一、国家资产负债表分析
- 负债端：10月实体部门负债增速8.8%，符合预期。隐债置换提速，预计11月实体部门负债增速反弹至9.1%附近。年末实体部门负债增速预计回落至9.0%附近。金融部门上周资金面边际松弛，但周五略有收敛，预计大规模化债期间货币政策难持续收敛。
- 财政政策：上周政府债净增加5398亿元，预计11月末政府负债增速上升至11.1%附近，年末政府部门负债增速预计升至11.3%附近。
- 货币政策：上周资金面边际松弛，一年期国债收益率趋于下行。9月降息兑现了市场预期，持续宽松空间有限。央行多次强调货币存量已不少、债券型理财产品收益率高于底层资产、社会融资规模增速高于名义GDP增速。
- 资产端：10月经济数据延续9月改善，预计全年实际经济增速在4.5-5.0%之间，名义经济增速与去年基本相当。未来1-2年经济增长中枢在4-5%，名义经济增长中枢在6-7%。
二、股债性价比和股债风格
- 宏观展望：预计2024年资产端实际GDP增速平稳运行，负债端实体部门负债增速趋于下行，货币政策保持震荡中性。
- 2011年以来经济增速下行原因：边际收益递减、人口红利衰竭、收入分配集中、保护主义升温。
- 政策目标：稳定宏观杠杆率、金融让利实体、房住不炒。
- 投资收益模式：国家资产负债表边际扩张状态下，交易收益高于配置；反之亦然。
- 2016年以来国家资产负债表边际收缩：经历了两次扰动（2016-2018年去杠杆和2020-2022年疫情冲击），2023年配置黄金时代开启。
- 缩表周期下资产配置策略：股债性价比偏向债券，股票配置策略为红利加成长，债券配置策略为久期加信用下沉。
- 小周期扩表情境：过度收紧后的扩张（2018年12月至2019年12月，2021年9-10月）和供给冲击下的扩张（2020年2-7月，2022年5-6月，2023年1-2月，2023年10-12月）。
- 上周市场表现：资金面边际松弛，权益市场下跌，股债性价比偏向债券，全面配置价值风格表现尚可。
- 未来趋势：隐债置换冲击持续三周（11月25日至12月13日），债市短端利率处于预测区间下沿，长端高于下沿，交易风险上升但配置窗口开放。股债性价比短期内趋于平稳，趋势上仍偏向债券。权益方面，风格重回价值占优。
- 宽基指数推荐：上证50指数（仓位50%）、中证1000指数（仓位50%）。推荐标的包括红利指数、上证50指数、沪深300指数、中证500指数、中证1000指数、科创50指数、创业板指数、30年国债ETF（511090）。
三、行业推荐
- 行业表现回顾：本周A股缩量下跌，申万一级行业中综合、商贸零售、纺织服饰上涨，社会服务、食品饮料、通信、非银金融、电子跌幅最大。
- 行业拥挤度和成交量：拥挤度前五为电子、计算机、电力设备、机械设备、非银金融，后五为综合、美容护理、钢铁、建筑材料、煤炭。成交量回落，通信、传媒、医药生物、计算机、商贸零售涨幅最大，钢铁、非银金融、煤炭、农林牧渔、建筑装饰跌幅较大。
- 行业估值盈利：申万一级行业PE(TTM)涨幅较大的是综合、商贸零售、纺织服饰、机械设备、有色金属，涨幅较小的是社会服务、食品饮料、通信、非银金融、电子。估值盈利匹配方面，银行、保险、石油石化、有色金属、交通运输、汽车零部件、美容护理、通信、消费电子等具备吸引力。
- 行业景气度：外需方面，全球制造业PMI低位回升，主要经济体PMI下跌居多，港口货物吞吐量回升，韩国和越南出口增速加快。内需方面，工业品和二手房价格下跌，数量指标涨跌互现，汽车成交量相对历史季节性较强，新房成交回升，二手房成交小幅回落。
- 公募市场回顾：11月第4周主动公募股基整体跑赢沪深300，资产净值略有下降。
- 行业推荐：缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值风格相对占优。推荐A+H红利组合和A股组合，主要集中在银行、电信、石油石化、交通运输等行业。
四、转债市场回顾展望与相关标的
- 转债全市场量价数据：上周交易量平稳，价格中位数在116元左右，转换价值收于91元，转股溢价率回升至27%（历史分位60%），隐含波动率平稳回升（历史分位5%），隐波差回升至-36.8pct（历史最低点）。
- 转债各板块交易数据：各行业转债交易热度偏低，双高转债估值和交易热度回升，投资者给予大盘转债更高估值。
- 转债择券空间：大部分行业以稳健双低转债为主。
- 转债市场展望与策略推荐：转债估值性价比凸显，择券空间打开，强赎和负溢价率情况增多，带来短期博弈机会。下周转债宽基组合仓位回升至100%，基本平配双低和股性转债以及成长和价值风格。
