新力量New Force总第4724期

总第4724期 研究观点 【大市分析】 流动性充裕盘面出现扩散 【公司研究】 阿里巴巴（BABA.US/9988.HK，买入）：AI投入驱动阿里长期价值携程集团（TCOM,持有）：国内稳盘海外破局，静待国际业务利润拐点 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【大市分析】 流动性充裕盘面出现扩散 首席策略师叶尚志852-25321549Linus.yip@firstshanghai.com.hk 2月26日，港股震荡整理过后，又再继续大涨小回的行情发展，恒指涨了有750多点，进一步上摸到贴近23800点水平来收盘，再创出三年来的新高。盘面上，AI相关股、芯片半导体股、内房股、券商股，都是涨幅居前的品种。资金流入依然是推动行情的最大源动力，截至周三，大市成交量已连续四日达到有3000亿元以上，在流动性充裕、加上情绪趋向乐观的情况下，市场对于消息的反应大多以正面态度来看待，而人气亦因此得以越加凝聚激发并且出现扩散。走势上，由于恒指刷新了本轮行情的新高点，初部支撑位可以从22400点进一步上移到22700点，守稳其上，相信总体稳好状态仍将可以保持，有望上击24000点整数关。然而，值得注意的是，恒指的9日RSI指标已逐步形成顶背驰走势，加上周四(27日)是期指结算日，要注意盘面的短期技术性波动情况有出现加剧的可能。 港股出现高开高走，恒指在盘中曾一度上升939点高见23973点，资金在收盘前有所获利回吐，但总体稳好状态未见受到破坏，市场的风险偏好仍处于较高水平，资金追货入市态度依然积极。指数股呈现普涨的状态，其中，内房股表现相对突出，龙湖集团(00960)涨了10.67％，中国海外(00688)涨了7.7％，都站到了恒指成份股最大涨幅榜的前五，两会即将召开增加了市场对政策面的预期，而日前上海市的首轮土地拍卖以溢价成交，相信都是刺激推动的消息。另外，英伟达宣布在GTC 2025大会上将举办中文专场，消息刺激AI相关股又再走高，其中，美团-W(03690)涨了9.83％，京东集团-SW(09618)也涨了有8.45％。 恒指收盘报23788点，上升754点或3.27％。国指收盘报8793点，上升294点或3.45％。恒生科指收盘报5954点，上升255点或4.47％。另外，港股主板成交量有3701亿多元，沽空金额有536.1亿元，沽空比例14.49％，而升跌股数比例是1224：612。港股通连续第四日出现净流入，在周三录得有104亿元的净流入额度。 【公司研究】 阿里巴巴（BABA.US/9988.HK，买入）：AI投入驱动阿里长期价值 唐伊莲852-25321539alice.tang@firstshanghai.com.hk 结合当前国内消费环境以及竞争格局，本季度电商业务的表现已是难能可贵，同时也反映了阿里过去几年内部组织架构的变动，诸多降本增效的措施，对运营效率起到了实质性的改变。本季度成立的阿里电商事业群整合了国内及海外电商业务，意味着未来电商业务的战略将更聚焦，更高效地利用平台资源，国内及海外业务有望形成共振。伴随国产大模型的崛起，阿里宣布未来三年将投资3800亿元，用于建设云和AI基础设施，阿里与苹果的合作对AI在终端场景商业化落地的意义深远。此外，公司更加注重非核心业务的减亏，持续优化资产负债表，并通过积极回购不断提升公司价值。 FY2025Q3业绩摘要 2024年12月31日财季收入为人民币2,801.54亿元，同比增长8%。经营利润为412.05亿元，同比增长83%，受益于运营效率的提升和无形资产减值的减少，经调整EBITA同比增长4%至548.53亿元。净利润为464.34亿元，同比增长333%，主因通过战略性出售高鑫零售和银泰获益约26亿美元，经调整净利润为同比增长6%至510.66亿元。经营现金流同比增长10%，自由现金流同比下降31%，主要由于阿里云投入增加。本季度共回购13亿美元，流通股环比净减少0.6%，当前股份回购计划仍有207亿美元额度。 市值3,184亿美元/2.60万亿港元已发行股本23.8亿股52周高/低145.30/66.70美元140.90/64.18港元每股账面值59.26元人民币 淘天持续复苏，AIDC和阿里云前景较好 淘天集团收入同比增长5%至1,360.91亿元，其中客户管理收入同比增长9%至1,007.90亿元，主要反映了1）基础软件服务费以及“全站推广”带动佣金率同比复苏、2）GMV单位数增长。EBITA利润率为45%，同环比基本保持稳定。海外电商收入同比增长32%至377.56亿元，EBITA利润率为-13%，亏损环比扩大4个百分点，主因在海外购物季期间投入环比增加所致。云智能集团收入同比增长13%至317.42亿元，其中公有云业务实现双位数增长，AI收入连续六个季度实现三位数增长；EBITA利润率为10%。阿里云为国内最大的云计算厂商，Qwen大模型不断迭代，未来AI需求前景良好，日前阿里已与苹果就开发中国版AI功能达成合作。其他业务，菜鸟集团收入同比下降1%至282.41亿元；本地生活集团收入同比增长12%至169.88亿元。 目标价156.00美元/152.00港元，买入评级 预计FY2025至2027财年的营业收入为10,045/11,123/12,615亿元，经营利润为1,437/1,599/1,900亿元，摊薄后每股收益为7.5/8.3/9.5美元。采用分部估值法，求得目标价156.00美元/152.00港元，买入评级。 风险 1）电商行业持续内卷，竞争加剧、2）海外宏观及政策性逆风影响国际电商业务动能、3）云业务在国内面临国有云的竞争压力，在海外的竞争优势不及亚马逊、微软、谷歌等玩家。 携程集团（TCOM,持有）：国内稳盘海外破局，静待国际业务利润拐点 黎航荣Wayne.li@firstshanghai.com.hk8522522 2101 出行需求保持稳健，核心业务全面开花 2024年 集 团 实 现 净 收 入 、 经 调 整 经 营 利 润 、 经 调 整 净 利 润 分 别 为532.9/162.2/180.4亿元人民币，同比+19.8%/+23.3%/+33.8%，其中24Q4分别为127.7/27.6/30.4亿元，同比+23.5%/+4.3%/+446.0%。分业务看，全年住宿预订/交 通 票 务/旅 游 度 假/商 旅 管 理/其 他 业 务 分 别 实 现 收 入216.1/203.0/43.4/25.0/46.3亿元，同比+25.2%/+10.1%/+38.1%/+11.0%/+33.4%,其 中24Q4分 别 实 现 收 入51.8/47.8/8.7/7/12.4亿 元 ， 同 比+32.7%/+16.4%/+23.6%/+10.7%/+24.9%。 国内游稳如磐石，出境游复苏加速 市值392亿美元总股本6.84亿股52周 高/低77.18/38.23美元每 股 净资产30.457元 1）2024年国内旅游保持强劲，全年出游人次达到了56.15亿，同比+14.8%，行业逐渐成为经济关键基石，预计未来国内发放消费券等举措有望进一步刺激旅游消费市场，集团国内游业务有望保持稳健态势。2）2024年，签证申请流程的放宽和国际航班的增加，进一步推动出境游强劲增长。国际运力24Q4已恢复至2019年80%以上，预计25年春节期间进一步提升，同比实现双位数增长。25Q1预计集团平台机酒预订量实现同比+30%以上增速，优于行业水平。2025年随国际运力全面复苏及亚太需求进一步爆发，出境游业务有望保持高增，其中年轻客群沉浸式体验与银发市场高端定制或将成核心驱动力。 入境游潜力释放，Trip.com狂飙突进 1）中国已对超40个国家实施免签政策，未来入境游有望成为万亿美元贡献领域。2024年中国入境游市场迎来爆发式增长，携程24Q4及全年预订量均同比超+100%增长，其中来自免签国家的全年预订量同比增长超150%，预计后续潜力将持续释放。2）2024年海外业务Trip.com保持迅猛增长态势，Q4收入预计同比+70%，占集团总收入比重进一步提升至14%，全年占比约10%。集团未来继续发力海外国际业务，重点扩展亚太市场，预计2025年有望延续+50%以上增速。 利润增速承压但逻辑未破 24Q4集团毛利率因海外业务结构占比提升，同比降-1.3pct至79.1%，EBITDA率同比-4.3pct至23.3%，利润增速或受海外业务高速扩展而放缓。我们认为，集团战略卡位新兴市场，实则以市场份额提升为主要诉求，但长期来看，随Trip.com于各地市场的渗透率水平逐步提高，预计当地贡献利润率也将有望逐渐向成熟市场靠拢。对标海外成熟OTA平台，集团国际平台的未来利润势能潜力巨大。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 目标价65.00美元，持有评级 综上，预计集团2025-2027年non-GAAP净利润分别有望实现190.2/216.5/243.5亿元，考虑到集团短期利润增长或有承压，下调目标价至65.00美元，相当于25财年盈利预测17倍PE，持有评级。 重要风险: 1）宏观经济发展不及预期；2）地缘政治风险；3）竞争加剧；4）海外扩展不及预期；5）品牌声誉风险。 披露事项与免责声明 披露事项 免责声明 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利 第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789网址：Http://www.myStock