库存低位修复，Q3业绩超预期

业绩简评 10月24日公司发布24年三季报，24Q1-Q3实现营收47.58亿元， 同比+6.24%；实现归母净利润6.26亿元，同比+23.79%；扣非净利 润5.58亿元，同比+31.44%。其中，24Q3实现营收18.59亿元， 同比+3.72%；实现归母净利润2.89亿元，同比+21.4%；扣非净利 润2.75亿元，同比+22.25%。 经营分析 库存低位轻装上阵，Q3具备边际改善。1）Q3收入同比略有增长， 主要系瓜子小幅增长拉动，H1公司已对蓝袋推广加量不加价活动，迎合当下性价比消费趋势，预计蓝袋、打手瓜子表现较好。坚果因中秋礼盒备货弱于预期，具备小幅拖累，预计Q4旺季在性价比礼盒加持下具备明显改善。2）分渠道看，预计在零食量贩、会员店等渠道表现较好；零食量贩一方面加速开店，另一方面合作SKU增加。传统经销渠道则受益于网点下沉，售点数量不断扩张。 成本红利体现，毛利率显著优化。24Q3毛利率/净利率分别为 人民币(元)成交金额(百万元) 33.11%/15.56%，同比+6.31pct/2.26pct，主要系瓜子采购成本优化、高毛利的礼盒装产品占比提升带动。预计Q4旺季坚果礼盒装产品需求增长，叠加原料成本持续改善，毛利率将进一步修复。24Q3公司销售/管理/研发费率分别为7.86%/3.94%/0.84%，分别同比-0.55pct/-0.37pct/+0.12pct,系公司强化各项费用管控，注重费用投放效果。 内部变革迎合大势，期待Q4旺季动销持续改善。公司聚焦瓜子 公司基本情况（人民币） 和坚果两大核心品类，顺应渠道变革趋势，积极对内改变经营策略，采用类合伙人形式推广小品类，第三曲线正处于筹备初期，未来有望借助渠道、品牌优势高速成长。我们看好公司收入端兑现激励目标，利润端预计受益于原材料价格下降及规模效应释放，净利率有望持续修复。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司24-26年归母净利分别为9.6/11.0/12.2亿元，同比增长19%/15%/11%，对应PE分别为17x/14x/13x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 39.00 36.00 33.00 30.00 27.00 231024 24.00 240124 240424 240724 成交金额洽洽食品沪深300 900 800 700 600 500 400 300 200 100 241024 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,883 6,806 7,398 8,157 9,017 营业收入增长率 15.01% -1.13% 8.71% 10.26% 10.53% 归母净利润(百万元) 976 803 955 1,103 1,223 归母净利润增长率 5.10% -17.75% 19.00% 15.46% 10.91% 摊薄每股收益(元) 1.925 1.583 1.884 2.175 2.413 每股经营性现金流净额 3.02 0.83 2.72 2.34 2.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.52% 14.52% 15.65% 16.31% 16.31% P/E 25.97 21.99 16.51 14.30 12.89 P/B 4.81 3.19 2.58 2.33 2.10 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 5,985 6,883 6,806 7,398 8,157 9,017 货币资金 1,746 3,075 4,478 4,699 5,046 5,578 增长率 15.0% -1.1% 8.7% 10.3% 10.5% 应收款项 327 464 433 408 428 473 主营业务成本 -4,073 -4,683 -4,985 -5,176 -5,655 -6,240 存货 1,462 985 1,623 1,276 1,394 1,505 %销售收入 68.0% 68.0% 73.2% 70.0% 69.3% 69.2% 其他流动资产 2,317 1,746 698 925 1,029 1,135 毛利 1,913 2,200 1,821 2,223 2,502 2,776 流动资产 5,853 6,269 7,233 7,307 7,898 8,691 %销售收入 32.0% 32.0% 26.8% 30.0% 30.7% 30.8% %总资产 72.5% 73.3% 77.0% 73.8% 74.3% 75.4% 营业税金及附加 -53 -58 -52 -63 -69 -77 长期投资 497 528 483 553 623 693 %销售收入 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 1,331 1,384 1,297 1,620 1,685 1,717 销售费用 -604 -701 -616 -710 -783 -866 %总资产 16.5% 16.2% 13.8% 16.4% 15.9% 14.9% %销售收入 10.1% 10.2% 9.1% 9.6% 9.6% 9.6% 无形资产 276 269 291 298 302 306 管理费用 -266 -342 -289 -318 -343 -379 非流动资产 2,220 2,278 2,166 2,588 2,727 2,834 %销售收入 4.4% 5.0% 4.3% 4.3% 4.2% 4.2% %总资产 27.5% 26.7% 23.0% 26.2% 25.7% 24.6% 研发费用 -45 -54 -65 -74 -82 -90 资产总计 8,072 8,547 9,399 9,896 10,625 11,524 %销售收入 0.8% 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 短期借款 289 235 541 6 6 6 息税前利润（EBIT） 944 1,046 798 1,057 1,225 1,365 应付款项 887 787 972 885 936 1,033 %销售收入 15.8% 15.2% 11.7% 14.3% 15.0% 15.1% 其他流动负债 748 839 818 964 978 1,044 财务费用 31 12 69 -2 8 17 流动负债 1,924 1,861 2,331 1,855 1,920 2,083 %销售收入 -0.5% -0.2% -1.0% 0.0% -0.1% -0.2% 长期贷款 0 0 99 499 499 499 资产减值损失 -6 -6 -3 0 0 0 其他长期负债 1,352 1,415 1,436 1,434 1,433 1,433 公允价值变动收益 15 5 -3 0 0 0 负债 3,276 3,276 3,866 3,788 3,852 4,015 投资收益 34 54 24 20 25 25 普通股股东权益 4,794 5,269 5,529 6,102 6,764 7,498 %税前利润 3.1% 4.4% 2.4% 1.7% 1.8% 1.6% 其中：股本 507 507 507 507 507 507 营业利润 1,028 1,121 896 1,085 1,268 1,417 未分配利润 2,317 2,864 3,186 3,760 4,421 5,155 营业利润率 17.2% 16.3% 13.2% 14.7% 15.5% 15.7% 少数股东权益 2 3 3 6 8 11 营业外收支 99 99 98 100 100 100 负债股东权益合计 8,072 8,547 9,399 9,896 10,625 11,524 税前利润利润率 1,12718.8% 1,22117.7% 99414.6% 1,18516.0% 1,36816.8% 1,51716.8% 比率分析 所得税 -197 -242 -191 -228 -263 -291 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 17.5% 19.8% 19.2% 19.2% 19.2% 19.2% 每股指标 净利润 930 978 803 958 1,105 1,226 每股收益 1.832 1.925 1.583 1.884 2.175 2.413 少数股东损益 1 2 0 3 3 3 每股净资产 9.456 10.392 10.906 12.036 13.342 14.789 归属于母公司的净利润 929 976 803 955 1,103 1,223 每股经营现金净流 2.652 3.022 0.827 2.722 2.343 2.782 净利率 15.5% 14.2% 11.8% 12.9% 13.5% 13.6% 每股股利 0.700 0.800 0.850 0.754 0.870 0.965 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.37% 18.52% 14.52% 15.65% 16.31% 16.31% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 11.50% 11.42% 8.54% 9.65% 10.38% 10.61% 净利润 930 978 803 958 1,105 1,226 投入资本收益率 12.27% 12.26% 8.57% 10.75% 11.50% 11.80% 少数股东损益 1 2 0 3 3 3 增长率 非现金支出 153 176 186 162 190 213 主营业务收入增长率 13.15% 15.01% -1.13% 8.71% 10.26% 10.53% 非经营收益 -75 -63 -86 -44 -30 -30 EBIT增长率 11.75% 10.71% -23.64% 32.45% 15.89% 11.41% 营运资金变动 337 441 -484 303 -78 2 净利润增长率 15.35% 5.10% -17.75% 19.00% 15.46% 10.91% 经营活动现金净流 1,345 1,532 419 1,380 1,188 1,410 总资产增长率 15.66% 5.89% 9.96% 5.29% 7.36% 8.47% 资本开支 -173 -211 -141 -411 -159 -149 资产管理能力 投资 -527 412 1,151 -170 -170 -170 应收账款周转天数 16.4 19.4 20.3 19.0 18.0 18.0 其他 104 112 102 20 25 25 存货周转天数 141.1 95.4 95.5 90.0 90.0 88.0 投资活动现金净流 -596 313 1,112 -561 -304 -294 应付账款周转天数 54.1 49.2 47.0 47.0 45.0 45.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 80.8 72.0 68.8 70.3 64.4 58.0 债权募资 200 -58 408 -117 0 0 偿债能力 其他 -423 -475 -611 -481 -536 -584 净负债/股东权益 -46.93% -59.30% -53.86% -56.23% -57.32% -60.12% 筹资活动现金净流 -223 -533 -203 -597 -536 -584 EBIT利息保障倍数 -30.8 -90.0 -11.6 519.5 -158.7 -81.0 现金净流量 532 1,307 1,332 221 348 532 资产负债率 40.58% 38.33% 4