策托底，是以港股在进入「9.24」政策市行情之后，恒指在9月23日的收盘价18247点，可以看作为政策底的位置所在，具有强力意义上的支持，而另一方面，市场也需要看到宏观面出现持续回好来再次打开向上空间。 港股出现沽压，在盘中曾一度下跌466点低见19135点，短期弱势盘面是有所加剧了，而10日线(最新报19673点)已成为了恒指目前最新的跟随性好淡分水线，宜尽快返回其上来发出回稳信号，不然的话，要注意恒指仍有下探的倾向机会。指数股出现普跌状态，其中，人气股出现明显回跌，显示市场气氛确实是有转弱了的迹象，港交所(00388)跌4.22％，中芯国际(00981)跌6.7％，中信证券(06030)跌5.27％。另一方面，苹果概念股逆市走高最是触目，比亚迪电子(00285)连升六日再升4.26％，瑞声科技(02018)升7.87％，舜宇光学(02382)也升了有2.19％，市场传出苹果正计划对Siri进行重大的AI改造，估计是刺激推动的消息。 恒指收盘报19230点，下跌371点或1.89％。国指收盘报6887点，下跌148点或2.1％。恒生科指收盘报4246点，下跌112点或2.56％。另外，港股主板成交量回升至1579亿多元，而沽空金额有277.7亿元，沽空比例17.58％依然偏高。至于升跌股数比例是364：1342，日内涨幅超过10％的股票有43只，而日内跌幅超过12％的股票有44只。港股通第七日出现净流入，在周五录得有接近26亿元的净流入额度。 【公司研究】 康希诺生物(6185，买入）：流脑疫苗带动季度恢复盈利，多管线构建未来增长点 高小迪852-25321960xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk但玉翠852-25321956tracy.dan@firstshanghai.com.hk 疫情后首次实现单季度盈利 2024Q3公司营收2.64亿元（同比+76.1%，下同）。前三季度共计营收5.67亿元（+222.9%），扣除新冠疫苗预估退货影响，同比增长36.9%。前三季度销售费用1.96亿元（+1.2%），管理费用1.17亿元（-37.6%），研发费用2.72亿元（-41.0%），管理费用和研发费用支出都有明显降低，公司费用管控效果显著。此外得益于存货及资产管理的不断优化，公司前三季度资产减值损失同比减少7.77亿元，归母净亏损缩窄至2.22亿元。其中Q3归母净利润264万，在新冠疫情之后首次实现季度盈利。扣非归母净亏损672万。 行业医药股价29.15港元目标价35.10港元(+20.6%) 曼海欣增速喜人，扩龄申报上市在即 公司流脑疫苗产品收入取得高速增长，前三季度录得5.16亿元，同比增长39.07%。曼海欣在短期内仍将是国内唯一的MCV4产品，有利于其进一步巩固在中国市场的地位。其4-6岁扩龄的申报工作也在积极推进中，有望在明年获批。获批后将实现国家免疫规划年龄的全覆盖，并进一步促进销售的增长。与此同时，曼海欣的海外市场开发方面也在稳步推进，在中东、东南亚等地进展顺利，有望在明年开始贡献少量收入。 市值70.15亿港元已发行股本2.47亿股52周高/低36.85港元/14.80港元每股净现值20.46港元 多条管线顺利推进 公司多条在研管线也在顺利推进中。PCV13i上市申请已获CDE受理，并完成了现场检查，有望在明年正式获批上市，为公司带来第二增长点。婴幼儿用DTcP的III期临床已完成了受试者前三针基础免疫接种工作，明年将启动pre-NDA工作。吸附破伤风疫苗也将在明年初启动pre-NDA工作。多项III期临床接近尾声，将持续为公司提供新的增长动力。PBPV于上半年读出了Ib期临床的积极数据，目前正积极与潜在合作伙伴接洽。10月公司再次获得盖茨基金会1700万美元的资助，以推进重组脊髓灰质炎疫苗的研发，而CS-2036也获得了印尼药监局批准进行I/II期临床研究。此外，重组带状疱疹疫苗已于加拿大同步开展了肌肉注射和雾化吸入两种给药方式的临床Ⅰ期试验，青少年及成人用TdcP的I期临床已接近尾声，Hib的I期临床也已于日前完成了首例受试者入组。 目标价35.10港元，买入评级 我们采用DCF为公司估值，其中WACC为10%,永续增长为1%，测算得出目标价35.10港元，较现价有20.6%上升空间，买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险: 1)竞争格局变化、2)管线推进不如预期、3)新生儿数量下降超预期。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 亚朵酒店（ATAT，买入）：门店快速扩张持续，布局高端酒店品牌 李卓群+852-25321539Grayson.li@firstshanghai.com.hk FYY24Q3业绩概览 Q3公司总收入19.0亿元，同比+46.7%；其中租赁门店收入1.90亿元，同比-20.4%，加盟店业务收入11.80亿元，同比增长51.0%；GAAP净利润3.80亿元，同比+45.3%，净利率20.1%；Non-GAAP净利润3.83亿元，同比+41.2%，Non-GAAP净利率20.2%。收入及净利润表现均超出彭博一致预期。 单季度开店数创新高，储备门店持续增加 公司在Q3末的门店总数为1533家，其中，门店中自营店为29家，关店1家，联营门店为1504家，新开140家，关店12家，仍保持较快的门店扩张速度。此外，公司储备门店732家，环比+20家，加盟商签约意愿较高，分品牌来看，Q3亚朵4.0版本在营酒店9家，储备门店60家。3Q24轻居3.0在营店76家，签约门店38家，加速放量，提升中端市场话语权。本季度内公司推出全新高端精选服务品牌——萨和，融入东方美学，为消费者带来高端体验并实现更优异的单店模型，也将公司多品牌矩阵进一步完善。 市值34.88亿美元已发行股本4.13亿股52周高/低29.15/14.61美元每股净资产0.90美元 高基数下RevPAR承压，注册会员数量持续增长 2024-10-252024-11-062024-11-18Q3公司旗下酒店整体OCC80.3%/同比-2.1pct（Q2为+1.3pct）；酒店整体ADR456元/同比-8.0%（Q2为-7.2%）；酒店整体RevPAR380元/同比-10.5%（Q2为-6.5%）。ADR下滑主因去年暑期出游旺盛的高基数、今年Q3恶劣天气及假期错配的影响。24年国庆期间公司OCC同比+5.0%，ADR同比-7.9%，RevPAR同比-3.9%，OCC恢复正增长。此外，得益于公司良好的会员体系建设和运营能力，Q3公司注册会员8,300万/同比+53.7%，环比+9.2%，CRS渠道占比61%，其中企业协议销售间夜占比达18.6%，。 零售业务高速增长，双十一销售表现亮眼 Q3公司零售业务实现GMV5.66亿/同比+108%；收入4.79亿元/同比+104%；延续高速增长。线上渠道收入占比提升带动Q3零售毛利率向上（52.7%/同比+0.4pct，环比+2.1pct）。近期，公司于双十一期间实现GMV5.2亿，同比+117%，并于多个电商平台在枕头、被子品类排名第一。 目标价34.8美元，维持买入评级 公司预期FY24实现收入增速同比+48%~52%，考虑到公司逐步完善的品牌矩阵以及势头正盛的零售业务，预期明后年高增长将得以延续，预期FY24/FY25/FY26公司实现经调整净利润13.1/16.0/20.0亿元，根据港/美股行业估值水平，给予FY2522xPE，目标价为34.8美元，比当前股价高出37.3%，维持买入评级。 风险提示 开店速度不及预期、行业竞争加剧 拼多多（PDD，买入）：聚焦高质量发展，关税风险可能加速兑现 唐伊莲852-25321539alice.tang@firstshanghai.com.hk 国内电商聚焦高质量发展 2024年前三季度社会消费品零售总额同比增长3.2%，其中实物商品网上零售额同比增长7.9%。9月伴随以旧换新补贴政策落地，家电零售额同比增长20.5%，10月以来社会零售数据增速回暖，预计四季度整体市场GMV将环比复苏。在更加理性的消费环境下，平台之间的竞争聚焦价格力、用户体验和增长质量等多个维度。拼多多继续对商家进行费用减免和扶持，同时四季度可能加大补贴力度来保持价格力，预计中短期货币化率和利润率的趋势将会延续。 李倩852-25222101chuck.li@firstshanghai.com.hk 关税可能对Temu造成打击 行业TMT股价104.09美元目标价142.40美元（+37%） 我们预计2024年Temu全球销售额有望达到480亿美元，全年成本结构将持续优化。考虑到特朗普上台和外部环境的变化，我们认为关税相关的风险存在加速兑现的可能性，对于跨境电商的全托管业务可能带来一定打击。 Q3财报不及预期，加大投入换成长 第三季度收入993.54亿元人民币，YoY+44%，不及市场预期。其中，线上营销服务收入493.51亿元，YoY+24%，连续三个季度降速，符合预期；交易服务收入500.03亿元，YoY+72%，不及预期，主要受拼多多主站降费影响。运营利润292.92亿元，YoY+46%，不及预期；运营利润率24.5%，环比下降9个百分点，同比基本持平，主要反映了拼多多主站进行让利导致毛利率下降，以及Temu占收入的比重提升。运营费用353.53亿元，YoY+39%，运营费用率36%，环比增加4个百分点，同比下降1个百分点。其中，营销费用304.84亿元，YoY+40%，费用率31%，公司表示在国补品类上的不足导致家电等补贴力度增加。研发费用30.63亿元，YoY+8%，费用率3%。行政费用18.06亿元，YoY+138%，费用率2%。净利润249.81亿元，YoY+61%，净利率25.1%；Non-GAAP净利润274.59亿元，SBC费用25亿元，占收入的2%。本季度产生运营现金流275亿元，截至第三季度末，公司持有现金、等价物及短期投资3,085亿元，其中现金及等价物为653亿元。 总股本13.9亿股市值1,3446亿美元52周高/低164.69美元/88.01美元每股账面值25.21美元 目标价142.40美元，买入评级 基于本次财报，我们调整2024-2026年公司收入至