转债市场周报：转债估值修复可期

证券研究报告|2024年10月13日 转债市场周报 转债估值修复可期 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（10月8日-10月11日） 股市方面，上周权益市场有所回调，受部分资金止盈离场、对后续政策发力力度存在分歧、多家上市公司发布减持公告影响，市场情绪降温、成交额连日下降，申万一级行业全数收跌。 债市方面，上周二权益市场延续向好，债市利率明显上行，后几个交易日受财政增量政策不确定、权益市场走势不确定性增强、市场风险偏好回落等影响，债市持续走强。10年期国债收益率周五收于2.14%，较前周下行1.26bp。 转债市场方面，上周转债个券多数下跌，中证转债指数全周-2.48%，价格中位数-2.80%，我们计算的转债平价指数全周-4.81%，全市场转股溢价率与上周相比+4.93%。个券层面，红相（电力系统）、远信（拉幅定形机）、卡倍转02（汽车电缆）、泰瑞（注塑机）、科蓝（金融IT解决方案）转债涨幅靠前；跌幅方面，诺泰（多肽原料药）、伟隆（排水阀）、鼎胜（铝产品）转债跌幅靠前。 观点及策略（10月14日-10月18日）转债估值修复可期： 近一周市场情绪出现明显回落，我们认为，在政策主线逐步明确的当下，本轮财政刺激、调降存量房贷利率等或在中长期促进权益市场回稳，但市场的阶段性行情或与财政落地的节奏及传导至基本面等情况相关。 转债市场方面，在前期权益市场快速放量反弹的过程中，转债市场总体修复幅度有限，且从沪深交易所9月份的持仓数据来看，尽管广义基金、券商自营、信托机构等机构投资者都有所加仓，但考虑9月份可转债ETF规模扩张近百亿的影响，主动管理类基金加仓或有限。 往后来看，当前平价[90,125）区间转债的估值已处于2021年以来7% 分位数位置，全市场转债价格中位数仅为110元，均为近年来低位。在经历此轮上涨、转债估值的被动压缩后，转债资产的性价比再次提升，在近几日的回调中，转债相对权益也体现出一定的抗跌属性。保险、理财欠配仍是大背景、转债市场信用风波已有所缓解下，转债估值修复仍有较强动能。 择券方面，在当前市场波动较为剧烈的情形下，“双低”仍是上有空间下有保底的转债最佳策略，建议在价格120元以下、转股溢价率50%以内个券中进行筛选，需注意：第一，仍需加强对个券偿债能力的筛选；第二，密切跟踪条款情况，如董事会已提议下修但尚未公告下修的“潜在双低”品种；第三，上市公司三季报业绩将陆续披露，其中业绩表现较好的公司或在业绩期有较好表现。 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数247.4 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.11 企业/公司/转债规模(千亿)68.1/25.3/7.9 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《政府债务周度观察-加大宏观政策逆周期调节力度》——2024-10-10 《资管机构产品配置观察（第59期）（20240930-20241006）- 股债跷跷板效应显现，理财规模缩减》——2024-10-09 《超长债周报-节前大幅波动，先抑后扬》——2024-10-08 《转债市场周报-弱现实与强预期交织，关注缩小范围版双低品种》——2024-09-29 《超长债周报-量升价跌，剧烈调整》——2024-09-29 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 转债估值修复可期 上周市场焦点（2024/10/8-2024/10/11） 股市方面，上周权益市场有所回调，受部分资金止盈离场、对后续政策发力力度存在分歧、多家上市公司发布减持公告影响，市场情绪降温、成交额连日下降，申万一级行业全数收跌。具体来看，周二A股三大指数集体收涨，沪指涨4.59%，深成指涨9.17%，创业板指涨17.25%，沪深两市成交额3.45万亿元，较上日放量8583亿元；板块题材全线上涨，半导体、军工、光伏等板块涨幅居前。周三A股三大指数集体收跌，沪指跌6.62%，深成指跌8.15%，创业板指跌10.59%，沪深两市成交额2.94万亿元，较上日缩量1197亿元；板块题材全线下跌，证券、光伏、食品饮料、房地产等板块跌幅居前。周四A股三大指数涨跌不一，沪指涨1.32%，深成指跌0.82%，创业板指跌2.95%，沪深两市成交额2.14万亿元，较上日缩量8000亿元；板块题材上，银行、煤炭等板块涨幅居前，证券、半导体等板块跌幅居前。周五A股三大指数集体收跌，沪指跌2.55%，深成指跌3.92%，创业板指跌5.06%，沪深两市成交额1.57万亿元，较上日缩量5706亿元；板块题材上，贵金属、跨境支付等概念股涨幅居前，半导体、医疗服务、风电等板块跌幅居前。 分行业来看，上周申万一级行业全数下跌，电子（-0.02%）、非银金融（-0.64%）、银行（-0.77%）、计算机（-1.44%）跌幅较小；社会服务（-8.66%）、传媒（-8.57%）、房地产（-8.31%）、美容护理（-8.00%）、农林牧渔（-7.59%）跌幅居前。 债市方面，上周二权益市场延续向好，债市利率明显上行，后几个交易日受财政增量政策不确定、权益市场走势不确定性增强、市场风险偏好回落等影响，债市持续走强。10年期国债收益率周五收于2.14%，较前周下行1.26bp。 转债市场方面，上周转债个券多数下跌，中证转债指数全周-2.48%，价格中位数 -2.80%，我们计算的转债平价指数全周-4.81%，全市场转股溢价率与上周相比+4.93%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-0.92%、-0.61%、-2.39%，处于2021年来11%、8%、6%分位值。 图1：个券溢价率分布（截至2024/10/11） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场各行业均下跌，社会服务（-0.28%）、商贸零售（-0.86%）、计算机（-1.19%）、电力设备（-1.39%）、国防军工（-1.44%）跌幅较小，美容护理 （-7.95%）、传媒（-5.15%）、钢铁（-4.80%）跌幅较大。 图2：申万一级行业转债行情（2024/10/8-2024/10/11) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，红相（电力系统）、远信（拉幅定形机）、卡倍转02（汽车电缆）、泰瑞（注塑机）、科蓝（金融IT解决方案）转债涨幅靠前；跌幅方面，诺泰（多肽原料药）、伟隆（排水阀）、鼎胜（铝产品）转债跌幅靠前。 图3：转债涨幅前十个券（2024/10/8-2024/10/11)图4：转债跌幅前十个券（2024/10/8-2024/10/11) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为4729.72亿元，日均成交额为1182.43亿元，较前周有所上升。 观点及策略（2024/10/14-2024/10/18） 转债估值修复可期： 近一周市场情绪出现明显回落，我们认为，在政策主线逐步明确的当下，本轮财政刺激、调降存量房贷利率等或在中长期促进权益市场回稳，但市场的阶段性行情或与财政落地的节奏及传导至基本面等情况相关。 转债市场方面，在前期权益市场快速放量反弹的过程中，转债市场总体修复幅度有限，且从沪深交易所9月份的持仓数据来看，尽管广义基金、券商自营、信托机构等机构投资者都有所加仓，但考虑9月份可转债ETF规模扩张近百亿的影响，主动管理类基金加仓或有限。 往后来看，当前平价[90,125）区间转债的估值已处于2021年以来7%分位数位置，全市场转债价格中位数仅为110元，均为近年来低位。在经历此轮上涨、转债估值的被动压缩后，转债资产的性价比再次提升，在近几日的回调中，转债相对权益也体现出一定的抗跌属性。保险、理财欠配仍是大背景、转债市场信用风波已有所缓解下，转债估值修复仍有较强动能。 择券方面，在当前市场波动较为剧烈的情形下，“双低”仍是上有空间下有保底的转债最佳策略，建议在价格120元以下、转股溢价率50%以内个券中进行筛选，需注意：第一，仍需加强对个券偿债能力的筛选；第二，密切跟踪条款情况，如董事会已提议下修但尚未公告下修的“潜在双低”品种；第三，上市公司三季报业绩将陆续披露，其中业绩表现较好的公司或在业绩期有较好表现； 估值一览 截至上周五（2024/10/11），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为30.92%、21.74%、14.07%、8.29%、4.62%、2.87%，位于2010年以来/2021年以来57%/17%、 53%/11%、48%/8%、43%/6%、44%/4%、53%/2%分位值。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为4.90%，位于2010年以来/2021年以来的97%/94%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为18.72%，位于2010年以来/2021年以来的3%/3%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-30.09%，位于2010年以来 /2021年以来的0%/0%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 上周（2024/10/8-2024/10/11）无转债发行与上市； 截至10月11日的公告来看，未来一周（2024/10/14-2024/10/18）暂无转债公告发行和上市； 我们按照“董事会预案-股东大会通过-交易所受理-上市委通过-同意注册”的转债发行流程对待发转债进行梳理。 上周（2024/10/8-2024/10/11），无同意注册/上市委通过/交易所受理/董事会预案企业，股东大会通过的有百龙创园1家。 截至目前，待发可转债共计89只，合计规模1504.9亿，其中已被同意注册 的12只，规模合计154.2亿；已获上市委通过的3只，规模合计47.7亿。 表1：可转债发行进度（截至2024/10/11） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 同意注册日 重庆水务 19.00 同意注册 申万宏源证券承销保荐有限责任公司 2024/9/26 皓元医药 8.22 同意注册 民生证券股份有限公司 2024/9/24 和邦生物 46.00 同意注册 华西证券股份有限公司 2024/9/9 国检集团 8.00 同意注册 中国国际金融股份有限公司 2024/9/5 英搏尔 8.17 同意注册 东北证券股份有限公司 2024/9/5 保隆科技 13.90 同意注册 长城证券股份有限公司 2024/8/31 洛凯股份 4.03 同意注册 中泰证券股份有限公司 2024/8/30 复旦微电 20.00 同意注册 中信建投证券股份有限公司,华宝证券股份有限公司 2024/7/20 天润乳业 9.90 同意注册 中信建投证券股份有限公司 2024/6/12 豪能股份 5.50 同意注册 招商证券股份有限公司 2024/3/14 华康医疗 7.50 同意注册 华英证券有限责任公司 2024/2/7 嘉益股份 3.98 同意注册 浙商证券股份有限公司 2023/12/18 金达威 18.01 上市委通过 广发证券股份有限公司 安集科技 8.31 上市委通过 申万宏源证券承销保荐有限责任公司 领益智造 21.37 上市