【宏观快评】美国10月CPI数据点评：美债利率上行：通胀叙事or赤字叙事？

核心观点与关键数据

• 10月美国CPI通胀完全符合市场预期：CPI同比从2.4%回升至2.6%，核心CPI同比持平于3.3%，均与预期一致。CPI环比0.2%，核心CPI环比0.3%，与上月和预期一致。CPI通胀宽度有所反弹，同比涨幅超过2%的CPI细项比例从32.9%回升至39.4%。
• 细分项环比结构：食品价格涨幅回落，能源价格由跌转平，核心CPI环比涨幅不变。核心商品价格由涨转平，房租涨幅回升，超级核心服务价格涨幅回落。二手车价格涨幅扩大，服装价格走跌，教育通信用品价格跌幅扩大。
• 12月大概率仍会降息25BP：预计美联储12月大概率继续降息25BP。通胀走势基本符合美联储预期，短期内有反弹但联储或已有预期。鉴于就业风险偏向下行，美联储可能继续降息以呵护就业市场。联邦基金市场定价12月降息25bp的概率从58.7%升至82.5%。
• 美债利率上行在定价什么：近两个月十年期美债利率上行约85BP。多数观点认为主要动力来自特朗普政策可能引发的二次通胀风险叙事，但市场交易的通胀预期上行幅度明显不及美债利率。实际期限溢价对美债利率上行的贡献更大，主要因素是美债供需。特朗普政策中，减税带来的赤字对美债供需影响最为直接，即“赤字叙事”可能才是美债利率上行的主因。

研究结论

• “二次通胀叙事”可能不是美债利率上行的定价主因：特朗普政策可能带来的通胀上行风险与下行风险并存。油价下行的压力、全面的关税战导致全球贸易和增长前景暗淡，以及特朗普战胜通胀的核心承诺，都可能带来通胀下行风险。
• “赤字叙事”的确定性和持续性可能更高：特朗普关税政策带来的增收不足以弥补大规模减税导致的减收，赤字和联邦债务攀升或是较大概率的事件。如果美债利率是定价“赤字叙事”，那么“high for longer”的利率前景的基础会更加牢固。