中债策略周报

分析师：曹潮中央编号：BVH841联系电话：852-96581360邮箱：caochao@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市收益率普遍下行，30年期、10年期国债利率分别下行4.5、1.3个bps。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：10月制造业PMI较前值改善0.3个百分点至50.1%，表征内需的新订单分项指数重新回到荣枯线之上，非制造业景气度和综合PMI产出指数环比改善，反应经济复苏动力较强。货币政策方面，本周央行净回笼8514亿元，其中逆回购投放14001亿元，到期22515亿元，同时于周一启动公开市场买断式逆回购操作工具，旨在更有效地对冲年底前MLF的大规模到期。 资金面：跨月后，资金面逐步转松，DR001从周一的1.50%持续下行至周五的1.34%，R001从周一的1.61%下行至1.48%，二者周均值分别较前一周下行10bp、9bp；跨月期间银行体系净供给和资金需求均维持在高位，交易所杠杆率整体下行，银行间质押式回购成交量先上后下。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，10月制造业PMI数据改善说明经济复苏的积极因素正在累积，价格指数回升和库存回落，反应三季度可能是本轮企业盈利和库存的低点。往后看，鉴于有效需求仍不足，基本面的继续变化有待于观察，在经济数据出现明显改善前，货币宽松和财政扩张的政策基调仍将维持。 策略方面，经济复苏不确定性增加、明年中央加杠杆力度加大、股债跷跷板效应等因素共振下，今年和明年债市多空力量或将更加均衡，预计债市仍将维持震荡格局。强预期+弱现实的组合下，10年期向上的弹性不大，向下的动力也不足，预计波动幅度在【2%-2.2%】区间，震荡市下，波段操作或仍是最佳选择；同时关注短端在宽松资金面引导下的投资机会。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周长端利率经历震荡上行行情。10年国债活跃券（240011）上行至2.14%（2bp）；30年国债活跃券（2400006）上行至2.36%（6bp）；债市呈现“熊陡”行情。 利率/信用市场本周走势回顾 财政部海外发言提及“还将加大财政政策逆周期调节力度…有信心实现全年5%左右的经济增长目标”，债市对增量财政的预期升温，导致利率债市场出现普遍调整。国债方面，10年、30年期国债收益率分别上行2bp、6bp；国开债表现与国债相似，不过3年及7年处上行幅度更为显著。。 信用债市场表现维持震荡，1年、3年、5年期隐含AA+城投债收益率分别上行7bp、10bp、15bp，AAA-二级资本债收益率分别上行6bp、12bp、11bp，中长久期信用债调整幅度更为显著。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 国 债 方 面 ， 本 月 发 行 发 行 国 债11286亿元，净发行3484亿元。 地 方债 方面，本 月发行 地方债6831亿 元， 净发行5765亿元 ，其 中新 增一 般 债384亿 元 、 新 增 专 项 债2971亿 元 （ 其 中 特 殊 专 项 债387亿 元 ） 、普 通再 融资债1248亿元 、特 殊再 融资债2228亿元。 政 金债 方面，本 月发行 政金债4030亿元，净发行2734亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.10.28-2024.11.1） 税期结束，资金面转松 税 期 结 束 ， 资 金 面 明 显 转 松 ：DR001从 周 一 的1.50%持 续 下 行 至 周 五 的1.34%，R001从 周 一 的1.61%下 行 至周 三 的1.52%， 周 四 小 幅 回 升 后 ， 周 五再 度 下 行 至1.48%， 二 者 周 均 值 分 别较前一 周下 行10bp、9bp。7天资金 利率DR007、R007从 周 一 的1.72%、1.89%分别上行至周二1.81%、1.90%，随 后分 别 下 行 至 周五 的1.55%、1.76%，二者周均值较上周分别+5bp、-2bp。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.36%、1.51%， 较 上 周 分 别 回 落8.9、17个bps；隔 夜 及 一 周CNH Hibor利率 收1.91%、2.2%， 较 上 周 变 化 不 大 。 资金面统计数据（2024.10.28-2024.11.1） 税期资金面明显收紧 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 回 落 ， 截 至 周五 ，1年 期AAA存 单 到 期 收 益 率 为1.89%， 较 上 周 五 回 落5.5个bps； 一级 市 场 方 面 ，同 业 存 单 加 权 发 行 利 率1.95%， 较 前 一 周 下 行0.42bp。 存 单加 权 发 行 期 限8.3个 月 ， 前 一 周 为6.1个月。 从融资额和杠杆率来看： 本 周 银 行 间 质 押 式 回 购 成 交 额 环 比 下 滑 ：银 行 间 质 押 式 回 购 平 均 成 交 额 由 前 一 周的7.67万亿元 降至6.72万亿元。周内来看 ， 周 一 至 周 四 成 交 量 逐 日 下 降 至5.23万亿元，周五大幅增至7.70万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 10月制造业PMI回升至50.1%，过去6个月以来首次转正；假期结束，非制造业PMI回升至50.2% 生产端连续2个月出现改善。10月制造业PMI生产分项环比回升0.6个百分点至52%，非制造业PMI商务活动指数升至50.2%，为年初以来低点。综合PMI回升至50.8%，较前值回升0.4个百分点。 从制造业需求端指标看，内需指标持续改善，外需走弱。具体来看：出口订单环比回落，新订单回升；制造业新订单下降0.2个百分点至47.3，新出口订单回升0.1个百分点至50。供给方面：生产指标环比回升0.6个百分点；近期的高频数据来看，伴随着部分地区的降温，北方区域陆续开栓供暖，供热量快速增长，发电量、电煤耗量和入厂煤量环比均有所下降，库存环比继续增长，已超上年全年最高水平。 非制造业表现好于制造业，10月非制造业PMI较前值回升0.2个百分点至50.2%，从细分行业看，受国庆假期带动，与居民旅游出行相关的铁路运输、航空运输、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数均升至55.0%以上较高景气区间，市场活跃度明显提升；邮政、电信广播电视及卫星传输服务等行业商务活动指数在60.0%以上高位运行，业务总量保持较快增长；此外，住宿、房地产等行业商务活动指数仍低于临界点，但景气水平有所改善。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 国家发展改革委等部门：关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见： 推动人工智能、物联网、区块链等与可再生能源深度融合发展，统筹新基建和可再生能源开发利用。加强充电基础设施、加气站、加氢站建设，完善城乡充电网络体系。支持新型基础设施发展绿电直供、源网荷储一体化项目，开展绿证绿电交易和“绿电园区”建设，提高“东数西算”等战略工程中的新能源电力消费占比。 加快发展电动乘用车，稳步推进公交车电动化替代，探索推广应用新能源中重型货车，加快交通运输和可再生能源融合互动。建设可再生能源交通廊道。鼓励在具备条件的高速公路休息区、铁路车站、汽车客运站、机场和港口推进光储充放多功能综合一体站建设。 加快推进以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地建设，推动海上风电集群化开发，全面提升可再生能源供给能力。科学有序推进大型水电基地建设，统筹推进水风光综合开发。就近开发分布式可再生能源。稳步发展生物质发电，推动光热发电规模化发展。加因地制宜发展生物天然气和生物柴油、生物航煤等绿色燃料，积极有序发展可再生能源制氢。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 地方争取隐性债务置换额度，专家预计向负担重的地方倾斜 在财政部宣布拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务之后，不少地方正积极争取这一隐性债务置换额度，以缓解地方化解政府债务风险压力。中央财经大学教授温来成表示，即将出台的隐性债务置换额度分配，应该还会重点向隐性债务负担重的地方倾斜，而已经实现隐性债务清零的地方，可能不会拿到这一额度。 住建部：巩固房地产市场筑底止跌势头，推动建筑业转型升级 住房城乡建设部党组书记、部长倪虹主持召开座谈会，听取部分房地产、建筑业、市政公用行业领域企业负责人意见和建议，强调要用足用好中央各项存量和增量政策，坚定信心、下定决心，正视问题、解决问题，深化改革、转型创新，巩固房地产市场筑底止跌势头，推动建筑业转型升级，促进市政公用事业持续健康发展，为经济回升向好贡献力量。部党组成员、副部长董建国出席会议。住房城乡建设领域部分企业负责人、住房城乡建设部有关司局负责人参加座谈。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 美元指数周五收于103.9，离岸人民币汇率跌至7.13，主因美国经济数据维持韧性，欧洲降息前景明显强于美国；鉴于当前贸易顺差处于历史高位，健康的国际收支水平和汇率压力持续缓解或将打开央行进一步货币宽松的空间，2025年Q1或是下一轮降息/降准周期的窗口期。 央行投放力度明显加大，大额逆回购投放叠加MLF续作；具体来看，央行净回笼8514亿元，其中逆回购投放14001亿元，到期22515亿元。政府债净缴款2007.1亿元。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 10月制造业PMI较前值改善0.3个百分点至50.1%，表征内需的新订单分项指数重新回到荣枯线之上，非制造业景气度和综合PMI产出指数环比改善，反应经济复苏的动能正在逐渐增加。展望后市，尽管三季度GDP不及预期，但9月经济数据和制造业PMI的环比改善显示了政策的有效性，尤其是家电销售明显改善。往后看，鉴于经济有效需求仍不足，基本面的继续变化有待于观察，信贷、消费和地产的高频数据的改善程度将是主要跟踪目标。 货币政策展望：经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 短期来看，尽管过去2周美元指数回升，人民币汇率承压；但当前央行已经将物价改善作为货币政策的首要目标之一，而且汇率压力较美联储9月降息前相对可控，因此汇率已经难以成为货币政策延续宽松节奏的掣肘。货币政策方面，鉴于经济复苏仍存在不确定性，本轮货币宽松仍将有一定的持续性。稳增长政策逐步落地后预计会伴有信贷投放加码行为，后续信贷增速回升、房地产市场企稳的概率预计会相对偏高。 债券市场展望：市场对增量财政预期仍存，震荡行情下选择调整较大的品种进行抄底或是最佳选择 从短期维度来看，由于财政部海外发言提及“还将加大财政政策逆周期调节力度…有信心实现全年5%左右的经济增长目标”，债市很可能会继续交易增量财政的猜想，因此在当前偏震荡的行情之中，波段操作或仍是最佳选择；同时关注短端在宽松资金面引导下的投资机会。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致的任何损失负上任何责任。 本演示文稿版权仅为本公司及其关联机构所有，任何机构或个人于未经本公司或其关联机构书面授权的情况下，不得以任何形式翻版、复制、转售、转发及或向特定读者以外的人士传阅，否则有可能触犯相关法规。