2024年10月社融数据点评：“提前还贷”来到历史低位

宏观研究/2024.11.12 “提前还贷”来到历史低位韩朝辉(分析师) 021-38038433 本报告导读： ——2024年10月社融数据点评 hanchaohui@gtjas.com 登记编号S0880523110001 宏观研 究 事件点 评 证券研究报 告 本月社融数据呈现流动性在金融资产领域的扩散，股债双强带动私人部门的杠杆资金流入，体现在两融占A股成交额比重来到历史高位，提前还贷强度则进一步回落后续实体经济与金融资产的投资回报率能否共振是决定资产价格持续性的关键。 投资要点： 2024年10月社融存量增速回落至7.8%（前值8.0%），新增社融 1.40万亿元，同比少增4483亿元。10月是贷款小月，政府债仍是 社融的稳定盘：10月地方专项债延续加速发行的态势，当月净融资 5764亿元，累计净融资占当年新增限额已超过98%。在人大公布的化债方案中，有2万亿元新增限额是安排立即使用，同时11月由于国债到期规模较小，预计净融资额将超过8000亿元，因此四季度仍然可以看到政府债发行高增。 私人部门仍处于资产负债表修复的进程中，企业部门仍在“缩表”居民部门则开始尝试性地信用扩张。企业票据融资同比回落，同时短贷增长也符合季节性，表明企业提前还贷延续了9月的退潮趋势 但另一方面长贷同比明显下降，反映企业的信用扩张意愿仍较羸弱相比之下，居民部门开始尝试性加杠杆，体现在短期贷款的企稳。10月进入汽车销售旺季，同时叠加网络电商开启购物节，在消费品以旧换新政策的加持下，居民短期贷款同比增长较多。此外居民购房意愿也有所回暖，30大中城市商品房成交面积在10月的同比降幅显著收窄，后续观察居民中长贷的增长弹性。 10月M2增速回升至7.5%（前值6.8%），M1增速回升至-6.1%（前值-7.4%），M1-M2剪刀差开始收窄。M1-M2剪刀差的收窄正是一揽子增量政策落地见效的体现：一方面，财政加速发力，在政府债 新增净融资1.05万亿元的情况下，财政存款仅新增5952亿元，同 比少增7748亿元。财政资金通过项目资金投放和化债款项回流等形式支撑居民和企业存款。另一方面，资本市场展现赚钱效应，非银存款延续高增态势。后续在增量政策的带动下，M1-M2剪刀差将持续收窄，但关键在于当财政脉冲减缓后，收窄的趋势能否持续。 总体来看，在政策迈出修复资产负债表的重要一步后，我们观察到私人部门“缩表”已明显减缓，体现在居民早偿率来到历史低位水平。资金流向短期投资回报率更高的资本市场，表现为非银存款高增，同时两融交易量占A股成交量比重也已经来到历史高位水平。 私人部门的资产负债表在增量政策的助力下基本完成了修复，预期逐渐回暖，政策的宽信用效应尚未显现，后续关注居民和企业中长贷的企稳与回升弹性。 风险提示：私人部门资产负债表修复进程不及预期 张剑宇(研究助理) 021-38674711 zhangjianyu029568@gtjas.com 登记编号S0880124030031 汪浩(分析师) 0755-23976659 wanghao025053@gtjas.com 登记编号S0880521120002 相关报告 增量政策后的物价弹性尚未显现2024.11.10 防风险、促发展2024.11.09制约进一步降息的两重约束2024.11.09 台风褪去促反弹，后续静待抢出口2024.11.07大选交易与降息交易交织，短期看选举催化2024.11.03 目录 1.社融：政府债维持社融稳定盘3 2.信贷：企业仍在去杠杆，居民尝试性加杠杆4 3.货币：M1-M2剪刀差开始收窄5 4.“提前还贷”来到历史低位6 5.风险提示7 1.社融：政府债维持社融稳定盘 2024年10月社融存量增速回落至7.8%（前值8.0%），新增社融1.40万亿元，同比少增4483亿元。10月是贷款小月，政府债仍是社融的稳定盘：10月地方专项债延续加速发行的态势，当月净融资5764亿元，累计净融资占当年新增限额已超过98%。在人大公布的化债方案中，有2万亿元新增限额是安排立即使用，同时11月由于国债到期规模较小，预计净融资额将超过8000亿元，因此四季度仍然可以看到政府债发行高增。 其余分项变化情况为：直接融资中：企业债券新增1015亿元，同比少增163 亿元；股票融资低位运行，新增283亿元，同比少增38亿元；表外融资中： 未贴票减少1398亿元，同比少减1138亿元；委托贷款减少217亿元，同 比少减212亿元；信托贷款新增172亿元，同比少增221亿元。 图1：2024年10月社融存量增速回落至7.8%（前值8.0%） 14 13 12 11 10 9 8 7 6 (%) 社融存量:同比社融存量:同比(减政府债)贷款余额:同比存款余额:同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图2：10月社融新增1.40万亿元，同比少增4483亿元 （亿元）社会融资规模:当月值 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 - -10,000 20202021202220232024 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：政府债是主要支撑 20000(亿元)20202021202220232024 15000 10000 13,958 10,496 5000 0 -5000 2,988 -710-217 172 -1,398 1,015283 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.信贷：企业仍在去杠杆，居民尝试性加杠杆 10月新增信贷5000亿元，同比少增2384亿元。拆分结构来看：企业中长 贷新增1700亿元，同比少增2128亿元；企业短贷减少1900亿元，同比多 减130亿元；票据融资新增1694亿元，同比少增1482亿元；居民中长贷 新增1100亿元，同比多增393亿元；居民短贷新增490亿元，同比多增 1543亿元；非银贷款新增1100亿元，同比少增988亿元。 私人部门仍处于资产负债表修复的进程中，企业部门仍在“缩表”，居民部门则开始尝试性地信用扩张。企业票据融资同比回落，同时短贷增长也符合季节性，表明企业提前还贷延续了9月的退潮趋势，但另一方面长贷同比 明显下降，反映企业的信用扩张意愿仍较羸弱。相比之下，居民部门开始尝试性加杠杆，体现在短期贷款的企稳。10月进入汽车销售旺季，同时叠加网络电商开启购物节，在消费品以旧换新政策的加持下，居民短期贷款同比增长较多。此外居民购房意愿也有所回暖，30大中城市商品房成交面积在10月的同比降幅显著收窄，后续观察居民中长贷的增长弹性。 图4：2024年10月新增信贷5000亿元，同比少增2384亿元 (亿元)金融机构：新增人民币贷款：当月值 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20202021202220232024 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图5：居民贷款有所修复 10000 (亿元)20202021202220232024 5,000 1,700 0 1,694 1,1004901,100816 -1,900 -10000 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图6：10月票据融资新增1694亿元，同比少增1482亿元 (亿元)票据融资:当月值 10000 8000 6000 4000 2000 0 (2000) (4000) (6000) (8000) (10000) (12000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20202021202220232024 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 3.货币：M1-M2剪刀差开始收窄 10月M2增速回升至7.5%（前值6.8%），M1增速回升至-6.1%（前值- 7.4%），M1-M2剪刀差开始收窄。拆分来看，居民存款减少5700亿元，同 比少减669亿元；企业存款减少7300亿元，同比少减1352亿元；非银存 款新增1.08万亿元，同比多增5732亿元。 M1-M2剪刀差的收窄正是一揽子增量政策落地见效的体现：一方面，财政加速发力，在政府债新增净融资1.05万亿元的情况下，财政存款仅新增5952 亿元，同比少增7748亿元。财政资金通过项目资金投放和化债款项回流等形式支撑居民和企业存款。另一方面，资本市场展现赚钱效应，非银存款延续高增态势。后续在增量政策的带动下，M1-M2剪刀差将持续收窄，但关键在于当财政脉冲减缓后，收窄的趋势能否持续。 图7：10月M2同比7.5%（前值6.8%），M1同比-6.1%（前值-7.4%） 25 20 15 10 7.50 5 0 -5 -6.10 (%)30 -10 M1:同比M2:同比 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图8：10月M1新增570亿元，同比多增1258亿元 (亿元)M1：当月新增 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 35000 25000 15000 5000 -5000 -15000 -25000 -35000 20202021202220232024 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图9：非银存款维持高增 （亿元）20202021202220232024 10,800 6,000 5,952 #N/A #N/A -5,700 -7,300 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 -15000 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4.“提前还贷”来到历史低位 总体来看，在政策迈出修复资产负债表的重要一步后，我们观察到私人部门“缩表”已明显减缓，体现在居民早偿率来到历史低位水平。资金流向短期投资回报率更高的资本市场，体现在非银存款高增，同时两融交易量占A 股成交量比重也已经来到历史高位水平。 私人部门的资产负债表在增量政策的助力下基本完成了修复，预期逐渐回暖，政策的宽信用效应尚未显现，后续关注居民和企业中长贷的企稳与回升弹性。 图10：提前还贷来到历史低位的同时，两融占比来到历史高位 35% 30% 25% 20% 15% 10% 6% 个人住房贷款条件早偿率 两融占A股成交量比重(右轴,逆序) 7% 8% 9% 10% 11% 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 12% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 5.风险提示 私人部门资产负债表修复进程不及预期 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同