信用周报：化债落地，超长信用债怎么看？

今年以来债券市场经历了5轮调整，超长期限信用债表现分化。上半年表现亮眼，下半年差强人意，三季度“急涨快跌”特征被打破。调整时段可分为5期：3月中下旬、4月下旬、7月上旬、8月中旬及9月底至11月初，后两轮调整持续时间较长。超长期限信用债抗跌印象在第四轮调整中未能延续，调整幅度高于利率且修复节奏落后。

近一周市场显示，超长期限信用债绝对收益调整至一定点位后边际回暖，活跃异常成交体现部分配置价值。大幅折价成交抛盘缓解，占比较低且调整幅度集中，发行人资质偏弱，成交逻辑或源于流动性担忧。低于估值成交显示收益率中枢在2.6%-2.8%，配置资金力量加强，市场情绪谨慎乐观。

发行人可分为两类：一是“流动性驱动”型，主要靠市场行情发行；二是具备基本面基础的，如交运行业，投资回报期限长，现金流稳定可持续。信用策略上，化债大局已定，城投短期限下沉策略可能回归，超长期限信用策略不受利好。配置价值可持续关注，负债端稳定机构参与体现配置逻辑，择券应重视发行人资质，利好基本面扎实的发行人，信用分层修复趋势可能继续。

信用一级市场：本周发行规模下降，城投、二永板块均减少。发行利率分化，短端上行，中长端下行。城投债短端利率下行，金融债长端利率上行。

信用二级市场：收益率下行，利差普遍收窄。各等级信用债中债估值收益率环比下行，处于历史低位。信用利差收窄，期限利差分化，久期策略性价比不高。城投债各等级期限估值收益率均下行，区域利差普遍收窄，内蒙古和北京市利差收窄幅度最大。

风险提示：融资政策超预期事件、信用黑天鹅事件。