2024年三季报点评：业绩环比改善，国际化稳步拓展

维持增持评级。考虑市场竞争、行业降库存影响及新产品放量节奏，下调2024~2026年EPS预测至0.47/0.64/0.77元（原为0.91/1.16/1.40元），参考行业平均估值，给予2024年PE50X，下调目标价至23.50元。

Q1-3业绩环比改善，符合预期。公司2024年Q1-3实现营业收入20.18亿元（-18.11%），归母净利润3.51亿元（-49.63%），扣非净利润3.04亿元（-49.27%），其中Q3实现营业收入8.16亿元（+11.21%），归母净利润1.86亿元（-0.46%），扣非净利润1.82亿元（+7.77%），环比Q2有所改善。Q1-3毛利率83.45%（-2.60pct），净利率17.40%（-10.89pct），利润率下降系收入规模下降、激励摊销费用、资产转固折旧费用增加及疫苗相关资产减值准备增加所致。

新产品和人二倍体狂苗贡献增长，在研管线顺利推进。受行业去库存影响，四联苗、13价肺炎结合疫苗、乙肝疫苗短期增长承压。人二倍体狂苗于2024年4月上市销售，截至9月已完成26个省准入，有望持续贡献新增量。在研产品进展包括：水痘减毒活疫苗获批上市，Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）申请生产注册获受理；四价流感病毒裂解疫苗收到Ⅰ、Ⅲ期临床试验总结报告；组分百白破疫苗完成I期临床，III期临床准备中；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）处于Ⅰ期、Ⅱ期临床阶段；20价肺炎结合疫苗获药物临床试验批准通知书。

国际化稳步实施，开拓海外市场。公司已与印度尼西亚、巴基斯坦等十多个国家合作方就多个产品达成海外市场合作协议。13价肺炎结合疫苗印尼获批上市后，已实现原液及成品出口，国际化迈出坚定一步。

风险提示：疫苗研发和销售低于预期；国际化进展低于预期。