核心观点与关键数据
- 维持增持评级：Q3业绩超预期，上调2024-2026年净利润分别为28.34/37.76/46.34亿元（人民币），EPS分别为1.26/1.68/2.06元，对应PE分别为19x/14x/11x。
- 业绩简述：2024Q3总净收入101.81亿元，同比+41.4%；GAAP经营利润15.57亿元，同比+61.95%；经营利润率15.30%，同比+1.94pct，环比+2.79pct；GAAP净利润13.03亿元，同比+31.84%；净利率12.80%，同比-0.93pct，环比+2.43pct；Non-GAAP净利润14.01亿元，同比+22.45%，净利率13.76%，同比-2.13pct，环比+2.20pct。
- 门店扩张：截至2024年9月30日，门店总数21,343家，同比+60.8%，其中自营13,936家，加盟7,407家；国内21,298家，海外45家。Q3净新开门店1,382家，其中加盟502家，自营880家，开店速度环比持平（Q2净增1,371家）。Q3海外（新加坡）净增8家门店，亏损额度显著收窄。
- 同店销售与盈利能力：2024Q3自营门店同店销售-13.1%（2024Q2为-20.9%），平均月交易用户数79.85百万，同比+36.54%，客单价同比环比均提升。门店盈利能力同比提升，2024Q3自营门店OPM为23.3%，同比+0.2pct，环比+1.8pct；材料成本38.85%，同比-5.13pct，环比-1.23pct；租金及运营成本22.44%，同比+2.64pct，环比-1.96pct。
- 新品表现：2024Q3推出28款新品，轻乳茶茶系列轻轻茉莉轻乳茶首月售出4,400多万杯。
研究结论
- Q4同店有望进一步恢复：随着产品创新和运营优化，同店销售降幅收窄，门店盈利能力提升，预计Q4同店销售将进一步改善。
- 风险提示：开店不及预期、同店下滑明显、消费需求疲软。
财务摘要（百万人民币）
| 年度 | 营业收入 | 毛利润 | 净利润 | PE | PS |
|--------|----------|--------|--------|-----|-----|
| 2021 | 7965 | 4767 | 579 | 91 | 6.6 |
| 2022 | 13293 | 8114 | 488 | 108 | 4.0 |
| 2023 | 24903 | 14011 | 2848 | 19 | 2.1 |
| 2024E | 33772 | 19414 | 2834 | 19 | 1.6 |
| 2025E | 42144 | 24832 | 3776 | 14 | 1.3 |
| 2026E | 48111 | 28412 | 4634 | 11 | 1.1 |
